富途证券丨比亚迪年报解读：新产品超预期，经营质量好转

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3月27日，比亚迪公布了18年业绩，收入1301亿元，净利润28亿元，同比增长-32%，与之前的预测基本一致。此外，公司预计今年第一季度净利润为7-9亿元，比去年同期增长5-7倍。这个数字很亮，但实际上，年初的销售量是可以猜到的，所以也在意料之中。

尽管业绩下滑，但这不是本年度报告的重点。相反，新模式的巨大成功和经营压力的显著改善都表明公司目前有很强的发展势头。

一、主要业务指标

1)比亚迪在18年内售出52.1万辆汽车，同比增长47%，尤其是24.8万辆新能源汽车，同比增长125%，远远超过行业62%的增长率。

2)收入1301亿元，同比增长23%，净利润28亿元，同比下降32%。按产品计算，汽车业务为760亿英镑，同比增长34%，手机组装为422亿英镑，同比增长4%，可充电电池为90亿英镑，同比增长2%。这三项业务分别占58.4%、32.5%和6.9%。

3)毛利率16.4%，下降2.6%，其中，汽车业务毛利率19.78%，下降4.53%，主要受补贴下降影响，手机零部件毛利率12.59%，下降0.5%，主要是行业需求疲软、竞争加剧所致。

4)总费用率为8.84%，下降0.9%，主要原因是运输和杂项费用从销售费用转移到成本。财务费用比率明显上升，主要是由于利息费用的增加，18年来公司借/发债规模持续上升。

5) R&D投资85亿英镑，同比增长36%，其中支出49.9亿英镑，资本化35.5亿英镑。R&D投资占总收入的6.56%，高于一般合资品牌的5%。

6)总资产1945亿元，净资产607亿元，负债率69%，净资产收益率5%，下降2.8%

7)经营现金流125亿元，同比增长90%，主要受新能源汽车销量大幅增长的推动。现金流的改善支持了投资活动的资本需求，大大缓解了经营压力。期末现金为22亿英镑，同比增长40%。

8)期末，应收账款493亿元，比去年的519亿元有所下降。

综上所述:虽然从利润角度看公司业绩持续下滑，但主要是受补贴下降的影响，这是行业发展的一个痛苦时期。因此，每个人都应该注意小规模扩张，把握新能源的大趋势，对短期波动给予更多的宽容。不管性能如何，重点都应该放在产品和业务改进上。

在增长方面，新能源汽车销量继续高速增长，市场份额扩大到20%。特别是，新王朝模式已经确立了相对于其他独立新能源的显著优势，而比亚迪显然是这条道路上最确定的公司。在运营方面，我们向外界供应动力电池，以增强产品竞争力。剥离低附加值的零部件业务，将资源集中到核心的三大电力公司，进一步强化了技术优势，产品体现在新一轮王朝模式的爆发。同时，由于新车热销，经营现金流大幅增加，应收账款减少，意味着公司经营压力有所改善，发展质量有所提高。

二.商业评论

从季度来看，比亚迪去年的运营相当曲折。第一季度和第二季度的净利润分别只有1亿元和3.8亿元，同比下降7%至80%。直到今年下半年新车型上市，公司的销量和利润才开始回升。

去年5月袁电动车上市，6月新塘上市(插电/燃油版)，8月宋改款上市，9月上市(插电/纯电)。这些汽车随后的销量都升至8000-10000辆，这使得该公司的整体新能源汽车从7月份开始迅速增长。

就销量而言，比亚迪去年的新车表现无疑远远超出了市场预期。考虑这个问题有两个主要原因。一是外观的改善。以新塘为例。这款车被称为汉兰达，一款新能源版，其外观不低于20万至30万辆合资车。另一个，也是最关键的，新一轮王朝车型的产品实力开始大大超过其他独立的新能源汽车。在核心的“三大动力”技术中，比亚迪无疑是最独立的。在这种优势下，经过几次反复和改进，公司终于在去年爆发了。

观察营运资金的明细数据，我们可以发现比亚迪的业务规模在过去的18年里有所扩大，尤其是库存大幅增加，年报解释这主要是由于汽车业务需求的增加。说白了，该公司的汽车产品销售非常好，这导致生产和销售的原材料和成品储备大幅增加。期末库存的增加也意味着公司对今年的汽车销售持乐观态度。

2018年，资本支出为139亿元，去年为146亿元，长期资产净增49亿元。横向比较，这一优势远远大于传统汽车公司，如吉利的75亿和长城的67亿。

新车型的热销极大地增加了运营现金流，在一定程度上改善了运营压力。

因此，从销量和业务规模来看，比亚迪的表现证明了新能源是目前汽车行业中最具弹性的细分市场，尤其是在新王朝车型带来强大的竞争力和强烈的竞争意愿后，公司继续加大投资，这与传统汽车行业形成了明显的对比。

展望2019年，比亚迪今年仍将推出许多新车型，因此销量可能会保持高增长。比亚迪今年的新车包括唐电动汽车、宋最大电动汽车(dm/ev)、新歌(Fuel /dm/ev)、新车e1和新车s2。如果具体到每个季度，第一季度的数据已经出来了，3-6月肯定会刺激新能源汽车的销售，接下来是第三和第四季度的传统旺季，所以比亚迪今年每个季度的销量都会有较大的增长。就电池容量而言，今年增加了14千瓦小时，因此它不仅可以无忧无虑地自给自足，还可以大规模地供应给其他主机厂。

虽然新的补贴政策刚刚于3月26日出台，比亚迪车型的相应降幅约为50%，但由于销售增长强劲和成本压缩，保守估计，与18年相比，年度业绩将增长25%，达到35亿英镑，相当于19年内市盈率的41倍，并继续享受新能源溢价。当然，无论如何，在现阶段，我相信公司仍然以份额和销量为优先目标，只要能在竞争中生存和发展，利润就永远不会流失。每个人都对比亚迪押注于长期决定性机遇持乐观态度，自然也不应对短期表现过于严格。

顺便说一下，今晚是比亚迪的春节新产品发布会。预计几款新车的具体性能参数和价格将会公布。你可以注意它。就我个人而言，我有一个猜测，那就是比亚迪可能已经考虑到了自去年新车以来，今年定价补贴的下降。例如，秦亲电动车的价格高达17万元以上。昨晚，比亚迪还宣布，在补贴下降后，王朝系列车型的价格将保持不变，因此至少在销售方面，公司不会受到负面影响。

第三，需要注意的风险

最后，提出了一些需要注意的问题。

在产品方面，新王朝系列车型的外观有了很大的改善，这是大家肯定的，但内部水平仍然停滞不前。有人说新唐王朝的外观是30万级，但内部却停留在10万级，具有很强的材料感和可塑性，甚至使用假缝合。与柯灵01混合动力车型相比，它们之间的差距确实很大。因此，如果比亚迪想继续保持其产品的竞争力，使销量达到更高水平，内部将是下一步要解决的关键点。

就业务而言，云轨道尚未出现大规模商业登陆。

在财务上，巨额应收账款占用了比亚迪大量的营运资金，导致公司现金流不畅，只能一直进行贷款/债务融资，这带来了巨大的债务偿还压力和巨大的财务支出。我希望随着业务的改善，这一块可以得到优化。

资料来源:富图

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