为何发债也要溢价收购？新乳业拟17亿吞寰美乳业，短期借款承压

本篇文章2385字，读完约6分钟

2020年第一季度，新乳业净利润为-2644.24万元，同比下降216.79%。同时，截至第一季度末，公司货币资金期末余额为4.02亿元，短期贷款高达18.1亿元

《投资时报》研究员于飞说

货币资金4.02亿元、短期贷款18.1亿元、资产负债率66.2%的财务状况并未阻止对新希望乳业有限公司(以下简称新乳业，002946.sz)的收购。

5月6日，新乳业披露重大资产收购报告草案，拟以17.11亿元收购夏进乳业母公司宁夏环美乳业发展有限公司(以下简称环美乳业)100%的股权。

《投资时报》研究员注意到，在收购草案公布的同时，新乳业也披露了公开发行可转换公司债券的计划，募集资金不超过7.18亿元，全部用于收购环美乳业40%的股权，并在扣除发行费用后补充营运资金。

根据新乳业目前的计划，60%的收购资金(增值率为348.18%)和17.11亿元的对价由新乳业拥有和筹集，40%的收购资金将通过可转换债券以现金形式支付。

草案的披露引起了监管机构的注意。5月18日，深交所向新乳业发出重组询证函，先后提出23个问题，涉及交易方案、目标公司、审计评估等多个方面。

近年新乳业股价走势(元/股)

数据来源:风

并购的后遗症正在逐渐显现

新乳业的主要业务是乳制品和含乳饮料的研发、生产和销售。作为中国最大的民营农牧集团新希望集团旗下的一家乳品公司，新乳业于2019年1月在深圳证券交易所中小板上市。

新乳业表示，此次收购玉环乳业的目的是通过区域扩张培育新的利润增长点，实现跨越式发展，连接西南和西北的战略布局，进一步巩固新乳业在西部市场的领先地位。

回顾其发展历程，正如该公司在草案中所披露的，并购整合区域性乳品企业一直是新兴乳品行业的独特优势和核心竞争力之一，而新兴乳品行业的发展几乎完全依赖于并购。

公司成立的原因是新希望六和在2002年前后通过持股或参股的方式先后收购了四川华西、杭州双峰、河北天翔等区域性乳品企业，从而建立了一个新的乳品行业框架。

随后，从2014年到2016年，新乳业开始了第二轮并购。2014年，新乳业通过收购湖南南山进入华中市场；2015年至2016年间，新乳业先后收购了苏州双喜、湖南南山、西昌三木、朝日乳业等多家乳品企业。

通过持续收购，新乳业在上市时拥有37家控股子公司，包括许多主要的乳制品品牌，如华西蓝雪双丰百迪金品牌、15家乳制品加工厂和12家自有牧场。

上市后，新乳业的收购步伐没有停止。2019年7月，公司宣布通过股权投资进行战略投资，以自有资本7.09亿元认购和购买了现代牧业(01117.hk)5.95亿股，获得后者9.28%的股权。

然而，在肆意收购下，新乳业的业绩并没有随之增加。

2015年至2019年，新乳业收入分别为39.15亿元、40.53亿元、44.22亿元、49.72亿元和56.75亿元；同期净利润分别为3.02亿元、1.5亿元、2.22亿元、2.43亿元和2.44亿元。

近年新乳业净利润一览表

数据源:刷新ifind

2020年第一季度，新乳制品行业的净利润甚至更糟。根据公司2020年第一季度报告，报告期内，新乳业净利润为-2644.24万元，同比下降216.79%。

此外，与其他乳制品企业相比，新兴乳制品行业的资产负债率明显偏高。公告显示，2016年和2019年，公司资产负债率分别为76.01%、70.1%、63.64%和61.66%。截至2020年第一季度，其资产负债率已经达到66.20%。

在通过收购扩大规模的道路上，公司的资金明显处于紧张状态。2020年第一季度末，新乳业货币资金期末余额为4.02亿元，短期借款金额高达18.1亿元。

在深圳证券交易所向其发出的询证函中，要求新乳业补充本次交易的具体资金来源和融资计划，交易对公司资产负债率的具体影响，量化新增财务费用对公司净利润的影响。

关于新乳业拟公开发行不超过7.18亿元人民币的可转换公司债券以收购环美乳业40%股权的问题，询函还要求说明购买环美乳业60%股权和发行可转换债券以筹集收购环美乳业40%股权的资金是否为一揽子交易，是否为相互的前提条件。

收购目标存在许多缺陷

新乳业表示，收购环美乳业是为了进入西北市场。

根据收购草案，环美乳业是一家乳制品和含乳饮料的研发公司。其产品主要包括常温奶和低温奶，业务区域主要位于宁夏、陕西、甘肃等西北地区。

华美乳业以夏进为品牌。根据公告，宁夏夏进乳业集团有限公司(以下简称夏进乳业)是环美乳业的子公司。

然而，夏津乳业成立时间较长，历史上一直存在股权状况，成为收购环美乳业的一个主要潜在风险因素。

在询证函中，深圳证券交易所要求新乳业解释此次交易涉及的夏金乳业93.52%的所有权是否明确，是否存在争议或纠纷。

此外，环美乳业还存在许多其他问题。例如，环美乳业及其子公司主要有12处房产尚未申请房产证，部分经营资格将于近期到期。此外，夏进乳业有限公司的子公司宁夏夏进豪尔乳业有限公司于2019年5月14日作出行政处罚决定，罚款10万元。

根据询证函的要求，新乳业需要说明环美乳业的房地产情况和风险，并披露相关资质是否存在续期风险。同时，对环美乳业目前的环保、安全生产和三废排放情况进行全面检查。

同时，华美乳业的高溢价也是焦点之一。

报告显示，在资产基础法下，环美乳业100%股权的评估值为17.11亿元，比环美乳业100%股权的账面价值3.82亿元高出13.3亿元，比率为348.18%。夏津乳业的无形资产具有较高的增值率，账面价值为858.58万元，资产基础估值为3.29亿元，估计增值率为3729.5%。

对此，深交所要求结合环美乳业的发展状况、行业现状和核心竞争力，解释高附加值的原因和合理性，并补充披露夏金乳业无形资产资产法评估的具体过程，以及高附加值的原因和合理性。