中国长城高溢价收购轨道交通研究院 未来协同效应存疑

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我们的见习记者刘定平

12月2日，中国长城宣布其全资子公司北京盛飞帆电子系统技术开发有限公司(以下简称“盛飞帆”)计划以人民币98，009，600元收购其关联公司郑州轨道交通信息技术研究所(以下简称“轨道交通研究所”)100%的股权。

截至基准日，轨道交通研究所的产品仍处于研发阶段，尚未取得任何实质性成果。净资产账面价值为2269.86万元。按照收益法计算，股东权益总价值为9800.96万元，收购增值额为7531.1万元，增值率为331.79%。

chansons Capital执行董事沈梦在接受《证券日报》记者采访时表示，“在将非经营性利润作为收益法的估值基础后，圣飞帆未来将与主营业务产生更直接的协同效应。这还有待观察。”

高价收购轨道交通研究所

轨道交通研究所实际成立于2017年12月21日，不到两年前，启动资金为1000万元。是中国电子信息产业集团有限公司第六研究所(以下简称“电子六所”)与郑州市人民政府共同设立的事业单位，电子六所持有其100%的股权。

电子六号是中国长城的控股股东和实际控制人中国电子的全资子公司，因此本次交易构成关联交易。公告显示，如果收购成功完成，盛飞帆将根据情况适时启动轨道交通研究所，并将其从事业单位转型为企业法人。

轨道交通研究所的主要业务是孵化国产plc技术，涉及自主可控工业控制器和工业控制系统的信息安全领域。收购方盛飞帆主要从事水下和远程通信领域相关系统和设备的设计和开发，以及危险爆炸产品的拆解。

《证券日报》记者注意到，轨道交通研究所2018年的营业收入为0元，截至今年6月30日，营业收入仅为109，100元。

对此，公告称，主要原因是2018年是轨道交通研究所的起步阶段，产品仍处于研发阶段，尚未最终确定，尚未实现销售收入。

记者进一步发现，去年净利润为586.28万元，主要是政府补贴2000万元。然而，据公告称，截至评估日，本年度未收到政府补贴，净利润亏损816.42万元。政府的补贴在未来是否会持续还不可预测。

基准日6月30日，轨道交通研究所净资产账面价值为2269.86万元；但按收益法计算，全体股东权益价值为9800.96万元，增量为7531.1万元，增量率为331.79%。

一位不愿透露姓名的注册会计师告诉记者，“收购盛飞帆100%股权后，由于收益法估值大于净资产账面价值，合并报表后，中国长城资产负债表中的资本公积项目将减少7531.1万元，净资产将减少7000多万元。”根据第三季度报告，中国长城资本公积金余额为5.66亿元，扣除额占13.3%。

此次收购将导致中国长城扣除7000多万元的资本公积，直接受益者是电子六公司。作为电子六大的母公司，中国电子也是上市公司的实际控制人和间接受益者。

对盛飞帆未来协同效应的质疑

早在2016年，中国长城就与中国电子达成了收购盛飞帆的协议。此前，盛飞帆净资产账面价值为1.04亿元，评估值为6.8亿元，增量为5.76万元，增量率为55.4%。

中国电子对盛飞帆的利润承诺分别为7146.38万元、7160.17万元和8418.46万元，有效期为2017年至2019年。2017-2018年，盛飞帆实现净利润分别为3704.03元和3683.15万元，完成率分别为51.83%和51.44%，低于业绩承诺的金额。今年的半年度报告显示，盛飞帆实现净利润767.19万元，仅占当年业绩承诺的9.11%。

中国长城宣布，通过此次股权收购，轨道交通研究院开发的具有自主知识产权的自动控制系统等产品将与盛飞帆核心业务领域的系统产品有机融合，这将有助于提升盛飞帆的营销规模和核心竞争力，培育公司新的经济增长点。如果能够成功实施，有望给公司的财务带来积极的影响。

沈梦表示，这种协同效应并不明显，因为孵化成功的概率很低，而且还存在很大的不确定性，而收购方的业务是在商业应用层，他们之间的空并不大。他还表示:“应用层需要成熟的产品，可以投入市场，立即获利。孵化就是孵化，在实验抛光阶段还不成熟。”

由于本次收购的目标轨道交通研究所成立还不到两年，产品仍处于研发阶段，尚未取得实质性成果，未来的业绩是否会在高价收购盛飞帆后有所改善还有待观察。

《证券日报》记者向该公司发送了采访提纲，并致电该公司询问相关情况，但截至记者发稿时尚未收到回复。

(编辑孙倩)