资管巨头施罗德：预期通胀回升的你要小心咯！

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据蔡联(上海，编辑黄俊志)说，许多人认为，一旦经济活动正常化，更强劲的需求(由于持续宽松的货币和财政政策)和有限的供应(供应链受到COVID-19危机的影响)将导致更高的通胀。然而，资产管理规模近3000亿美元的资产管理机构施罗德(schroders)最近发表的一份报告明确表示:“我不同意这种说法。”

施罗德指出，随着企业寻求建立更灵活的供应链，供应方问题可能会给通胀带来上行压力。然而，随着政府开始处理疫情期间积累的债务，企业和消费者仍对支出保持谨慎，需求仍将疲弱。更高的成本将难以转嫁，企业将寻求更大能量的技术解决方案。此外，该机构认为，当局不会利用通货膨胀来解决债务问题，这样做需要政权更迭，这在政治上可能不受欢迎。

初步迹象表明，COVID-19危机对全球经济产生了严重的通货紧缩影响，经济活动和通货膨胀都急剧下降。需求崩溃打击了油价，导致能源成本下降。零售商也急于清理封锁期间积累的过剩库存。随着航空公司和酒店的重新开业，预计将会有更多的折扣。如果美国和欧洲的总体通胀率在接下来的几个月里变成负值，这并不奇怪。商品价格的下降类似于上一次衰退和2015年年中周期，这表明美国的通货膨胀在未来几个月将保持疲软(图1)。

然而，随着人们重返工作岗位和经济活动的改善，许多人开始期待经济周期的下一阶段，并期待新一轮的通货膨胀。事实上，对通胀反弹的担忧并不新鲜。当美国在2008年推出量化宽松政策时，有人警告说印钞会导致价格快速上涨。然而，在2011年经济复苏的早期阶段，在大宗商品推动的一轮反弹之后，全球通胀率下降，过去10年的大部分时间里，美国和欧元区的通胀率都低于2%。施罗德指出，央行面临的问题是通胀率太低，而不是太高。

该机构指出，货币供应量的快速增长往往伴随着货币在经济中流通速度的相应下降，从而使总体活动几乎没有变化。全球金融危机后，尽管货币增长率上升，但流通速度却相应下降，因此通货膨胀并没有因为量化宽松而上升(图2)。相反，创造的额外资金仍留在银行体系中。危机过后，银行系统的准备金大幅上升，但没有影响经济和价格水平。

有些人认为这次不同，因为量化宽松创造的货币是通过增加财政支出直接注入经济的。但施罗德指出，尽管央行印钞和购买政府债券的速度几乎与公共债务的增长率一样快，但这不同于印钞和直接用于经济活动。

该机构指出，量化宽松的购买是由二级市场的投资者(如保险和养老基金)进行的，而不是由政府通过一级市场直接进行的。由此产生的额外流动性将一如既往地进入投资者的账户和银行准备金。量化宽松有助于降低借贷成本，但它并不像现代货币理论(mmt)所倡导的那样直接为政府提供资金。

当然，量化宽松的规模大于上一次衰退，预算赤字的增加也是如此，但这需要在需求急剧下降的背景下看待。政府已经介入支付工资和提供贷款，以保持企业运转，否则这些企业将因封锁和现金流停止而关闭。这项政策伴随着国内生产总值的急剧下降和公共借款的增加。

事实上，政府正在采取行动来缓冲经济封锁，而不是增加额外需求。同样，公司债券发行和公司贷款的增加不是对公司活动增加的反应。相反，它反映了企业试图抵消损失的现金流，弥补固定成本和建立基金，以度过封锁期。

最重要的是，量化宽松不会诱导家庭和企业增加支出。这些决定在很大程度上取决于他们对未来的信心，而未来的信心又是由收入、强劲的资产负债表、创新和技术驱动的。从通胀角度来看，量化宽松对居民价格预期影响不大，在整个量化宽松期间，居民价格预期持续下降，这也是抑制工资增长的一个关键因素(图3)。

其次，施罗德提到了“后COVID-19时代”加剧的总趋势。为了在不损失效率的情况下构建更加灵活的供应链，企业将越来越多地转向自动化，尤其是机器人和人工智能(ai)的结合。然而，技术使用的增加将最终导致经济生产率的提高和价格的下降。因此，科学和技术将成为强大的通货紧缩力量，而这种力量是由大流行推动的。

最后，许多人认为，在流行病消退后，各国政府将不得不解决流行病期间积累的债务增加的问题，而减少债务的过程将不可避免地导致政府制造通货膨胀以减轻负担。政治不允许紧缩，增税也太不受欢迎，尤其是当民粹主义压力可能继续上升的时候。因此，政府别无选择，只能启动印刷机，直接为赤字融资。

根据国际货币基金组织(imf)的预测，20国集团(G20)今年的政府债务水平将超过gdp的130%(图4)，高于二战期间的水平。随着各国政府的“去杠杆化”，债务通缩将给经济活动带来压力。大流行后，增加医疗支出的需求将会增加，这将使这项任务更加困难。

诚然，上述结果是可能的，但施罗德指出，这种通胀上升的道路将需要“政权更迭”。独立的央行和通胀目标制将不复存在，货币市场和财政主权将取代央行和货币政策。在施罗德看来，金融抑制(而非通胀)是减少债务的更好方法。此外，正如英国和许多新兴经济体在20世纪70年代的经历所证明的那样，通货膨胀在政治上从未流行过。