江西最大房企赴港IPO新力控股三年借款总额涨3倍有余

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在过去的三年里，江西房地产企业的突然崛起的贷款总额增加了3.43倍，净资产与负债的比率高于大多数同行。一旦销售放缓，公司可能面临更大的风险

《投资时报》研究员王

一个房地产公司从一个房地产项目扩展到101个房地产项目至少需要多长时间？答案是九年。

5月24日，HKEx披露了新力控股(集团)有限公司(以下简称新力控股)的招股说明书，该公司在9年时间里跟进了101个项目。这家在江西异军突起但外界知之甚少的房地产企业终于揭开了面纱。

根据招股说明书，新立控股成立于2010年。创始人是张元林，42岁，通过家族信托持有新立控股94%的股份。此次新力控股上市的共同发起人是中航国际和华泰金融控股，募集资金主要用于现有项目融资、偿还计息负债和补充企业营运资金。

《投资时报》的研究人员指出，2016年至2018年期间，新立控股实现收入分别为22.23亿元、52.41亿元和84.15亿元，复合年增长率约为94.6%；净利润分别为1.3亿元、2.78亿元和5.55亿元，复合年增长率约为105.9%。

虽然招股说明书中没有披露其销售额，但根据Cree的数据，2015年新立控股的销售规模为45亿元。2016-2018年间，其销售额分别达到161.3亿元、428.1亿元和887.3亿元，复合增长率为136%。

然而，《投资时报》的研究员发现，其快速发展伴随着高净资产负债率、总流动负债和总借款的双增长、连续两年负净经营现金流、连续三年亏损的合资企业。

此外，根据招股说明书，新立控股的总土地储备约为1480万平方米，其中约65.6%集中在南昌和惠州。业内人士表示，虽然这可以充分发挥新立控股的区域集中优势，但不可避免地会受到上述地方经济和政策变化的影响。公司在招股说明书中表示，我们将继续推进区域和城市的战略扩张，进一步巩固全国市场布局。

针对投资者的普遍关注，《投资时报》研究员向索尼控股相关部门发送了沟通提纲，但截至发稿时尚未收到回复。

快速扩张的奥秘

如何扩大规模？也许最大的关键是找到支点，好好利用杠杆。

然而，这种增长必然伴随着财政压力。招股说明书显示，新利控股2016年和2018年的总资产分别为200.2亿元、488亿元和776亿元；净资产分别为28亿元、45.95亿元和50.6亿元。近三年的杠杆率(总资产/净资产)分别为7.15、10.62和15.34，处于上升通道。

此外，招股说明书显示，新立控股近三年的流动负债总额分别为137.58亿元、366.28亿元和595.49亿元，贷款总额分别达到64.38亿元、166.75亿元和221.03亿元。2016年底和2018年底，索尼控股的现金和银行存款余额分别为10.33亿元、42.83亿元和100.65亿元。

业内一些资深房地产专业人士认为，新力控股的快速规模扩张与其更好的土地收购、房地产市场的上升期以及杠杆的增加有关。

此外，《投资时报》的研究员发现，近几年来，新立控股也进行了大规模的并购。根据招股说明书，该公司在南昌、惠州和武汉的许多项目被收购。

新利控股副总裁于润燕表示，外界了解到，新利控股选择的城市进入后，以并购的形式迅速深化和扩张，并购甚至占到集团整体项目的70%和80%。

像许多中小房地产企业一样，新利控股更多地依赖信托融资。截至2019年3月底，公司仍有28笔未清偿信托融资，其中最高利率为15.36%。截至2018年12月31日，新立控股未偿还信托融资总额占当日贷款总额的51.6%。

值得注意的是，2016年和2018年，新立控股的净资产与负债比率分别为190%、270%和240%，远高于大多数同行。本公司在招股说明书中解释，净资产与负债的比率由2016年的1.9倍上升至2017年的2.7倍，主要是由于同年银行及其他贷款增加，而银行及其他贷款则由2017年的2.7倍下降至2018年的2.4倍，主要是由于2018年完成及交付更多物业导致现金流量增加。

业内人士表示，在房地产市场的调整过程中，增加杠杆的企业有必要首先确保现金流的安全。如果楼市在低迷或调整期间继续增加杠杆，可能会对企业的经营安全造成不利影响。一旦销售放缓，资金回笼的速度就会减慢，即使房地产企业想通过出售项目来回笼资金，出售项目的价格也可能会降低。

目前，新力控股采用120天开工、180天达到预售标准的高周转率开发模式，确保现金流。但即便如此，其财务状况仍面临压力。根据招股说明书中的数据，索尼控股未偿银行及其他贷款(不包括公司债券)的加权平均实际利率高达9.3%。

此外，招股说明书披露，2016年至2018年，新立控股与第三方共同开发的房产分别亏损310万元、1830万元和950万元。

南昌和惠州的大型仓库隐藏着隐忧

2010年，33岁的建筑工人张元林在江西省南昌市建立了新力地产。随后几年，通过一系列股权变动和资产重组，新力地产控股了新力地产，新力地产隶属于在开曼群岛注册的新力控股。

根据招股说明书，截至2019年3月31日，新立控股共有101个处于不同发展阶段的住宅物业项目，其中55个位于江西省，20个位于粤港澳大湾区，11个位于长江三角洲地区，15个位于中西部核心城市和其他有增长潜力的地区。

然而，在上述101个项目中，江西省南昌市和广东省惠州市处于领先地位。包括子公司、合资企业和合资企业，新立控股在南昌有45个项目，占土地总储量的42.8%；惠州市共有15个项目，占土地总储量的22.8%。南昌和惠州占公司项目总数的近60%，土地总储量的65.6%。

资深房地产投资者告诉《投资时报》的研究员，当房地产企业规模较大时，他们必须追求短期和快速，在一两个城市压下大量项目可能会造成更大的去化学压力，导致企业的资金压力和负债增加。

公司在招股说明书中还表示，其大部分利润来自江西省的业务，江西省的经济形势将对公司的经营业绩产生重大影响。

此外，《投资时报》的研究员发现，惠州虽然可以享受粤港澳大湾区带来的好处，但惠州不是该地区的核心城市，行业相对单一，这也增加了新力控股未来的不确定性。

值得注意的是，在2016年和2017年，新利控股的现金流出现了预警。招股说明书显示，新利控股2016年经营活动净现金流量为-20.37，2017年进一步下降至-65.47亿元，直到2018年才由负转正，为17.2亿元。

此外，值得注意的是，在五大供应商中，江西第五建筑集团和广西鲁岗建筑集团有限公司与新立控股有着千丝万缕的联系。

根据招股说明书，江西第五建设集团由张元林的兄弟张国印控制，持股比例为80.4%，而张元林此前在江西第五建设集团有限公司工作，广西鲁岗建设集团有限公司由张元林的兄弟张国金控制，持股比例为97.65%，为新力控股提供建筑服务。