辉山乳业重整面临重大不确定死磕歌斐资产投资者似别无选择

本篇文章4450字，读完约11分钟

债权总额尚未最终确定，重整计划草案可能未经法院批准，新企业在重整后是否有足够的资金清偿也不确定。面对各种风险，许多格非惠山乳业基金投资者拒绝重组。签署计划的相关“咨询函”

投资时报记者田文辉

我们没有签字。格非创世一号和二号投资基金(以下简称格非惠山乳业基金)的一位投资者最近告诉《投资时报》记者。

我是个农民，我不知道如何理财。我从我的兄弟姐妹那里收集了100万，并通过朋友的介绍购买了诺亚的产品。现在我希望至少能找回校长。自责伴随着沮丧。我家里没钱，不知道怎么回家过春节。他说。

拒绝签署的合同是由诺亚财富的子公司格非资产管理有限公司(以下简称格非资产)提供的《基金投资者关于重组方案草案(初稿)的咨询函》(以下简称“咨询函”)。咨询函中提及的解决方案来自辽宁惠山乳业集团有限公司系列企业于2018年12月20日完成的包括辽宁惠山乳业集团有限公司在内的83家企业的重组方案草案(初稿)(以下简称重组方案草案(初稿))。

自2016年底以来，该公司一直受到国际公司空组织的严重财务欺诈。到2017年3月，股价暴跌，6月份宣布公司总资产为262.6亿元，现金及等价物为4.67亿元，负债可确定为268亿元，即资不抵债。惠山乳业(6863.hk)几乎上演了一场现实版的“择日”

然而，对于2702名债权人和720亿英镑的5155份债券，以及更多通过第三方财富管理平台参与的普通投资者来说，来自沈阳皇姑区南街111号A座戒备森严的惠山乳山的任何噪音都将意味着财富的缩水。

更重要的是，虽然业绩增长率从2010年上市当年的216.04%下降到目前的16.7% ~ 22.6%(2108年第三季度)，但公司截至1月16日的业绩为44.98美元/广告。该价格仍比8年前每张广告12美元的发行价高出374%，比2012年底高出4.1美元。

当然，市场参与者也注意到，这位在过去一年中频频遭遇口碑危机的理财大哥的最新市值仅为25.87亿美元。业绩增长缓慢，与投资者的不良关系持续一段时间，可能会使资本市场对公司较为谨慎。一位市场分析师表示。

文字和鲜花之间的选择

据了解，一个月前发布的《重组方案(初稿)》将格非资产对惠山乳业集团系列企业的几个自然人投资者享有的债权列为总额超过50万元的小型敏感普通债权。但是，这种债权实现100%现金清偿的期限是在五年以内，如果选择较短的清偿期限，就不能得到全部现金。

时间换金钱，反之亦然，你只能在文字和鲜花之间选择。

据《投资时报》记者调查，包括辽宁惠山乳业集团有限公司的管理人员(以下简称管理人员)在内，惠山乳业的重组存在诸多风险，如债权总额尚未最终确定、重组方案草案可能未经法院批准、重组后新企业是否有足够资金清偿等。

还是因为这些潜在的风险，格非惠山乳业基金的许多投资者没有签署咨询函。在一位投资者提供的《惠山基金投资者对诺亚财富及其格非资产公司对外公布的若干事实的回应》(以下简称《回应》)中，陈述了格非资产在基金项目前期和危机期间有许多违法违规的情节，这一责任和后果应由格非资产承担，与我的投资者无关。

惠山乳业基金机构投资者、建华公司法人经理郝(化名)向《投资时报》记者表示，据他了解，资产已经向江苏省证监局提交了整改报告。然而，此事尚未得到江苏证监局和格非资产的证实。

然而，早在2018年7月，江苏省证监局就采取了行政监管措施，向格非资产发出了警告信，指出后者在管理格非惠山乳业基金的过程中存在未能履行诚信义务、未能履行审慎勤勉义务等问题，包括将贷款债权作为应收账款债权进行披露。厚格非资产拒绝接受上述监管措施，向中国证监会申请行政复议，并于同年11月撤回行政复议申请。

在《回应》中，格非惠山乳业基金的部分投资者认为，撤回行政复议申请的原因是为了承认上述江苏证监局监管函中格非资产的违法事实。

据郝先生所述，建华公司认为资产的基金推广项目存在欺诈行为，请求仲裁以此为由解除基金合同，同时返还全部投资款及收益并赔偿利息。据悉，这是建华公司与格非资产公司之间的第二次仲裁，将在春节后进行。因该仲裁，江苏省苏州市中级人民法院裁定冻结被告格非资产名下的1107.34万元银行资金或查封其他相应价值的资产。

郝说，惠山乳业基金的几个投资者也提交了类似的仲裁。

根据重组方案草案(初稿)，以2018年5月10日为基准日，模拟惠山乳业集团系列企业的破产清算，在两个假设下，惠山乳业集团系列企业的普通债权(286.72亿元)可获得13.51%。格非惠山乳业基金总额约为5亿元。

所谓惠山乳业集团系列企业是指辽宁惠山乳业集团有限公司等83家企业，即债务人。

《投资时报》记者就上述相关问题向格非资产的上级控制公司诺亚财富(noah wealth)发出了采访信，但截至发稿时，尚未收到明确回应。

重组的多重风险

对于格非惠山乳业基金投资者来说，惠山乳业重组过程中存在许多不确定因素。

最大的风险在于，重组计划草案是由债务人起草的，因为没有重组方，也没有偿还债务的外部资金来源。然而，债务偿还资金的来源仅包括债务人日常经营产生的现金流量、一些资产的已实现收入，以及可从债务人的未入账的约105亿资金中收回的部分。

一方面，偿债资金来源有限；另一方面，债权的数额仍然每天都在变化，债权的总额仍然不断得到确认。

根据重整计划草案(初稿)，截至2018年12月1日，向管理人申报的债权总额约为719.04亿元。经经理初审确认的债权金额约为274.36亿元；延期确认金额约为22.7亿元人民币；未全部确认且未涉及诉讼的债权金额约为364.33亿元。

目前，五类债权总额约为274.68亿元。请注意，这只是初步审查确认的债权金额。

据有关人士透露，目前确定的各债权人的年数和相应的还款比例不应受到最终债权的影响。然而，他也承认，债权人对于他们是否能够根据草案中确定的和解方案实际收回资金的担忧是不可避免的。这要求债权人自己判断，他们可以选择不同意重组计划草案。他说。

事实上，无论投资者是否同意重整计划草案，他们仍然要面对一个障碍，那就是重整计划草案最终可能得不到法院的批准。

根据重组计划草案(第一稿)，重组计划草案是分组表决的。

其中，债权人有五个表决组，即财产担保债权组、职工债权组、税收债权组、普通债权组和小型敏感普通债权组。由于重组方案涉及惠山乳业系列企业投资者权益的调整，到目前为止，已经成立了一个投资者小组对投资者权益调整方案进行表决。

这本身就会带来不幸。

根据重组草案(初稿)，惠山乳业集团系列企业的原投资者权益在实质性合并重组程序下全部减为零，而惠山乳业集团系列企业的股份由新公司无偿转让。

新公司是指以包括辽宁惠山乳业集团有限公司在内的83家企业的资产和系统外23家企业的资产作为出资的新设主体，公司还将承担上述企业的外债。

根据重组草案(初稿)，参与惠山乳业集团系列企业权益调整的投资者仅为其全资股东中国惠山乳业控股(香港)有限公司(以下简称惠山乳业控股香港)，惠山乳业控股香港为香港上市公司惠山乳业控股(06863.hk)的全资子公司。

根据惠山乳业集团此前的公告，惠山控股香港公司已进入自愿清算，德勤会计师事务所(以下简称德勤会计师事务所)在香港的两名相关负责人已被提名为清算人。

《投资时报》记者以投资者身份联系了德勤香港。一位相关负责人表示，他们将在投票前尝试与惠山乳业控股的股东沟通。不过，他也表示，在重组的情况下，主要是债权人的决心，而不是股东的决心，我们的决心力不是很大。

一位不愿透露姓名、从事上市公司诉讼业务的律师也对《投资时报》记者表示，在惠山乳业的重组过程中，如果资产少于负债，惠山控股香港公司的股东权益被减为零的情况非常普遍。即使股东不同意这一计划，如果符合法律要求，法院也可能强制执行裁决。原则是重组收入不低于清算收入。

如果惠山控股香港放弃其国内资产，可能会对惠山乳业控股恢复上市产生影响。根据本公司先前的公告，根据上市规则的要求，必须有足够的业务运作或资产来提交复牌建议。惠山控股香港公司控制的国内资产是惠山乳业控股公司的主要资产。

如果惠山乳业控股不能恢复其上市地位，将对包括港股通投资者在内的股东产生巨大影响。根据香港联交所沪港通和深港通的持股记录，截至2019年1月12日，在中央结算系统的持股占惠山乳业已发行股份的8.10%。

格非惠山乳业基金的一位投资者告诉记者，惠山乳业控股公司的股东可能会对该公司涉嫌的财务欺诈提起民事诉讼。

关于债权人集团的表决，郝先生表示，确认中的债权还有很多，这给重整计划的通过带来很大的不确定性。

然而，惠山乳业经理的相关负责人也表示，如果某一个或某几个债权人集团未能通过重组草案，但法院确认该方案合理可行，没有损害债权人的利益，并且符合《企业破产法》的相关法律标准，法院有权作出强制裁定予以批准，但是否这样做属于法院的自由裁量权范围。

关于惠山乳业的运营，上述惠山乳业经理的相关负责人告诉《投资时报》记者，2018年全年的运营数据都在做，与预期相比还有一些差距，但不会很大。

然而，郝先生认为，惠山企业在中国的未来将被任何稻草压垮。

继续死在地鼠身上

很明显，如果我们把所有的希望都放在惠山乳业的重组上，那就等于是在利用这场大火。

格非惠山乳业基金的两名不愿透露姓名的投资者告诉《投资时报》记者，他们没有选择签署上述格非资产提供的《咨询函》中的和解方案。其中一名投资者甚至透露，他所在团队的投资者都没有签字。

在这些投资者看来，格非资产应该承担自己的责任。

尽管此前有报道称，戈菲尔资产公司决定撤销行政复议，因为它担心这些未解决的争议可能会影响敏感债权人支付资金的过程。然而，在上述回应中，惠山乳业基金投资人坚持撤回行政复议申请，从法律上讲，在江苏省证监局的监管函中承认了上述格非资产的违法事实。

惠山乳业基金的投资者在回复中也表示，如果格非公司不履行经理职责，将向投资者支付本金和利息，这不是刚性支付，而是履行了经理失职后应承担的赔偿责任。

一位不愿透露姓名的律师表示，从理论上讲，如果没有预审程序，复议也不是终局的，行政复议申请也可以撤回后直接起诉。然而，到目前为止，没有迹象表明戈菲尔资产公司打算起诉。

郝先生表示，资产已经向江苏省证监局提交了整改报告。据了解，惠山乳业基金投资者拟向江苏证监局申请披露格非资产整改报告。

根据投资者提供的信息，格非资产利用提供贷款或其他信贷活动产生的债权作为其提交的《格非创世1号、2号优先投资基金应收账款债权票据》中中国人民银行发行的《应收账款质押登记办法》所列应收账款中的权利之一。然而，江苏证监局没有接受这封信。

郝先生认为，《应收账款质押登记办法》中所指的提供贷款或其他授信产生的债权类贷款是指金融机构向非金融机构的贷款，而惠山乳业公司与非金融机构之间的贷款不属于本办法所指的贷款。然而，贷款债权和应收账款债权对投资者的投资决策有不同的影响。