董登新：上证综指优化编制不必犹豫

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中信经纬客户5月26日:“董登新:不要犹豫，优化上证综指的编制”

作者董登新(武汉科技大学金融证券研究所所长、教授，中国养老金融50论坛核心成员，中信经纬特约专家)

在全国人大会议上，一些代表和委员在接受采访时指出，上证综指的编制方法需要优化，这很好地反映了人们常说的上证综指多年来被扭曲的说法。期待相关部门尽快对意见做出实质性回应，笔者希望通过本文打消监管部门可能存在的一些疑虑。

(1)消除顾虑，尽快实现指标优化

鉴于上证指数多年来徘徊在3000点左右的趋势，如果监管当局在此时调整上证指数的编制，可能会面临“换温度计”、“手动调整指数”等公众质疑。

事实上，关于优化上证综指的原因，代表和会员的表述已经到位，无需赘述。只有在当前复杂的话语场域中，这些理性的意见才能被轻易地解构，从而给改革工作带来种种障碍。

面对可能出现的疑虑，我们只需要睁大眼睛看世界，就会明白:横向比例，近年来世界主要指标的优化调整太普遍了；纵向比较，历史上主要全球指数的发展也非常明显。在这种背景下，上证综指应该得到优化，而不必担心可能出现的似是而非的论点。

(二)横向:全球指数调整和优化是“每日”

近年来，大多数具有国际代表性的指数都是基于所在国家或地区资本市场的实际情况，对指数编制方法进行了合理调整，以保证指数的功能，如S&P 500指数、恒生指数和东证指数。这些指标规则的变化一般都是基于审慎原则，经过充分的调查和评估，并考虑到市场的影响，逐步实施的。

例如，2005年，标准普尔宣布其美国市场指数(包括标准普尔500指数)从总股本权重改为自由流通股本权重。2017年，新股上市时间要求从6-12个月改为12个月。；自2006年以来，香港恒生指数已逐渐从总股本权重转变为自由流通股本权重。自2005年以来，日本郑东东证指数分三个阶段从总股本权重向自由流通股本权重转变。2013年，欧洲斯托克50指数改变了新股快速进场的规则。

从编制国际综合指数的经验来看，既有按总股本加权的纳斯达克综合指数，也有按自由流动股本加权的恒生综合指数。加权方法的选择与指标函数的定位有关。

(三)纵向:符合全球指数优化方向

以道琼斯工业平均指数(Dow Jones Industrial Average)和日经225指数(Nikkei 225 Index)为代表的世界主要股指都有一些相对稳定的经典指数编制方法，但从历史上看，这些经典指数不是静态的，而是应该进行调整和优化的。

以道琼斯工业平均指数为例，为了适应美国市场结构的变化，编制者不断调整指数编制方法中的抽样规则(行业限制)，以保证指数的代表性。从1896年到20世纪上半叶，指数样本行业主要是化工行业，如炼油、钢铁、煤矿和橡胶；自20世纪70年代以来，消费和服务行业的公司逐渐涌现，可口可乐、强生和摩根大通等公司相继进入该指数；20世纪90年代以来，以信息技术产业为龙头的高科技企业纷纷进入指数，逐渐占据更多权重。目前，工业制造业只有7家企业，其余23家企业属于服务、技术、零售和创新领域。

此外，日经225指数还分别在1991年和2000年调整了样本调整规则和行业匹配规则，以保证该指数对日本市场变化的客观表征。在认真评估指数的市场代表性、回应市场声音、充分听取各方意见的情况下，稳步推进指数优化符合国际惯例。

(4)指数的生命力在于用户

还有一种观点认为，由于上证综指存在一些缺陷，它能否被其他指数所取代，以表征上海股市？在这方面，作者的观点是，是否可以“替换”取决于用户，这不是一种可以通过主观“努力”来改变的情况。

代表性指数是历史和市场自然选择的结果，悠久的历史是代表性地位的重要基础。例如，道琼斯工业平均指数正式公布已经有121年了。尽管市场长期以来一直批评它的编制方法，但媒体和投资者早已习惯于用它来描述美国股市。此外，一旦代表性指数形成，它将是排他性的，在一个单一的市场往往只有一个代表性指数。例如，英国、法国、德国、韩国和香港的股票市场都只有一个代表性指数。上证综指是国内股票市场的第一指数，其影响力和受欢迎程度是中国资本市场发展30年来投资者的自然选择，这主要源于其悠久的历史和完整的数据。同时，上证综指的定位是代表上海股市的整体运行，而不是投资功能。

因此，考虑到上证综指的重要影响和投资者的使用习惯，考虑到历史和市场自然选择的客观结果，在不改变其功能定位的前提下，对上证综指进行优化调整，是尊重历史、尊重用户、尊重市场的选择。

综上所述，在尊重历史和市场习惯的基础上，既然我们已经充分认识到上证综指存在着空的优化和调整空间，我们就应该迅速响应社会各界的呼声，尽快优化上证综指。然而，监管当局真的不必太担心同时可能出现的非理性声音。国际经验充分表明，近年来，世界主要指标的优化调整非常正常，历史上世界主要指标优化调整的脉络也非常清晰。(中信经纬应用)

董登新

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