科创板再进一步，保荐机构跟投细则即将出台，跟投比例或至少2%

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自科技部正式文件发布以来，近半个月来备受市场关注，但相关细则仍在酝酿中。

最近，该经纪公司的中国记者独家获悉，上海证券交易所计划推出保荐人和投资的细则。目前，科技局已尝试赞助相关子公司跟进投资，一家大型上市证券公司正准备成立另类投资子公司，以自有资金跟进投资，而非投资于私募股权子公司。

《科技板块股票发行与承销实施办法》规定，保荐机构的相关子公司参与科技板块发行的战略配售，并在征求意见稿中删除“可以参与”字样，即保荐机构必须参与，这是必须的，而不是可选的。

一家投资银行的相关负责人向记者透露:“投资比例估计至少为2%。许多投资银行项目的经纪人将占用大量资本，但对直接投资的限制尚未放开。替代子公司可以同时进行股权投资和上市证券。投资和监管往往由经纪人用自己的资金进行投资，因此考虑设立替代投资子公司参与更为合适。”

值得注意的是，据经纪公司中国记者报道，投资银行3月12日收到了上海证券交易所的通知，将于3月13日下午1点进行一次集中测试演练，测试科技板块发行上市申请文件的提交和受理情况。通知还透露，经过对科技局发行上市申请文件提交受理系统的测试，投资银行对科技局项目的申请将于3月18日正式受理。这意味着科学技术委员会正式成立了！

“必须”并按一定比例投票

科技局的新举措之一是发起机构的后续投资制度，允许券商的相关子公司参与配售，以约束其发起和承销的科技局项目的收益和风险。

不过，具体的跟进比例、锁定期等细节还不清楚。记者获悉，上海证券交易所正在制定相关投资规则，预计将很快出台。

在科学和技术委员会文件正式公布之前，后续投资制度引起了激烈的辩论。当时《征求意见稿》第17条规定，证券公司的相关子公司可以参与本次发行的战略配售，并对配售的股份设定限售期。

但是，在《上海证券交易所科技板块股票发行与承销实施办法》的正式草案中，第18条删除了后续投资制度中的“可以”字。这意味着主办机构参与科学和技术委员会项目已成为一项要求，具有强制跟进的性质，而不是将选择权交给经纪公司。

中国南方一家大型投资银行的相关负责人表示:“科委试图遵循投资体系，允许券商拿出真金白银参与其赞助的承销项目，这相当于通过资本约束进行约束。与过去的ipo项目相比，这是一种更加市场化的手段。提倡投资银行先付款更为合理。”

据业内人士称，后续投资体系迫使投资银行在筛选科技板块项目时更加谨慎，否则它们将遭受损失。经纪公司将优先考虑商业模式成熟的项目，而不是那些看不到盈利能力的初创企业，发行定价和估值将更加合理，他们不会盲目提倡高估值。

根据投资银行家的说法，保荐人的子公司或经纪子公司作为投资者，只能被动地接受价格，而不能直接参与询价和定价。

至于发行定价问题，承销商需要参考过去的估值，并广泛咨询买方机构。科技股发行价格突破23倍市盈率的限制，承销环节将面临巨大挑战。监管机构允许“路演前”，因此估值定价变得非常关键。

配售和投资必须通过替代子公司进行

记者了解到，一些尚未成立另类投资子公司的券商近期正计划成立全资另类投资公司，以参与未来的科技板块投资。

为什么经纪人选择另类子公司而不是股权投资私募股权子公司来参与和投资科技？

一家投资银行质量控制部门的负责人透露，虽然投资后续的配套规定尚未出台，但监管往往涉及到拥有自有资金的券商，不支持从其他机构引进资金。然而，近年来，在直接投资子公司成为私募股权子公司后，大部分股权投资基金都是为了筹集资金而开放的，并不完全是由证券公司自有资金设立的。

过去，在ipo项目上市之前，证券公司的股权投资子公司争相购买股票，形成了“保荐人+直接投资”的模式。然而，这种模式由于利润转移的可能性而受到了批评，随后被监管部门制止和规范。现在，证券公司在私募子公司的股权投资可以投资母公司的ipo项目，但时机需要严格，要遵循“投资咨询优先”的顺序。

事实上，另类子公司股权投资的时机也不例外。如果券商还被要求担任新股发行咨询机构、财务顾问、保荐机构、主承销商或新三板保荐的券商，“相关业务应根据相关协议的签署或实质内容进行。其原则是早两点，此后，替代子公司不得投资于该企业。”

但是，值得注意的是，另类投资子公司的投资范围是灵活的，可以同时开展股权投资业务和上市证券投资业务，而股权投资子公司不能直接在二级市场投资。

“参与科技股的战略性配售是一种‘上市证券投资’，在现阶段不限制另类投资子公司。”上述投资银行质量控制部负责人表示:“在咨询阶段，与直接投资公司受到同样的限制(即“直接投资必须早于赞助”的原则)，属于‘股权投资’。”

据统计，截至3月5日，中国证券业协会公布的证券公司备选子公司有59家，包括中信建设投资、海通、郭俊、平安、郭进、安信、长江等大型投资银行正在申请设立备选子公司。

对经纪人净资本的高要求

早在征求科技局意见阶段，保荐机构跟随投资的做法已经基本确定，但配套规则另行规定。投资银行家报告称，后续投资的认购比例尚未最终确定，但概率将为2%-5%。后续投资主体不参与询价和定价，只能被动接受价格，锁定期为两年。

天丰证券的非银行研究团队夏长胜做了一个预测，假设券商子公司参与战略配售的比例为10%，投资回报率为10%，每个科技板块企业募集10亿元。假设全年有100家科技板块上市，参与战略布局和后续投资的保荐人的投资收益可达10亿元。

然而，投资银行家报告称，10%的比例太高了。假设每个经纪公司每年有10个科技板块项目，每个科技板块企业融资10亿元，投入的自有资金将高达10亿元。这没有考虑到好处和风险。如果投资失败或企业退出市场，风险需要承担并锁定2-3年，这也是对券商净资本的一个考验。

风数据显示，目前，a股ipo项目数量最多的是中国证券30个，其次是广发证券18个，招商证券和中信证券分别为16个。一般来说，有10多家券商在正常审计状态下报告ipo项目，包括CICC、光大证券、民生证券和国信证券。

这些ipo项目都是申请主板、创业板和中小板上市的企业，但也不排除有些企业在前期会转而申请科技板，这不包括咨询注册项目。

经纪中国记者了解到，目前，券商打算用自己的资金成立全资另类投资子公司，参与科技板块的投资，那些已经拥有另类投资子公司的券商也在准备增资。