中粮地产（000031.SZ）：披露整合大悦城预案，商住联动扬帆起航

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重组:强有力的合作，全面的房地产布局

2018年4月17日，公司回应深圳证券交易所的查询，发布了修订后的重组方案。可以说，公司的重组已经基本得到了交易所的肯定。此次中粮地产拟通过发行股票的方式从益铭收购久益城地产股份(占久益城地产已发行普通股总数的64.18%)，并发行股票筹集配套资金，总额不超过242578.14万元。发行价格、总对价及发行数量:根据本次重组标的资产暂定总对价14，756，079，400元，发行价格为每股6.89元，中粮地产将向益铭发行2，141，666，095股，以支付本次重组的全部对价。交易完成后，欢乐城地产将成为中粮地产的控股子公司。

如果此次交易成功完成，中粮地产将成为中粮集团旗下唯一涵盖住宅地产和商业地产的地产专业平台，其业务模式将转变为“控股+销售”两轮驱动，这也符合房地产行业多元化业务的发展趋势。

改善资本结构，拓展新的融资渠道

预计平稳整合后上市公司规模将明显扩大，公司净资产将从交易前的117.45亿元扩大到542.17亿元，大幅增长361.62%；归属于母亲的净利润从交易前的9.45亿元增加到16.85亿元，同比增长78.35%。预计资产负债率将从交易前的84.50%降至交易后的66.56%；毛利率水平由交易前的36.33%上升至交易后的40.27%；净利率从交易前的12.35%上升到交易后的16.77%。在现金流方面，欢乐城的商业模式侧重于租赁其商业地产，这将每年带来相对稳定的现金流。据欢乐城年报显示，近年来，欢乐城经营的净现金流量一直稳定在45亿元以上，有利于稳定公司整合后的现金流量。

随着公司整体规模和规模的扩大、资产负债率的下降、盈利能力的提高和现金流的更加稳定，可以预测公司的信用评级在未来有望提高，融资成本将会降低，公司的财务管理能力将会加强。

(1)目前中粮地产的债务融资成本为4.3%-8.5%，欢乐城地产的平均债务融资成本为4.28%。整合后，财务结构将得到优化，整体融资成本将显著降低，相应的财务费用也将减少。同时，融资能力有望进一步提高，这有利于公司的大规模提升和盈利能力。

(2)由于两家公司分别在内地和香港上市，中粮地产的整合将打开两个市场的融资渠道，进一步拓展海外融资渠道。目前，国内外资金成本存在差异，中粮地产可以通过欢乐城地产获得海外较低成本的合作项目资金，解决自身资金需求。欢乐城地产也将通过项目合作获得稳定的投资回报，并进一步优化其盈利模式。

会计政策的变化可能对上市公司有利

重组前，中粮地产的投资性房地产租赁业务所占比重相对较小，因此上市公司采用成本模型对其投资性房地产进行后续计量。然而，作为重组主体的欢乐城地产以欢乐城品牌城市综合体的开发、运营和管理为主要业务方向，以商业地产为主，其投资性房地产租赁业务占较大比重，对公司影响较大。因此，在久益城房地产公开披露的财务报表中，其投资性房地产的后续计量采用公允价值模型。

根据《企业会计准则第33号——合并财务报表》，如果子公司采用的会计政策与母公司不一致，应根据母公司的会计政策对子公司的财务报表进行必要的调整；或要求子公司根据母公司的会计政策单独编制财务报表。”但需要注意的是，《企业会计准则第3号——投资性房地产》第12条也规定:“采用公允价值模式计量的投资性房地产不得从公允价值模式变更为成本模式。”此外，目前，欢乐城地产的净资产和净利润规模大于中粮地产。对于商业地产业务部门，后续计量采用公允价值模型，可以更真实、客观地反映公司价值，帮助投资者对公司经营和资产有更全面的了解，更真实地反映公司的财务状况和经营成果。采用公允价值模式进行后续计量符合所有股东的利益。此外，参照成熟的外国资本市场，通常采用公允价值模式。因此，预计综合公司将对整个投资性房地产采用公允价值计量。根据2017年年报，中粮地产年末持有投资性房地产38.2亿元，只有对这些资产进行公允价值计量后，才能真实反映其对公司的价值。

根据本次重组的财务顾问的计算，如果采用公允价值模型进行后续计量，将对重组后的上市公司产生巨大的有利影响。

会计处理存在差异，不影响企业的实际盈利能力

我们关注的是，在第一个披露方案中的欢乐城调整后的财务数据中，2017年归属于上市公司股东的净利润为7.02亿元，但在回答交易所的提问时，归属于母公司的净利润2017年为4.65亿元，两个数据相差约2.37亿元。公司首次披露的业绩是否有误？事实上，该公司在答复中已经详细解释了这个问题。中粮地产和欢乐城对海外子公司功能货币的定义存在差异。首次披露该计划时，中粮地产的会计政策应是主要的会计政策，久益城海外公司的记账本位币应根据其经营所在的主要经济环境中的货币确定，这与久益城在香港证券交易所披露的处理方法不同。但是，我们也知道，当重组计划被披露时，审计工作往往没有完成，披露的财务数据也没有最终确定。随着工作的开展，最终确定久益城应被视为香港上市公司，其子公司功能货币的确定应以久益城在香港披露的财务数据的确定方法为基础。在2017年人民币升值的背景下，汇率差异对回归欢乐之母城市的净利润影响较大。具体来说，营业收入的影响只有1175万，主要是因为欢乐城的主营业务是在中国开展的。受汇率影响较小，净利润与归属于母亲的净利润之差分别为1.04亿元和2.37亿元。据推测，欢乐城作为香港上市公司，海外融资更加便利，海外公司纷纷进行海外债券和股权融资，导致财务费用的汇兑差额和归属于少数股东的损益的折算，从而影响财务数据。然而，归根到底，这种差异只是由财务转换方法的差异造成的，而不是公司实际盈利能力变化的表现。考虑到久益城是中国的大企业，整合后将成为中粮地产的子公司，首次披露的财务数据在判断其实际盈利能力时值得参考。

顺应时代发展要求，深度整合业务资源

中共中央第十三个五年计划指出，应该对房地产业进行合并和重组，以提高产业集中度。这一举措将有助于促进资源向优势企业集中，促进大型房地产企业做大做强。近年来，随着中国房地产行业快速成长期的结束，企业分化越来越明显，行业集中度不断提高，行业格局面临重构。房地产企业的资源整合能力将成为决定企业发展的关键因素。

近年来，越来越多的住宅地产公司，包括万科等行业的龙头企业，开始进入商业地产，对原有行业的企业造成了很大的冲击。此外，越来越多的并购已经成为许多房地产企业提升规模和收购土地的重要方式。

预计此次重组后，上市公司将整合中粮地产和欢乐城地产的核心业务，成为境内外一体化的房地产专业公司，改善业务布局，提升企业规模，更好地适应行业趋势，提升行业竞争力，体现整合后的业务协同。。

定期报告综述:喜人表现与新高度

4月11日，中粮地产(000031)发布了2018年第一季度业绩预测。报告期内，预计上市公司股东应占净利润为2.14-2.85亿元，同比增长50%-100%。中粮地产一季度净利润持续上升，在一定程度上表明前期项目的积累已经开始发挥其实力，为实现2018年业绩目标创造了良好的开端。

中粮地产此前披露的2017年年报显示，公司净利润创下新高。全年净利润17.35亿元，同比增长30.10%，归属于母亲的净利润9.45亿元，同比增长31.27%，实现利润持续稳定增长；同时，全年合同金额达到261.59亿元，同比增长31.04%。