中民投五年资本局 三千亿资产四亿净利

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作者|罗松松，周纯，张庆宁 一笔30亿元人民币的民间债务的技术性违约揭开了中国民生投资有限公司(简称“中国民生投资”)流动性危机的冰山一角。

这家诞生于2014年、拥有一把金汤勺的大型民营企业，在短短五年时间里，资产规模从最初的300多亿元，扩大到现在的3000多亿元。它管理着20多家一级子公司，业务涵盖投资、房地产、保险、金融租赁、新能源和其他领域。

魅力的另一面是，它继续向长期行业投资短期贷款，导致资产负债率在2018年6月底攀升至74.95%；然而，公司的利润水平一直在波动。

更深层次的原因在于，与空一起推出的“民营企业航母”,在制定了金融产业集团的宏伟目标后，不仅缺乏基因，也缺乏耐心。包括创始人董文标在内的许多习惯赚取利差的民生银行高管，对中国民生投资股份有限公司的商业模式难以下定论:“自己投(投)海，不会游泳。”

根据腾讯棱镜的不完全统计，2019年，中国民生投资将面临近200亿元人民币的国内债券到期(赎回或行权)。

除了外部环境的急剧变化之外，中国人民在过去五年里做错了什么？

董家渡项目跌宕起伏

如果1月29日的30亿元非公开定向债务融资工具(ppn)事实上不构成技术违约，中国民生投资的印象仍将是其耀眼的“出身背景”和耀眼的业务类型。

有传言称，中国民生投资的偿债基金被一家农村商业银行强行挪用。

腾讯棱镜了解到，中国民生投资的企业账户主要是兴业银行和招商银行，没有在农村商业银行开立企业账户。

一位知情人士也否认了上述说法。“在债券赎回日之前，中国人的投资账户里没有钱。我想找一个黄金所有者借30亿元，但当我看到，人们不想借它。”。

最后，上海市政府出面协调，中国民生投资以121亿元的价格将中国民生银行50%的股份转让给绿地集团，完成债券偿还。

钟敏外滩主要负责董家渡项目的开发，该项目占地面积17.51万平方米，总建筑面积113.9万平方米，预计总投资604亿元。预计将于2021年完工。

这块土地被认为是中国民生投资公司的最佳资产。2014年11月18日，中国民生投资有限公司与其子公司合作，以248.5亿元人民币的价格收购了这块土地，成为当年上海著名的总价项目。

2017年上半年，中国民生投资将中国民生银行45%的股权转让给安信信托，安信信托发行的信托产品总规模为240亿元，其中优先级别为180亿元，次级别为60亿元。

“当时，这笔投资很可能是一笔真正的债务，在中国民生投资的财务状况改善后，中国民生投资可能已经与安信信托签署了回购股权的抽屉式协议。从目前的情况来看，精信信托确实想成为股东。”据上述知情人士透露。

股权转让后不久，中国民生银行支付了120亿元人民币的银行贷款，其现金流迅速收紧。

“这笔银行贷款仍用于支付董家渡项目的土地。中国民生投资还清这笔贷款后，流动性并没有好转。更糟糕的是，运营现金流入越来越少。”上述消息称。

早些时候，危机已经出现。

例如，2018年发行的二期公司债券仅获得融资10.1亿元，远低于原计划发行规模25亿元；去年12月5日，中国政府直接宣布取消计划发行不超过35.1亿元人民币的三期公司债券。

这些债券的目的是“偿还到期债务”。

中国民生投资(China Minsheng Investment)子公司的一名人士告诉腾讯棱镜(Tencent Prism)，自2018年6月以来，该公司的资金显然陷入困境。子公司通过其光伏资产多次筹集资金，最大一次不超过5亿元。"但这笔钱在账户里呆了几个小时后就被转到了这个小组身上。"

据他说，目前，他的子公司正面临约30%的裁员。"几天后将有十几个人离开。"。

尽管中国民生投资在收到绿地项目转让资金后支付了30亿元人民币的债券，但危机远未解除。

当“私营企业航空母舰”启航时，

回溯到2014年8月，这是中国民生银行带着金钥匙诞生的时刻。

当时，它是唯一一家由中华全国工商联牵头，由59家行业龙头企业共同组建的“中国”投资民营企业，注册资本500亿元...它曾被称为“私营企业的航空母舰”。

时任中国民生投资有限公司董事长的董文标回忆说，当时中国民生投资有限公司只花了一两个月的时间就被真正讨论和成立了。在正常情况下，这个过程至少需要一年时间。

在考察了日本贸易公司、摩根大通(jp Morgan)和一些国内知名企业后，中国民投在成立之初就迅速确定了其金融和工业控股集团的总体战略，并首先在光伏和钢铁等产能过剩行业落户。在董文标看来，这是一座富矿，“许多人还没有发现他的价值”。

以董文标成功创办中国民生银行为例，作为中国民生银行的持续投资，在启动阶段就引起了民营企业的极大兴趣。

甚至在中国民生投资有限公司注册完成后，一些企业也通过各种渠道表达了向他入股的意愿。最终，中国民生投资有限公司的初始股东定为59人，几乎囊括了当时中国最大的企业集团:巨人集团、远洋控股、苏宁等。

然而，500亿元的注册资本尚未完全到位。

据腾讯棱镜统计，截至2018年10月，中国民生投资拥有63名股东，实收资本409.46亿元。其中认缴比例最大的霍尔果斯国鑫宝泰风险投资有限公司已认缴84.54亿元，尚未出资；中泰信托有限公司认缴注册资本20亿元，实缴14亿元。

2017年1月，巨人网络董事长史玉柱选择了清空中国民生投资(投资10亿元人民币，持有2%的股份)。当时他向外界解释说:“因为我要回到民生银行当董事，以免人们误会两者是有关系的，所以我卖掉了中国民生投资的全部股份，辞去了所有职务。”

史玉柱觉得中国民生投资从一开始就没有赚钱，但在中国民生投资刚刚成立的时候，他还是拿出10亿元卖给了中华全国工商联合会和董文标。他利用重返民生银行担任董事的借口，迈出了第一步。”一位与中国民生投资有限公司关系密切的人士向腾讯Prism透露，不仅史玉柱，“远洋董事长卢志强一开始就投资了中国民生投资有限公司，还投资了一些钱出售个人感情。”

在成立之初的揭牌仪式上，董文标满怀信心地表示，中国民生投资将需要5年时间，才能发展成为一个具有国际竞争力、受尊重和可持续竞争力的大型投资集团。

五年期即将到来，中国人民的投资离这个目标还很远。董本人在2018年10月中国民生投资有限公司第一届董事会任期届满后不再连任。

3000亿资产4亿净利润

中国人的投资额有多大？近年来的商业形势如何？这是一个留给外界的问题。

根据公开信息，截至2018年6月底，中国民生投资未经审计的合并财务报表的总资产为3096.51亿元。上半年，公司实现营业总收入144.64亿元，负营业利润6800万元，净利润12.60亿元，其中归属于母公司股东的净利润4.47亿元。

根据腾讯的Prism，中国民生投资目前有六个业务板块:资本管理和股权投资、综合物业销售和管理、保险、金融租赁、新能源和商务飞机托管。

截至2017年底，中国民生投资公司并购范围内共有22家一级子公司。

中国民生投资事业部及基本业务情况

其中，综合物业销售管理和保险业务对中国人的收入贡献最大，这两个部门的总收入约占60%。

然而，作为保险业务的主要承载平台，中国人寿对中国民生投资有限公司净利润的贡献有限，2016-2017年和2018年上半年，中国人寿实现净利润5100万美元，分别为负1.56亿美元和0100万美元。

从中国民生投资公司的公开表现来看，2018年可能是一个转折点。资产增长率和净利润都有明显的放缓趋势。2018年上半年，中国民生投资有限公司净利润为12.6亿元，仅为2017年全年的五分之一。

中国民生投资2015-2018年主要业绩指标，单位:亿元

随着大规模扩张，中国民生投资的资产负债率逐年上升。

2015-2017年末和2018年6月末，资产负债率分别为67.23%、73.57%、74.89%和74.95%。2015-2017年末，刚性债务余额分别为651.02亿元、1422.91亿元和1736.22亿元。

根据评级机构新世纪信用评级公司的分析，随着战略投资和产业融合的推进，中国民生投资的业务领域不断扩大，部分项目处于集中投资阶段，导致资金需求量较大。公司通过金融机构贷款、直接债务融资工具、结构性融资实体等渠道不断提高负债水平。

具体而言，截至2018年6月底，中国民生投资已使用银行贷款767.63亿元；共有29只债券仍然存在，未偿还余额为474.94亿元。其中，2019年到期的债券只有17只，未偿还余额超过200亿元。

进入2018年后，中国民生投资有限公司发行的多期债券将用于偿还到期债务。2018年，中国民生投资有限公司共发行债券9只，存续债券7只，全部用于偿还债务。

可以说，中国民生投资一直是“以债养债”。它也是工业和金融的结合，左手工业和右手投资。复星集团在26年间(截至2018年6月底)累计总资产5600亿元，而中国民生投资仅用了4年时间，资产就超过3000亿元。其中一个秘密是债务投资。

相比之下，复星集团自身的工业造血能力相对充足，产生的现金流可以为投资业务提供支持，这是年轻的中国民生投资尚未具备的工业遗产。在过去的三年里，复星主动收缩其前线，出售资产并返还现金，而同期中国民生投资有限公司仍在高速扩张。

尴尬的王牌生意

在“中国投资公司”的光环下，股权投资一度是其王牌业务。

由于近年来股市波动较大，中国民生投资有限公司的投资收益明显受损。根据公开数据，2015-2017年和2018年上半年，中国民生投资的管理层和股权投资部分分别实现营业收入28.11亿元、11.81亿元、负20.07亿元和负4.23亿元。

中国民生投资管理与股权投资业务，单位:1亿元

中国民生投资有限公司以前因其在资本市场的“大手”而闻名。

2015年，中国民生投资有限公司以48.91亿元人民币参与上市公司阳光城(000671.sz)的增资扩股，获得其18.04%的股权。

一年后，中国民生银行以30.14亿港元收购了亿达中国53.02%的股份。

值得注意的是，阳光城和亿达中国都是中国民生投资有限公司的股东，阳光城当时遭遇了资金链危机，亿达中国源于创始人的个人问题。

"中国人的帮助是公司和股东之间的一种关联交易."据接近中国民生投资的消息人士透露，这种投资风格很难区分。“可以理解，中国民生投资帮助股东纾困。也可以理解，中国民生投资的股权投资高度依赖于股东的人际网络。”

祸不单行。除了股权投资表现不佳外，中国民生投资有限公司的租赁业务恰恰是“踩雷”。

中国民生租赁的子公司中国民生国际租赁的第三大客户是阳光凯蒂新能源集团有限公司(“阳光凯蒂”)。2018年5月，阳光凯蒂控股子公司凯蒂生态发行的中期票据“11凯蒂mtn1”违约，阳光凯蒂也出现流动性困难，导致中国民生投资项目逾期。

截至2018年5月底，阳光凯蒂项目剩余未清偿金额为人民币13.5亿元。

中国民生国际租赁的其他风险客户还包括浙江金盾消防设备有限公司，金额为6900万元人民币；永泰能源有限公司及其关联方，涉及金额1.57亿元；温州瓯江开发建设投资集团有限公司，涉及金额9600万元。

受上述诸多风险事件的影响，截至2018年9月底，中国民生国际租赁公司的利息贷款余额为16.6亿元，占比6.23%。

2018年10月29日，一架波音737max-8客机在印度尼西亚狮航坠毁。这架飞机是从中国民航空公司租赁给印尼lion air公司的，租期为0.3年。

然而，中国民航空租赁表示，该公司认为，由于按照国际行业惯例购买了相关保险，中国民航空租赁的预期损失风险是可控的。

银行家做光伏

外部环境的快速变化只是导致中国民生投资有限公司陷入困境的原因之一。回首往事，这艘“民营企业航母”的种子可能是在它启航后就已经播下的。

董文标作为民生银行的创始人而生，银行的经营模式相对简单——在特许经营许可的庇佑下，通过存贷款利差赚取利润。

“银行是债权企业，即使产生坏账，在底部也有贷款抵押。投资是一项股权业务，没有担保，风险较大，对投资团队的专业能力要求较高。”熟悉中国民生投资商业模式的知情人士评论称，中国民生投资不仅进行投资，还“在海上做自己的事，这需要贸易行业的创业能力。”

例如，光伏产业，它曾被中国人民投资公司列为最重要的投资。

在成立之初，中国民生宣布，公司计划在未来五年内向光伏行业投资1500亿元人民币。“五年内累计光伏装机容量将达到200兆瓦，中国民生的目标是在五年内成为国内新能源的领导者。在光伏发电行业，它将在五年内成为世界第一。

“我之所以投资光伏，是因为当时光伏产业正如火如荼，中国民生投资得到了宁夏区政府的政策支持。”熟悉该行业业务的中国民生投资有限公司内部人士表示，光伏产业的回报期一般在25年左右，财务成本逐年上升。此外，发电和上网需要获得当地发展和改革委员会的道路审批，这使得运营极为困难。

截至2018年9月30日，钟敏新能已建成光伏电站项目22个，无在建项目，总装机容量126.6万千瓦，总投资101亿元。

事实上，在如此巨大的金融压力下，中国民生投资希望通过资本市场缓解金融压力，但几次努力都没有成功。

2015年7月，中国民投与广发证券大股东辽宁成达(600739.sh)谈判，后者希望收购中国民投新能的部分或全部资产，包括光伏产业的投资和运营。然而，由于估价不同，它失败了。

“由于每股价格相差一两美分，我们不能谈论它。当时，中国民生投资(China Minsheng Investment)仍认为光伏是一项好业务，但我没想到它现在会在我手中。”前述中国民生投资的知情人士表示。

2018年4月，钟敏新能的子公司钟敏广信因“资产复杂”再次未能借入三阳股份(002580.sz)。至此，中国民生投资有限公司的光伏业务再次失去了套现的机会。

银行家董文标跟随他组建了中国民生投资有限公司(也是来自民生银行)的一些高管。“他们缺乏投资和行业方面的专业能力。这两块钱比银行的钱更难赚。他们不能用金钱和(政府)资源来完成。”上述中国民生投资内部人士表示。

董文标退出后

董文标辞职后，李怀珍接任中国民生投资公司董事长。这一安排被上述内部人士评价为——忠诚比能力更重要。“即使董文标退休，他也想把中国人民的投资交给一个他可以放心的人。”

“公司的派系斗争非常激烈，不同领导之间相互冲突的现象非常严重。”至少有两名中国民生投资的内部人士告诉腾讯Prism，民生银行不仅与外部高管“争斗”，而且内部动荡不断。”是的同乡和同学，所以以前把李介绍给民生银行。后来，他被任命为中国民生投资的总裁，但李是一名官员，他的个人能力一般。民生银行的其他高管对他非常不满。”

早期，依靠借款的快速扩张和高经营业绩的重资产模式，已经在复杂的经济环境和融资环境中苦苦挣扎。

据中国民生投资称，从2017年底开始，中国民生投资开始“双降双提”:即缩小规模、提高质量；降低杠杆、提高效率并实施战略转型。2018年11月，中国民生投资有限公司总裁卢本贤在接受《中国商报》独家采访时也承认，中国民生投资有限公司目前存在的问题是业态相对分散，发展战略不够集中，新业态难以落地。

债券赎回危机后，中国民生投资有限公司通过引入战略投资者，进一步优化中国民生投资有限公司资本结构，给中国民生投资一个全新的发展势头，加快了不符合战略转型方向的项目退出。

“今年1月，董文标还亲自拜访了中信集团高层，寻求对方的支持。”中国民生投资有限公司的一位前高管告诉棱镜，董文标并没有完全“放弃”。据媒体报道，郑达集团、中信集团和一家大型资产管理公司都是中国民生投资公司的潜在战略投资者。

2月11日，正大集团副董事长杨小平正式就任中国民生投资有限公司董事长，这被视为正大集团即将进入市场的重要信号。

“作为中国第一笔民间投资，没有什么模式可以借鉴。过去四年来，我们进行了探索和尝试，分享了经验和不足之处。”正如钟敏投资自己坦率总结的那样，外界正在关注它能否在第一次挫折后顺利扭转局面，找到正确的方向。