免疫诊断“风口”劲吹，迈瑞医疗、安图生物、迈克生物，三巨头哪家强？

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领导:迈瑞医疗，安图生物和麦克生物进行了全面的比较。

据说医疗器械是中国医药行业未来重要的投资方向之一，而医药行业一直被视为“朝阳产业”。

一方面，由于医疗器械的广阔发展前景，其繁荣程度非常高；另一方面，医疗器械受利润空政策的影响较小，与仿制药不同，仿制药受“按数量采购”等政策的影响较大。

因此，医疗器械行业自然成为投资者追捧的重要对象。

体外诊断(ivd)作为医疗器械的一个重要分支，在人口老龄化、医疗服务需求增加和国内替代趋势的背景下发展迅速。

据统计，2014年，中国体外诊断市场规模仅为31.1亿美元，2018年达到63.35亿美元。四年的复合年增长率高达19.47%，远远超过全球市场的平均水平。据预测，2020年中国体外诊断的市场规模将超过80亿美元，增长率将远远超过中国医药行业的平均水平。

可以说，ivd已经成为医疗设备投资的高质量轨道。其中，以化学发光等主流检测技术为主导的免疫诊断发展迅速，现已成为ivd行业中市场份额最大的细分市场，是名副其实的“窗口”。

所谓“投资就是投资趋势”，在医疗器械行业高安全性和未来国内替代趋势的祝福下，我们将深入探讨免疫诊断行业的发展现状和重点上市公司分析。

中国免疫诊断产业发展现状

免疫诊断的基本原理是应用免疫学技术，即抗原和抗体的特异性结合来诊断病原体，主要包括病毒和血源检查、肝炎检测、性病监测(hiv等)。)，肿瘤检测等领域。

目前，已经衍生出各种免疫诊断方法，包括胶体金法、酶联免疫吸附法和化学发光法。化学发光是免疫诊断领域的主流技术，也是国际发展的趋势。线性范围宽，灵敏度高。特异性强、自动化程度高、检测速度快、不受样本数量影响、试剂质量稳定等特点。

目前，化学发光技术占免疫诊断的75%以上，而国外则高达95%。正是由于化学发光技术的巨大优势，有望在未来进一步取代酶联免疫吸附试验。

据统计，中国化学发光市场的有效容量达到约200亿元，这表明其发展空非常大。由于对准确性的高要求、大量的样本和众多的检测项目，三大医院已经成为跨国制药巨头的主要客户。

同时，由于化学发光市场的技术壁垒高，而且是一个封闭的系统(即同一厂家的仪器和试剂必须一起使用)，对竞争力强、试剂丰富的仪器厂家要求很高。因此，具有强大R&D能力和技术实力的跨国制药公司具有很大优势。

目前，国内化学发光市场90%以上被外资占据，基本上被国外巨头如罗氏、雅培、贝克曼和西门子所垄断。其中，罗氏化学发光在中国的市场份额为47%，雅培为26%，丹纳赫为15%，西门子约为6%。

从渠道来看，三级医院基本上被进口产品所垄断。此外，由于封闭的化学发光，仪器和试剂需要捆绑销售，这使得国外制造商为试剂的连续销售赚取高额利润。

相反，国内从事化学发光的制药公司主要集中在二级医院及以下市场，主要是因为这些客户样品相对较少，无法承担使用进口仪器和试剂的高额成本，所以跨国巨头无法大规模进入，这已经成为中国制药公司的“蓝海市场”。

然而，随着化学发光技术在中国的不断进步，近年来出现了许多具有代表性的公司。

自2011年新三板上市公司深圳新工业工程率先推出国产自动磁性粒子化学发光仪以来，迈瑞医疗、安图生物、迈克生物等a股上市公司也凭借强大的技术实力成为免疫诊断领域的佼佼者。特别是在分级诊疗和区域检测中心等优惠政策的刺激下，国内替代是化学发光行业的发展方向。

那么，哪家公司能成为投资者追逐的绝佳目标呢？这就是我们将深入研究和分析的内容。

免疫诊断三巨头简介

每个人都熟悉迈瑞医疗(sz:300760)，一家从美国股市退市的“海归”公司。1991年由徐航、李希庭、程明等人在深圳创立，以“代理+自主研究”的商业模式起步。后来，在1997年引入风险资本沃尔登国际资本投资公司后，他们选择了走上自主研发之路。

经过几年的发展，终于在2000年走出国门，并于2006年登陆纽约证券交易所，成为中国首家在海外上市的医疗器械企业。

上市融资后，进行了大规模的并购，销售渠道在国内外全面铺开。最后，凭借其巨大的成本效益优势，它现已发展成为中国最大的医疗器械公司。

早在2015年，迈瑞的收入就达到了80亿英镑，成为世界50强医疗器械公司中唯一的中国公司。然而，由于估值问题，迈瑞于2016年从美国股市退市，并于2018年10月16日在a股市场上市，创造了创业板历史上最大的ipo纪录。

截至目前，迈瑞医疗的总市值已达2164亿元，仅次于宁德时代创业板的“一哥”。

迈瑞医疗的主要业务涵盖生命信息和支持、体外诊断和医学成像，拥有中国同行业最完整的产品线。目前，在中国30多个省、市、自治区设有分公司，在海外设有40家分公司。全球员工近万人，其中R&D员工占20%以上，外籍员工占12%以上，来自全球30多个国家和地区，形成了庞大的全球R&D营销和服务网络。

迈瑞医疗的产品和解决方案，点击查看大图来源:公司官方网站

除了三大产品领域，迈瑞医疗还在培育微创手术领域的业务，目前包括手术内窥镜摄像系统、冷光源、吹气器、光学内窥镜、微创手术器械和手术耗材等。到目前为止，公司的产品和解决方案已经在全球190多个国家和地区得到应用。

在国内市场，公司的产品覆盖了近11万家医疗机构和99%以上的中国三甲医院，包括北京协和医院和解放军总医院。在国际市场上，我们与美国、英国、德国等国家的医疗机构有着长期的合作关系。

安图生物(sh:603658)，成立于1998年，总部位于河南省郑州市。与迈瑞医疗丰富的产品线相比，安图专注于体外诊断试剂和仪器的研发、生产和销售。目前，核心生产线主要有四种类型:

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到目前为止，该公司的产品涵盖免疫、微生物学和生物化学领域，也包括分子检测领域。主要产品包括免疫诊断试剂、微生物检测试剂、生化检测试剂、化学发光免疫分析仪、酶标分析仪、联检分析仪、洗板机、自动化学发光分析仪等。，可以为医学实验室提供全面的产品解决方案和全面的服务。

该公司于2016年9月1日在上海证券交易所上市，是中国第一家在主板上市的体外诊断制造商。

迈克生物(深圳:300463)成立于1994年，总部位于四川省成都市，于2015年5月28日在创业板上市。公司主营业务为体外诊断产品的自主研发、生产和销售以及国外知名品牌体外诊断产品的代理销售，完成了从生物原料、医学实验室产品到专业化服务的整个产业链的发展布局。

现阶段，公司可以通过代理或与国外著名体外诊断品牌优势产品如日立、康美、比迪、雅培和生物美亚等开展战略合作，实现优势互补，满足90%以上的医学实验室需求。目前，公司的独立产品涵盖生化诊断、免疫诊断、快速检测(poct)、血液诊断、分子诊断、病理学、原材料等技术平台。

可以看出，该公司有各种各样的体外诊断产品。其中，公司的化学发光产品有40多个项目，涵盖传染病、肿瘤标志物、甲状腺功能、生殖激素、优生优育等。

免疫诊断公司基础分析

接下来，让我们先来比较一下安图生物、迈克生物和迈瑞医疗自2014年以来的净利润和增长率:

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从纵向分析来看，迈瑞医疗2018年总收入为137.53亿元，同比增长23.09%，净利润为37.19亿元，同比增长43.65%。从总收入和净利润同比增长率数据可以看出，在三大产品线的均衡发展下，迈瑞医疗保持了相对稳定的增长率。

一方面，迈瑞医疗的产品不仅仅涵盖体外诊断。此外，从业务的区域分布来看，公司的国内销售收入占56.69%，其次是北美、欧洲和拉丁美洲以外的其他地区。全球营销网络布局使得迈瑞作为中国医疗器械的领导者，其总收入非常高。

同时，我们也可以看到，迈瑞医疗的净利润增长率远远高于总收入增长率。2014年至2018年五年间，迈瑞医疗净利润年均复合增长率为22.29%，而总收入年均复合增长率仅为11.91%。因此，公司的盈利能力非常强。

其次是迈克生物(sz:300463)，2018年总收入为26.85亿元，同比增长36.31%，净利润为4.45亿元，同比增长43.65%。2018年，安图生物的总收入和净利润分别为19.3亿元和5.63亿元，同比分别增长37.82%和25.98%。

自2014年以来，两家公司的总收入和净利润同比保持稳定增长。其中，得益于丰富的体外诊断产品线，截至2019年上半年，迈克生物自主产品用户已覆盖全国6000多家各级医院，二级和三级医院产品覆盖率分别达到35%和50%。

然而，如果我们从横向比较分析来看，尽管迈克生物的总收入一直高于Antu Bio，但后者的净利润自2015年以来一直高于前者。这表明，尽管两家公司主要从事体外诊断业务，尽管麦克生物公司的产品线比安图生物公司多，但其盈利能力却比后者弱。

根据五年的复合年增长率，麦克生物和安图生物的总复合年增长率分别为23.49%和27.94%，净利润复合年增长率分别为14.51%和22.04%。主要原因在于安图实施了“集中化战略”和“成本领先战略”。

一方面，我们只专注于体外诊断领域的三项业务，即免疫诊断、微生物诊断和生化诊断，并将有限的精力集中在公司的“能力圈”业务上。

另一方面，以大型二级医院为主，以技术成熟、价格低廉的优势，实现二级及以下医疗机构的覆盖，甚至免费放置发光仪器，可以降低医院成本，更容易被医院接受。

截至2018年12月31日，公司产品已进入二级及以上医院的5000多家终端用户，其中三级医院1503家，占中国三级医院总数的60.17%。由此可见，安图生物能够成为体外诊断领域的领先公司之一，正是因为其卓越的销售战略布局。

为什么会这样？让我们来看看这三家公司的盈利能力比较。

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从2014年到2018年，安图生物的总销售净利润率和毛利率在三家公司中最高，毛利率高达66%，其次是迈瑞医疗。自2015年以来，公司净利润逐渐增加，毛利率也在65%左右。最低的净利润和毛利润是麦克生物，分别只有20%和52%。

由此可见，安图生物近年来的盈利能力优于其他两家公司。主要原因是安图生物将占总收入86%的试剂项目作为其主要收入来源，该业务的毛利率高达76%。但相反，我们可以看到，自2016年以来，这两项数据都显示出下降的迹象。

首先，由于体外诊断行业的激烈竞争，公司需要牺牲毛利润来夺取更多的市场份额。近年来，国内品牌生化试剂、化学发光分析系统等产品的市场竞争尤为激烈。特别是在高毛利率、高增长的化学发光领域，许多制药公司纷纷拿出“抢占蛋糕”的计划，这表明安图生物的磁性粒子化学发光产品面临着巨大的竞争压力。

二是毛利率较低的代理产品销售比例上升。三是近年来终末ivd试剂的销售价格调整，以及ivd仪器的增长和试剂产品结构的变化。随着检验费用的下降趋势，医院将降价的压力传递给上游企业，进口替代政策将给企业带来政策变化的投标压力。净利率下降的原因是公司不断增加研发费用。

迈瑞医疗的销售收入相对平衡，38%的收入来自生命信息和支持产品，34%来自体外诊断产品，26%来自医学成像产品，毛利率分别为65.71%、64.12%和71%。

可以看出，一方面，公司的产品结构相对均衡。如果公司未来需要提高毛利率，就需要调整产品结构，改进销售模式。另一方面，我们也看到公司的两项数据自2015年以来一直在稳步上升，这得益于迈瑞医疗更强的议价能力和品牌效应带来的好处。

另一方面，麦克生物的数据不是很好，而且一直呈下降趋势。虽然公司多年来一直专注于体外诊断业务，但近年来，公司55%的销售收入来自代理试剂项目，毛利率仅为37%。相反，毛利率为80%的自产试剂项目仅占收入的36%，另外19%的收入来自毛利率仅为19%的代理工具。

从产品结构上，我们可以看出公司的销售模式存在一些问题。为了抢占更多的市场份额，管理层放弃了毛利率较高的自主开发产品，这是公司盈利的一个重要原因。

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与此同时，在三家公司中，迈瑞医疗的销售费用比率最高，这意味着迈瑞医疗投入的销售费用高于同行。

根据管理层的计划，一方面，公司的目标是增加“生命信息与支持-显示器”在国内外的市场份额，因为该产品的毛利率高达73.14%；另一方面，它的目标是使具有领先技术优势和品牌声誉优势、毛利率高达76%的医学成像超声产品进入高端市场。

然而，我们也可以看到，自2015年以来，迈瑞医疗的销售费用比率一直在下降。根据年度报告，公司一半的销售费用都花在了“员工工资支出”上，其次是“差旅费和汽车费”以及“广告和促销费”。由于迈瑞是中国医疗器械的领导者，其强大的品牌效应可以为公司节省更多成本。

此外，麦克生物的销售费用比例处于相对稳定的水平，销售费用投资受到抑制。相反，安图生物的销售费用比例近年来呈现快速增长，这主要是由于销售人员的工资、附加费和差旅费的增加。2018年，销售费用高达3.16亿元，其中销售人员工资及附加费1.38亿元，业务招待费1810万元，展览宣传费1523.9万元。

根据财务报告，2018年销售人员为1152人，平均工资为11.9万元。同时，目前2018年工资、奖金、津贴和补贴的增幅为2.84亿元。可以看出，虽然销售人员的工资和附加费在总的劳动支出中占很大比例，但更多的是管理层为了提高公司的销售能力而对销售人员的激励。

最后，让我们来看看这三家公司的运营能力和偿付能力的比较。

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从这两个数字中，我们可以看出麦克生物的库存周转天数和平均收集期最多。财务报告显示，截至2018年底，公司存货和应收账款的账面价值分别为7.31亿元和14.79亿元，合计22.1亿元，占总资产的48.51%。

迈克·生物在销售方面采取了更激进的信贷政策。但是，数据显示公司的销售能力不是很强，代理试剂和自产试剂的库存长期占用公司资金，库存管理工作效率不高。此外，应收账款无法及时收回，这也说明公司“代理为主”的销售模式议价能力不是很强，从而拖累了公司的流动性。同时，如果管理层不能及时收回应收账款，很容易形成坏账，最终造成财务损失。

高应收账款和库存也是体外诊断行业的一个“特征”。因为从商业模式的角度来看，体外诊断在整个产业链的上游和下游都有发言权。

作为上游ivd仪器和试剂制造商，如罗氏和雅培等国际巨头，他们的结算期相对较短；下游医院、卫生院、防疫站等单位将更加强大。毕竟，他们有更多的选择性。如果产品没有核心竞争力和成本优势，结算周期将会很长。

然而，相反，我们可以看到，迈瑞医疗和安图生物的经营数据一直保持稳定的水平。这正是因为他们都有独立的研发能力，不把代理产品作为他们的主要销售收入。

尤其是迈瑞医疗拥有更强的自主研发实力。数据显示，2016年至2018年，迈瑞医疗在R&D的投资分别为10.89亿元、11.32亿元和14.20亿元，分别占营业收入的12.06%、10.13%和10.33%。在医药上市公司中，其在R&D的投资仅次于恒瑞医药和复星医药。

同时，在R&D实力的加持下，公司正在研究的产品管道非常丰富，这直接决定了公司未来利润曲线的稳定性，因此议价能力更高。此外，我们还看到安图生物的平均采集周期高于迈瑞医疗。主要原因是该公司将其大部分产品出售给分销商，一小部分出售给最终客户，如体检中心和医院。

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因此，我们也可以看到，正是由于麦克生物的高库存和应收账款，以及无法及时收回资金，该公司只能增加融资贷款，以满足业务周转的需要。因此，该公司的负债率自2016年以来一直在上升，从15.38%上升到2019年第三季度的38.98%，是三家公司中最高的。

根据财务报告数据，截至2019年9月30日，公司短期贷款为12.26亿元，长期贷款为1.7亿元。此外，公司高负债的原因是为了丰富产品线，并将融资资金投入到自动化学发光免疫项目和医疗诊断仪器生产线项目中。

另一方面，我们也可以看到安图生物的债务比率在上升。虽然比麦克生物略低，但负债率也达到了38.15%。主要原因是公司筹集资金解决产能瓶颈。2019年6月，公司发行可转换债券6.8亿元，募集资金用于体外诊断仪器R&D中心子项目“体外诊断试剂产能拓展项目”和“安图生物诊断仪器产业园项目”。

此外，安图生物的短期贷款也大幅增加。根据2019年第三季度报告，公司短期贷款总额为3.33亿元，同比增长635.14%，流动负债总额为8.61亿元。然而，幸运的是，麦克生物和安图生物的短期偿债能力相对较好，尤其是后者的盈利能力相对较好，债务偿还压力不大。

自2016年以来，迈瑞医疗的债务比率一直在快速下降。主要原因是公司的盈利能力持续稳定增长，这缓解了很多压力。公司负债的主要来源在于并购的不断扩大。

回顾最近十年，迈瑞医疗进行了数十项收购，包括许多跨国并购。

负债比率在2016年达到64.54%的最高水平，正是因为当年公司进行了一系列资产重组，涉及收购17家同一控制下的目标公司，导致当年负债增加25.48亿元，其中仅短期贷款就增加了15.40亿元，增加近5倍。

然而，幸运的是，该公司在2018年成功上市a股。虽然公司的负债率在2016年和2017年高达54%，但之所以能够在2018年直接回落到29.82%，正是因为公司使用了创业板历史上最大规模的18亿元资金(59.34亿元)来偿还银行贷款和补充营运资金。这大大缓解了公司的债务偿还压力。

正因为公司在上市前和上市后在美国股市进行了大量的并购和融资，使得公司的商誉随着并购的扩大而上升。但管理层坚持“自主研发与技术引进相结合”的经营模式，使得公司近年来较少参与M&A项目，商誉一直保持在14亿元左右。总的来说，公司的经营压力不大。

04结束

最后，让我们来看看这三家公司的估值比较。

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根据整体估值比较，安图生物的估值最高，静态市盈率为69.75倍，市盈率为18.43倍，其次是迈瑞医疗的静态市盈率为58.18倍，市盈率为12.29倍。估值最低的是麦克生物，静态市盈率只有34.42倍，而市盈率只有一位数的5.09倍。

安图生物估值较高的原因是，从以上数据分析，三家公司中，近几年的总收入和净利润增速最快，目前正处于行业生命周期的快速增长期。

同时，麦克生物的盈利能力、运营能力和独立研发能力都比后者强，所以估值也比后者高。迈瑞医疗拥有强大的R&D实力、高性价比优势，并且广泛的并购已经趋于稳定，因此公司目前的发展状况趋于成熟。因此，它的估价是合理的。

那么，综上所述，随着医疗技术的不断成熟，整个免疫诊断行业呈现出高度繁荣的现象，但同时，由于该行业具有较高的毛利率和较高的增长率，除了这三家具有优势的公司之外，还有许多潜在的有竞争力的公司正在崛起，所以从以上分析数据来看，整个行业的竞争也非常激烈。

未来，如果Antu Bio和Mike Bio想继续成为更大更强的公司，除了当前的内生增长外，他们还需要不断地扩大外延，尤其是前者，后者需要不断地扩大产品线，以积累更多的优势。

目前，安图生物面对激烈的市场竞争，呈现出一定的发展压力。但是，麦克生物太注重代理业务的增长，所以产品结构的效益并不明显。这两家公司的关键问题是缺乏像迈瑞医疗这样独立的R&D力量，因此利润质量存在轻微风险。

然后，从估值的角度来看，麦克生物拥有更丰富的产品线和最低的估值，因此它可能对资本市场有吸引力。然而，在免疫诊断领域，安图生物在化学发光业务方面的经验相对较老，公司有更多的精力进行销售战略布局。因此，从市场细分的角度来看，空.公司也有很大的改进