中粮地产：双轮驱动整装待发 强强联手志存高远

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两轮驱动已经准备就绪，强大的团队将雄心勃勃

开始资产重组，在战略上相互补充。中粮地产于2017年启动了以商业地产和城市综合体业务为核心的欢乐城地产控股公司的重大资产重组，计划通过发行股票购买益铭持有的欢乐城地产64.18%的股份，同时募集资金不超过24.26亿元。如果成功完成，公司原有的业务将补充欢乐城地产在形成住宅和商业板块方面的优势，不仅可以通过开发业务的高周转率实现现金回报，还可以分享长期稳定的收益和持有物业带来的增值红利，从而提高公司的竞争力。

重组公司的亮点:

销售+拥有两轮驱动，深度整合业务资源。如果交易成功完成，中粮地产将成为中粮旗下唯一覆盖住宅地产和商业地产的专业化平台，业务模式将转变为“控股+销售”两轮驱动，这也符合房地产行业多元化业务的发展趋势。我们相信，双方的房地产业务资源将得到深度整合，进一步巩固“3+x”城市发展战略，提升京津冀、长三角和珠三角的市场份额。

充分发挥品牌协同和发布整合协同。1)目前中粮地产的融资成本为4.3%-8.5%，欢乐城地产的平均融资成本为4.28%。整合后，中粮地产还可以利用欢乐城地产的港股平台开拓海外融资渠道，获得金融机构的信贷，从而降低融资成本，促进业务发展。2)中粮地产和欢乐城在征地方面各有优势，征地能力进一步增强。整合前中粮地产土地储备约为944万平方米，欢乐城地产土地储备约为438万平方米。整合后，土地储备达到约1382万平方米。

资本结构得到改善，盈利能力得到提高。如果重组成功完成，公司净资产将从交易前的117.45亿元扩大到542.17亿元，大幅增长361.62%；归属于母亲的净利润从交易前的9.45亿元增加到16.85亿元，同比增长78.35%。预计资产负债率将从交易前的84.50%降至交易后的66.56%；毛利率水平由交易前的36.33%上升至交易后的40.27%；净利率从交易前的12.35%上升到交易后的16.77%。

投资建议:。我们估计，2018年至2020年，归属于母公司股东的净利润分别为12.03亿元、15.14亿元和19.18亿元。上述收入和净利润对应的2018-2020年每股收益分别为0.66元、0.83元和1.06元。截至4月18日，公司收盘价为6.90元，相当于2018年和2019年市盈率分别为10.40倍和8.27倍。我们估计每股净资产收益率为23.84元，目前的股价比每股净资产收益率低约71%。

风险警示:重组进度低于预期，项目销售额低于预期；该行业面临着根本性的下行风险。

1.两翼战略，准备出发

1.1中粮地产发展历史

中粮地产是一家全国性的综合性上市房地产开发企业，总部设在深圳。其控股股东中粮集团多年来一直名列世界500强企业，是国务院批准的以房地产为主营业务的16家央企之一。

公司的发展主要经历了三个阶段:

第一阶段:上市初期。1993年7月，公司前身为深圳市宝安区城建开发公司，后改组为深圳市宝恒有限公司..10月8日，深圳宝恒股份有限公司正式在深圳证券交易所挂牌上市，简称“深圳宝恒A”。2005年11月，公司前控股股东包头公司将其上市公司股份转让给中粮集团。转让完成后，公司控股股东变更为中粮集团。

第二阶段:股权分置改革。2005年12月，上市公司开始股权分置改革，将公司原有的非流通股转为限售流通股。该公司证券的简称由“申宝恒甲”改为“庚宝恒”。2006年4月，公司证券的简称由“G宝恒”改为“G中粮地产”。2006年10月，深圳证券交易所将“中粮地产”恢复为“中粮地产”。

第三阶段:进入国家阶段。2007年，公司收购中粮集团成都、厦门项目，并进入长沙、广州、天津等市场。2008年，公司完成12亿元企业债券融资，中标顺义区后沙峪项目，进入北京市场。2010年，公司收购中粮集团南京、上海项目，公司版图基本划定。2012年，公司积极推进城市更新和前海项目，探索新的发展道路。