久日新材外协加工商“为其而生”?产能“放卫星”或难消化

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沪深资本集团黄金证券研究？青云/研究员？唐/编者

天津九日新材料有限公司(以下简称“九日新材料”)是中国产量最大、光引发剂生产供应商最全面的企业，被天津市科技局认定为2019年天津市科技龙头企业。

然而，长期以来，新材料背后的问题不可低估，如净利润增长的“过山车”和审计机构的“黑色材料”。值得注意的是，新材料与外包加工商之间交易的真实性长期受到质疑，投资项目大幅扩大，产能可能难以消化。未来投资者如何避免在资本市场用脚投票？

首先，净利润增长率像坐“过山车”，审计机构是“黑色材料”

2019年，被评为第一批专业创新的“小巨人”企业，目标是在企业愿景中成为“光固化材料全球领导者”这一长期的新材料。

然而，近年来，新材料净利润的增长率呈现出“过山车”的趋势。

2014-2018年和2019年上半年，九鑫新材料的营业收入分别为4.58亿元、5.79亿元、6.39亿元、7.4亿元、10.05亿元和7.89亿元。2015年至2018年，营业收入分别增长26.61%、10.22%、15.85%和35.87%。

2014-2018年及2019年上半年，九鑫新材料净利润分别为4468.96万元、5061.21万元、4140.94万元、5059.23万元、17592.76万元及18117.47万元。2015年至2018年，净利润分别增长13.25%、-18.18%、22.18%和247.74%。

在净利润“过山车”增长的情况下，新材料的综合毛利率长期低于同行。

2016年至2018年，新材料长期综合毛利率分别为22.64%、24.46%和38.45%。

同期，可比上市公司浙江杨凡新材料有限公司(以下简称“杨凡新材料”)的综合毛利率分别为34.83%、32.5%和44.08%；常州李强电子新材料有限公司(以下简称“李强新材料”)的综合毛利率分别为43.19%、41.21%和40.04%；湖北古润科技有限公司(以下简称“古润科技”)的综合毛利率分别为30.72%、29.03%和57.23%；可比上市公司的平均毛利率分别为36.25%、34.25%和47.12%。

此外，长期以来，新材料的审计机构一直被“黑色材料”所困扰，或“封杀”其上市。

根据招股说明书，久信物资的审计及验资机构为大华会计师事务所(特殊普通合伙)(以下简称“大华所”)。

根据中国证监会处罚决定第54号文件(2013年)，2013年10月15日，大华所作为广东新大地生物科技有限公司的审计机构，在提供审计保证服务的过程中，未能勤勉尽责，出具的审计报告和验证意见存在虚假记载，导致中国证监会没收业务收入90万元，罚款90万元。

根据中国证监会处罚决定(2018)70号文件，2018年7月31日，大华学院担任哈尔滨电气集团佳木斯电气有限公司(以下简称“佳电股份”)2013-2015年度财务报表的审计师。由于嘉电股份经审计的2013-2015年度财务报表存在虚假记载；大华学院不勤勉尽责，审计报告存在虚假记录；中国证监会没收业务收入150万元，并处以450万元罚款。

根据《河南省证监局行政监察办法》2018年第5号文件，2018年8月7日，大华所因工作底稿不完善、部分重要业务流程控制测试未落实、函证流程落实不到位等诸多违规行为，被河南省证监局警告并记录在证券期货诚信档案中。

根据财政部发布的《会计信息质量检查公告》(第39号)，在2017年的会计执法检查中，发现大华在执业质量、质量控制和财务管理方面存在问题，需要财政部进行整改。

根据《行政监察办法决定》(2019)第6号文件，2019年4月24日，大华因存在问题，正在对钟兵鸿建股份有限公司(以下简称“钟兵鸿建”)2014-2016年度报告进行审计。全面实施审计项目的应收账款账龄分析审计程序，使钟兵宏建虚增利润等诸多问题未被发现，并被湖南省证监局提出。

无独有偶，根据湖南证监局[2017]22号文件，2017年8月7日，新材料资产评估机构天津华夏金鑫资产评估有限公司在对武汉安联美佳科技有限公司进行评估时，违反了《非上市公众公司重大资产重组管理办法》第六条的规定，被湖南证监局出具了警告信，并记录在证券期货诚信档案中。

这些审计单位和评价单位是否能够履行其勤勉义务值得质疑。问题不止于此。长期以来，新材料外包加工者交易的真实性受到质疑，融资项目大幅扩大或难以消化，这也值得我们关注。

第二，外包加工者交易的真实性令人怀疑，生产能力是“人造卫星”或难以消化

根据金正岩沪深资本集团的研究，新材料的外包加工者已经“为他们而生”很久了，招股说明书中的数据与官方公告不一致，交易的真实性值得怀疑。

根据招股书，长期以来新材料的主要外包厂商包括天津天骄辐射固化材料有限公司、濮阳市禹城新材料有限公司(以下简称“濮阳市禹城”)、天津朱利安紫外光固化材料有限公司、天津赛迪紫外光固化材料有限公司(以下简称“天津赛迪”)和新疆常宝化工有限公司(以下简称“新疆常宝”)，共5家企业。

根据招股说明书，富阳禹城成立于2016年11月3日。2017-2018年第一季度和2019年第一季度，九鑫新材料和富阳宇成的交易金额分别为478.23万元、1312.32万元和386.43万元，占当期。阜阳禹城的营业收入比例分别为77.99%、100%和100%。2018年，濮阳禹城长期以来一直是第八大新材料供应商。

根据招股说明书，天津欧赛德成立于2011年11月8日。根据市场监督管理部门的数据，2013年至2017年，天津市欧赛德关闭；2018年，天津奥斯瓦尔德的经营状况转为对外开放，同期缴纳社保的人数为0。

2018年11月8日，天津欧赛德被列为严重违法不值得信赖的企业，原因是其在被列入异常业务名单三年后未能履行相关义务。

在上述情况下，2018年和2019年第一季度，久新新材料与天津奥赛德的交易金额分别为809.36万元和95.07万元，分别占天津奥赛德当期营业收入的99.06%和100%。

招股说明书显示，新疆常宝成立于2018年1月18日，2018年第一季度和2019年第一季度，新材料和新疆常宝长期交易金额分别为840.93万元和82.31万元，分别占新疆常宝当期营业收入的100%和100%。

根据市场监督管理部门的数据，新疆常宝于2018年停业，2018年营业收入350万元，净利润-14万元。根据九鑫新材料招股说明书，九鑫新材料2018年委托新疆常宝处理的交易金额为840.93万元，比新疆常宝年报披露的营业收入多490.93万元。

此次上市后，新材料计划长期融资15.95亿元，分别用于8.7万吨光固化系列材料建设项目、光固化技术研究中心改造项目和营运资金补充。但是，募集的投资项目已经大幅扩大或难以消化，其合理性值得怀疑。

根据招股说明书，新材料计划长期为建设项目筹集13.41亿元人民币，年产光固化系列材料8.7万吨，项目投产后可增加光引发剂2.7万吨、单体6万吨的年生产能力。

从事系列光引发剂的研究、开发、生产和销售，其产品主要用于紫外光涂料领域。招股说明书显示，2016年至2018年，中国紫外光涂料产量分别增长9.09%、19.62%和21.12%，中国涂料行业总产量分别增长2.21%、-8.29%和5.9%。

根据中国涂料工业协会发布的《2018年中国涂料工业经济运行及未来趋势分析》，涂料工业协会选择了约110家涂料企业，简称“100家涂料企业”，这些企业代表了中国涂料工业发展的第一梯队。

2016年至2018年，100家企业的产出增长率从14%降至3%；主营业务收入平均增长率为1.5%；2017年，总利润增长率下降23%；2018年，总利润增长率下降了3%，总利润逐年下降。

上述情况表明，很难保持随后的紫外线涂层产量的高增长率。此外，2017-2018年，新材料光引发剂的生产和销售增长率长期下降；从2016年到2018年，其产能利用率也呈下降趋势。

2016年至2018年，新材料用光引发剂长期产量分别为7313吨、9109吨和10216吨；同期，新材料光引发剂产量分别增长24.56%和12.15%。

2016-2018年，九九新材料光引发剂的销售量分别为10，218吨、11，077吨和11，081吨。2017-2018年，九九新材料光引发剂销量分别增长8.41%和0.04%。

2016年至2018年，新材料光引发剂的产能利用率分别为87.58%、95.38%和75.39%。

根据招股说明书，2018年新材料光引发剂产能将长期保持在1.36万吨，仍有一些光引发剂生产项目没有完全达到产能，满产后总产能可达2万吨/年左右。

本次募集项目完成后，光引发剂产量将增加2.7万吨/年，新材料光引发剂总产能将长期达到4.7万吨/年，是2018年产能的3.47倍，是2018年光引发剂销量的4.24倍。

值得一提的是，此次募捐项目已经增加了6万吨/年的单体；2016-2018年，新材料长期销量分别为3447吨、2689吨和879吨，销量逐年下降。

下游产品的紫外光涂料产量可能不会保持较高的增长率，光引发剂生产和销售的增长率下降，产能利用率呈下降趋势。但是，长期以来，新材料仍在筹集资金和扩大规模，生产能力可能难以消化，其合理性受到质疑。投资者如何避免用脚投票？