分红拉高ROE？双汇发展业绩增速趋缓存货暴增107%

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自2013年以来，双汇发展进入了弱增长状态。净利率一直保持在较低水平，库存周转率也创下新低。即使收入和净利润在2019年实现了双增长，它的可持续性还有待观察

《投资时报》研究员林深说

已上市22年的河南双汇投资发展有限公司(以下简称双汇发展，000895.sz)近日公布了2019年业绩。

数据显示，公司实现收入603.48亿元，同比增长23.43%；归属于母亲的净利润54.38亿元，同比增长10.7%。虽然收入和净利润实现了双增长，但两者的增速都有所放缓，净利率和毛利率处于较低水平，给公司的增长和盈利能力带来了压力。

《投资时报》的研究员注意到，自2013年以来，双汇的发展业绩增速一直在放缓，但它一直坚持高比例的现金分红。2013年和2019年，双汇发展实现净利润312.25亿元，派发现金股利324亿元，分红率103.76%。

高额现金股利减少了公司当期的净资产，在净利润表现不佳的情况下，净资产收益率增加。

此外，值得注意的是，双汇发展的库存大幅增加。目前，其库存余额高达88.01亿元，同比增长107.35%。库存周转天数为47.89天，是近年来的新高，库存实现速度正在放缓。

与此同时，在2011年瘦肉精事件后，双汇发展的产品仍然面临质量和安全问题。

净利润增长缓慢

最近，双汇发展公布了2019年年度报告。数据显示，2019年公司实现收入603.48亿元，同比增长23.43%；归属于母亲的净利润为54.38亿元，同比增长10.7%。

业务条线方面，屠宰业务实现收入391亿元，同比增长35.22%，占总收入的64.83%，毛利率为9.22%；肉制品业务实现收入251.63亿元，同比增长8.8%，占总收入的41.72%，毛利率为28.46%。

由此可见，除了收入增加外，屠宰及肉制品业务的产销量也有所下降。

根据年度报告，双汇发展在2019年屠宰了1320万头猪，同比下降19.04%。其中，2019年第四季度生猪屠宰量仅为193万头，同比下降54.86%；鲜冻肉及肉制品销量309万吨，同比下降1.47%。

为了应对生猪价格上涨，缓解成本压力，自2018年12月以来，双汇发展已六次上调部分肉制品价格，整体价格涨幅约为20%。针对频繁的提价，公司总裁马在2019年业绩发布会上表示，目前没有进一步的提价计划。

根据双汇发展近十年的财务数据，《投资时报》的研究人员注意到，其母公司净利润增长率在2011年和2012年大幅波动。

数据显示，2011年双汇发展净利润增长率下降51.57%。为此，公司解释称，瘦肉精事件引发了消费者对食品安全的担忧，双汇产品面临消费者的质疑，导致产品市场销量下降，公司品牌面临前所未有的声誉危机。虽然2012年归属于母亲的净利润增长了116.25%，但公司表示原辅材料成本下降，产品的产销量和毛利率较去年同期有不同程度的增长。

双汇发展2011年和2019年的收入和净利润增长率(%)

数据来源:公司年度报告

自2013年以来，双汇发展的收入和归属于其母公司的净利润增速放缓，公司的收入和归属于其母公司的净利润在2017年均出现下降。其中，收入同比下降2.44%，归属于母亲的净利润同比下降1.95%。此外，在同一年，该公司的高管更换频繁，许多高管辞职，导致管理稳定性差。

2019年，双汇发展的收入和归属于其母公司的净利润实现了双增长，但其毛利率为18.79%，净利润仅为9.39%。两者都开始达到顶峰并回落，公司的增长能力和盈利能力的可持续性仍不得而知。

库存周转率低

库存周转率作为衡量企业经营能力的重要指标之一，反映了一个快速发展的企业的产品是否畅销，也反映了企业的库存管理水平。

根据年报，截至2019年12月31日，双汇发展的存货余额为88.01亿元，占流动资产的53.99%，同比增长107.35%。对于库存大幅增加，公司表示主要原因是库存商品和原材料增加，其中原材料27.23亿元，同比增长70.8%；商品库存52.1亿元，同比大幅增长135.45%。

《投资时报》的研究员注意到，双汇发展2019年的存货周转天数高达47.89天，是近年来最高的，相应的存货周转率也是近年来最低的，反映出公司的存货变现速度正在放缓。

双汇发展2011年和2019年存货周转天数和存货周转率

数据来源:公司年度报告

此外，值得注意的是，在2011年被发现非法使用国家禁止的克伦特罗后，该公司仍然存在食品安全问题。2018年，一些消费者报告称，他们在购买的双汇玉米味火腿肠中发现了塑料棒；2019年，南昌双汇食品有限公司生产的食品也被发现含有禁用物质氧氟沙星和磺胺类药物，残留量超过3.48倍。

高现金股利会促进高净资产收益率？

双汇发展在宣布2019年业绩的同时，也宣布了分红计划。公司计划每10股派发现金股利(含税)，现金股利总计约33.19亿元，占母公司净利润的61.03%。

《投资时报》的研究员注意到，双汇发展从2013年开始进入高分红渠道，2016年分红率高达157%。2013年和2019年，双汇发展实现净利润312.25亿元，派发现金股利324亿元，分红率103.76%。

高现金股利比率与双汇发展的收购历史有关。

2013年，双汇发展成功收购美国第二大肉类加工企业史密斯菲尔德食品公司(以下简称史密斯菲尔德公司)，总额为71亿美元，比双汇发展当时的净资产高261.47%。根据收购协议，双汇国际控股有限公司(后更名为万洲国际有限公司)(以下简称万洲国际和00288.hk)将支付47亿美元收购股份，并将承担史密斯菲尔德24亿美元的债务。

双汇发展曾表示，公司第二大股东Rotex有限公司(以下简称Rotex)以其在公司的股份和在双汇实业集团有限公司(以下简称双汇集团)的股权进行质押，为万洲国际的海外银行贷款提供担保。此外，为了偿还银行贷款，双汇发展将在本年度经审计的合并报表中支出不少于70%的归属于母公司的净利润，并每年为股东分红提取盈余公积。

此外，《投资时报》的研究员注意到，双汇发展的净资产收益率(以下简称净资产收益率)近年来持续上升，这与公司分红比例较高有关。高额现金股利减少了公司当前的股东权益和净资产。当净利润增长率放缓时，净资产收益率就会上升。