净利表现不及五年前越秀地产押宝大湾区千亿规模未再提

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2018年，越秀地产收入和净利润同比分别下降2.82%和26.06%，行业排名下降6位，退出50强行业。公司负债总额达到1259.09亿元，同比增长30.95%

《投资时报》研究员王

在全世界都在吃的时代，它只存在于案例库中。

越秀地产(0123.hk)曾因其房地产和基金的结合而得到机构投资者的高度认可。但是，由于后期回购并不像预期的那样顺利，公司近年来正在慢慢扩大土地收购的方式。这直接导致其负债率和运营成本的增加。

近日，越秀地产发布了2018年财务报告。报告期内，公司年合同销售额约为577.8亿元，同比增长41.4%；合同平均销售价格约为每平方米20，900元，同比增长13.6%；营业收入264.44亿元，同比增长11.14%；实现净利润27.28亿元，同比增长20.69%；扣除非净利润16.91亿元，同比增长6.42%。

虽然乍一看，每一项财务指标都在增长，但投资时报的研究员也注意到，公司2018年的收入增长率同比下降了2.82%；净利润增长率甚至比上年下降了26.06%。扣除反映企业实际盈利能力的非净利润后，增长率同比下降150.14%。

此外，公司的借贷成本和总负债也在急剧上升。根据财务报告，越秀地产2018年总借款成本为37.96亿元，同比增长71.84%，总负债为1259.09亿元，同比增长30.95%。库存周转天数为1380.37天，比2017年增长21.17%。

根据克里尔地产的数据，越秀地产2018年在业内排名第54位，也比2017年低了6位。

2019年，越秀地产首次受益于粤港澳大湾区规划的出台；此后，广州地铁通过增持股份的方式成功引入第二大股东，进一步拓宽了空的发展空间。事实上，截至4月29日，其每股1.84港元的表现仅比52周高点低9个百分点。

然而，出乎外界意料的是，越秀地产董事长兼执行董事林兆元此时宣布，公司2019年销售目标为680亿元，同比增长17.69%。这似乎与之前宣布的2020年突破1000亿元的目标大相径庭。

针对上述问题，《投资时报》研究员向越秀地产相关部门发出了提纲，截至发稿时尚未收到回复。

债务减少，运营放缓

越秀地产股份有限公司于1992年在香港上市，是广州国有龙头企业越秀集团旗下的上市公司。

数据显示，越秀集团拥有金融板块越秀金融控股(000987.sz)，拥有完整的金融牌照，涵盖银行、基金、证券、期货、小额信贷、生产投资、租赁等保险以外的领域。然而，截至4月29日，其285亿元人民币的总市值并不突出。

由于两家公司都属于集团，越秀地产逐渐形成了地产+基金的土地收购组合模式。越秀地产与越秀金融共同成立投资公司，其中基金出资90%，房地产占10%，土地共同收购，开发由越秀地产完成。等到项目售出，以适当的溢价回购对方的股份，最终成为房地产的全资所有。

这种独特的模式意味着越秀地产在前期只需少量的资金投入就能撼动更大的板块。虽然使用了资本杠杆，但同时也不是债权，所以不会影响越秀地产的报表。

这种模式的风险在于回购能否在约定的期限内顺利实现。

以越秀地产曾经收购的武汉吴京王迪项目为例，越秀地产在2017年初宣布将再次推迟股份回购。根据公告，收购武汉越秀路国际金融交易所(即吴京路项目公司)的股权认购期权的行权期将从2016年12月31日延长至2018年12月31日。

事实上，早在2011年，刚刚完成90亿元销售的越秀地产就通过房地产+基金的合作模式，频频赢得高价地王。然而，《投资时报》的研究人员发现，许多项目或开发进展缓慢或停滞不前。

例如，位于广州市海珠区的周楠路王迪项目，越秀地产自2013年收购土地后，因地块与村道产权发生纠纷，已有五年无法动工开发。直到2018年上半年周楠路王迪项目规划建设方案最终确定后，才开始投入建设。

又如，越秀地产于2013年5月下旬收购了广州市海珠区周楠路1026号的开发权益，但直到2018年才开始开发。

据嘉里数据，2014年，越秀地产销售额为220亿元人民币，在业内排名第31位，领先于中国金茂(0817.0港元)。2018年，越秀地产排名第54位，中国金茂排名第24位，后者的市值是前者的2.08倍。

此外，值得注意的是，2018年，越秀金融的借贷成本和负债总额大幅增加。

根据越秀地产2018年财务报告，越秀地产2018年借款成本为37.96亿元，较2017年的22.09亿元增长71.84%。

同期，公司负债总额达到1259.09亿元，同比增长30.95%；同期公司股东权益仅为429.12亿元，同比增长16.01%。

运营能力方面，2018年公司存货周转天数为1380.37天，比2017年增长21.17%，创下近三年新高。

规模扩张和利润缩水

截至2018年底，越秀地产土地储备总量约为1941万平方米，同比增长19.3%。从区域发展布局来看，大湾区、长三角和华中是三大核心增长区，占土地储备总量的86.3%。其中约48%位于大湾区，大湾区占越秀地产2019年1312亿元总销售价值的58%。

从合同销售额的区域分布来看，广州可以说是领跑者，年合同销售额约为302亿元，占全年销售额的52.3%；珠江三角洲(广州除外)占7.7%，大湾区约占年销售额的60%。

据业内资深人士透露，他告诉《投资时报》的研究员，现在粤港澳大湾区很多企业都有投资意愿，这无疑会给越秀地产本身带来更大的竞争压力。

有一种现象需要警惕。越秀地产的土地权益比例略有下降。截至2018年底，越秀区土地储备利息总额占比56.3%，较年初下降4.1个百分点。在新增的16个地块中，只有4个地块的土地权利占90%以上，9个地块的土地权利不到30%。这也表明公司在投资上更加谨慎，大多是与其他企业合作。

根据风能数据，2013年和2018年，公司的收入分别为142.09亿元、157.05亿元、221.31亿元、208.81亿元、237.96亿元和264.44亿元，同比分别增长74.99%、10.53%、40.92%、-

同期净利润分别为28.8亿元、24.71亿元、10.13亿元、15.4亿元、22.6亿元和27.28亿元，同比分别增长16.06%、14.2%、59.01%、52.06%、46.75%和20.69%。

从数据可以看出，越秀地产的收入增长率并不稳定。尽管收入在2018年创下新高，但同期净利润却不如2013年，2015年达到10.13亿元的最低水平。

从毛利率水平来看，虽然近三年来一直在上升，但与同行相比仍处于较低水平。

根据风能数据，越秀地产2015年和2018年的毛利率分别为20.79%、25.67%和31.75%。同样在香港上市的中国金茂，同期毛利率分别为32.31%、39.59%和37.53%。

至于越秀地产，在引入广州地铁作为战略股东后，轨道交通+地产的发展模式能否如预期的那样还有待观察。