沈建光等：阻止股市“疯牛”的三大意义

本篇文章2703字，读完约7分钟

中信经纬客户7月15日:“沈建光等。制止股市“疯牛”的三层含义

作者沈建光(京东集团副总裁、首席经济学家、京东数字科学研究院院长)张明明(京东数字科学研究院院长)

自6月份以来，中国a股市场已从强劲的牛市中走出来，远远领先于全球主要市场。许多人预计中国a股市场将回到2015年。面对这一轮a股上涨，监管部门近日频频发出信号，要求为牛市降温，如中国证监会宣布258个非法场外融资平台将严格遏制场外融资，银监会声明部分资金非法流入住房市场，股市推高资产泡沫，督促引导基金脱离虚拟现实等。

在股指强劲上涨、牛市预期点燃的背景下，监管当局为何加大干预力度，阻止“疯牛病”？笔者认为，监管部门的这一举措非常及时，避免了2015年的错误重演，防止了过度杠杆化的资金进入股市，避免了资本推高带来的过度繁荣，保护了投资者的利益，防止了股市的大起大落给实体经济带来重大损失。

从长远来看，中国资本市场承担了许多重要任务，如优化金融资源配置、培育有竞争力的上市企业、支持实体经济发展以及鼓励创新和增长。特别是在今年COVID-19肺炎在全球蔓延的背景下，空反全球化和海外去中国化的风险增加，这使得确保资本市场健康发展更具战略性。

本轮a股牛市背后的四大支撑

a股之所以在本轮快速上涨的牛市中脱颖而出，与中国经济基本面的复苏、资金充裕、估值相对合理以及乐观预期上升有关。

首先，中国经济率先摆脱了疫情的影响。与仍受疫情蔓延影响的海外国家的经济停滞相比，中国政府在抗击疫情方面采取的快速有效措施，使中国经济率先走出了“休克”。6月份，制造业采购经理人指数为50.9，连续4个月处于扩张区间。工业增加值、发电煤耗等指标也显示，生产活动基本恢复到疫情前水平。放眼全球，根据世界银行的最新预测，2020年全球国内生产总值预计将增长-5.2%，其中发达经济体为-7%，新兴市场国家和发展中经济体为-2.5%。尽管有疫情，中国可能是少数几个能够实现正增长的国家之一。

其次，充裕的流动性驱使资本涌向股市。在疫情的影响下，今年上半年中国的整体流动性非常宽松。例如，上半年金融机构人民币贷款和社会融资累计分别达到12.1万亿元和20.8万亿元，创历史新高；6月份，m2连续三个月保持在11%的高位之上。充裕的资金推高了资产价格，尤其是在“禁止炒房”和国内房地产市场仍面临严格控制的背景下。事实上，在这种流行病的情况下，由充裕的流动性驱动的股票价格上涨在世界各地都有反映。例如，美联储的资产负债表在短短三个月内从4.2万亿美元扩大到7.2万亿美元，推高了美国股市，美国S&P 500股市自3月23日低点反弹逾40%。

第三，a股估值处于相对较低的水平。目前，中国a股市场估值较低。本次上涨前，上交所a股平均市盈率为12倍，远低于历史平均水平。尽管自6月份以来出现短期快速上涨，但目前a股估值仍不到14倍，远低于2015年牛市中a股的最高估值，也是2018年初a股小高潮时市盈率的近20倍。从全球的角度来看，中国的a股也是全球低估值的洼地。

同时，从证券化比率指数来看，与美国gdp的150%相比，中国的证券化比率指数仅为81%。此外，与3月23日以来全球股市飙升相比，尤其是美国三大股指上涨超过40%，而中国a股上涨不到30%。3月至5月的增幅有限，6月以来的增幅反映了流动性充裕背景下补偿性增长的需求。

第四，海外经济不景气和股市估值高，导致外资流入，推高了国内股市。反映外资流入的沪港通北行资本自6月中旬以来也出现了加速流入的趋势。今年以来，北行资本累计净流入超过1700亿元，反映了外资对a股的乐观预期。同时，近期人民币汇率的升值也反映了类似的逻辑。自6月份以来，人民币在疫情下改变了整体贬值趋势，并逆转了升值趋势。人民币兑美元中间价已升值1.8%，这是自3月13日突破7后首次回到“6区间”。

“疯牛”不如“慢牛”

面对这轮牛市，许多投资者认为a股将回到2015年，许多人预计政府会支持这轮牛市。然而，结合监管部门近期采取的一系列措施，如7月8日a股攀升至3400点后，证监会公布了258家非法场外融资平台机构的名单，期待新一轮“全国牛市”是不现实的。加快资本市场改革，推动a股“多头”而非“狂牛”，可能更符合政策层面的预期。

事实上，早在2015年股市快速上涨的时候，笔者就在本专栏发表了《牛市不需要“国家战略”》一文，提到不应该允许全国牛市的预期蔓延，高杠杆投机推高了非理性繁荣，这很容易造成股市大幅涨跌，造成很大危害，这是绝对不可取的。

首先，这不利于投资者保护。

与其他金融产品相比，股票市场已经意识到了自身的风险，但与国外成熟市场相比，机构投资者是主要的风险投资者。在中国资本市场上，个人投资者所占比例相对较高。强调投资者保护，特别是保护中小投资者的合法权益，对于维护金融稳定非常重要。

总结2015年的经验教训，考虑到今年疫情的特殊情况，如果大量低收入群体和低风险承受能力群体进入股市，一旦发生投资损失，不仅会造成更严重的经济损失，还会增加社会不稳定因素。

其次，鼓励创新需要健康的资本市场。

今年COVID-19突发肺炎疫情给中国经济发展带来了前所未有的冲击和挑战。目前，各种反全球化思潮和去中国化言论不断涌现，技术封锁、产业链转移和对中国股票的审查使中国企业的生存雪上加霜。鼓励未来的创新和发展是应对内外冲击的根本途径。但是，我们应该通过资本市场优化资金配置，积极打造科技版

第三，“疯牛”不如“慢牛”，不利于经济结构调整。

长期以来，中国资本市场承担着帮助经济结构调整和企业内部转型升级的任务。毫无疑问，上述过程不是一夜之间发生的，它需要足够的时间和积累。然而，快钱的影响使股东的收入在短期内过高，导致更大的溢出效应。相反，生产收入低于资本市场收入，导致资本从实体经济流入股市或股东频繁提现，这可能不利于转型，但可能鼓励投机，阻碍上述调整。

综上所述，笔者认为a股市场很难走出牛市，这是中国经济基本面早期复苏、流动性关怀、估值修复和乐观预期的共同结果。然而，我们应该警惕股市上涨过快，“疯牛病”再次出现。幸运的是，监管者有必要及时采取行动，避免由非理性基金驱动的过度繁荣，保护投资者的利益。从长远来看，走出中国股市大起大落的怪圈，确保资本市场健康发展，对于优化金融资源配置、培育有竞争力的上市企业、支持实体经济发展、鼓励创新增长具有重要的战略意义。(本文首次在英国《金融时报》中文网上发表)

(中信经纬应用)

中信经纬版权所有，未经书面授权，任何单位和个人不得转载、摘录或以其他方式使用。本文不代表中新经纬度的观点。