今年债券违约金额已超千亿 民企违约量占大头

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[蔡连社](上海研究员万谦)报告称，2018年外汇债券违约风险大幅上升，但2019年仍很严重。据信达证券统计，截至2019年5月21日，该交易所共有147只违约债券，违约金额超过1000亿元人民币。2018年，交易所有66只债券违约，违约金额为653.93亿元，较2017年大幅增加。今年以来，违约风险依然严峻，新增35只违约债券，违约规模增加251.98亿元。

由于违约，债券发行冷。今年以来，已有236只债券延期或未能发行，涉及199个科目和1843.41亿元的资本，制造业仍占很大一部分。

招商证券认为，目前被取消或延期的债券有几个特点:一是取消发行，从短期融资转向中期券；二是低等级发行人融资渠道被动收窄。一方面，配置的结构趋势使它；另一方面，低水平发行人间接融资优势小，对债务融资的依赖性强，这也促使这些发行人面临再融资的压力；第三，对私营企业债务的“歧视”正在增加。

私营企业的违约支付率很低

国有企业的违约债务偿还率高于民营企业。根据大智慧违约债券还款进度统计，截至5月21日，52笔国有企业违约债券涉及违约金额435.92亿元，已还款80.64亿元，还款率18.50%；267笔民营企业违约债券的违约金额为1360.68亿元，其中已偿还88.02亿元，偿还率为6.47%。民营企业的违约债券远远超过国有企业，主要是由于2018年融资渠道收紧，导致民营企业的违约数量急剧增加，而国有企业的违约情况比以前更加严重。

民营企业偿付能力弱是主要原因。国有企业52只违约债券中，10只已全部赎回，占19%，而民营企业267只违约债券中，只有35只已全部赎回，占13%。相比之下，从国有企业的角度来看，一方面，国有企业规模大，社会影响大，政府出面帮助的意愿相对较强；另一方面，国有企业持有的资产质量相对较高，第三方更愿意介入重组。

民营企业上市公司面临许多困难，一旦民营企业债务违约，就更容易形成“恶性循环”。例如，过去几天发生债券违约的锦州慈航，其毛利率从2018年1月至9月下降了60.86%，导致经营净现金流出现较大的净流出，经营可用现金大幅下降，无法偿还债务来源。形式支持；同时，账户货币资金大幅减少，存在坏账和减值风险，流动性下降；一旦贷款逾期，融资渠道将被阻断，这将对债务偿还来源造成极大的不利。

一些评级机构的预警能力较弱

评级的“悬崖效应”往往是由于评级缺乏“预警”，突出了评级机构提前披露风险的不足和评级结果的滞后。从近年来的第一次债券违约来看，当许多债券违约时，发行人的主要评级仍为aa或以上，只有在违约后才下调。

3月15日，全国企业破产重组案件信息网披露，大型民营企业山东陈侗控股集团有限公司申请破产。陈侗债务随后违约，陈侗集团有5只存续债券，即“16陈侗01”、“16陈侗03”、“16陈侗04”、“17陈侗01”和“18陈侗01”，总规模为21.27亿元。根据《中华人民共和国企业破产法》，未到期债权在破产申请被受理时视为到期，陈侗集团已构成实质性违约。

2017年10月，中国信用评级关注陈侗集团的风险，将公司主体的信用评级从A下调至bbb++级。2018年11月，其主要信用评级进一步下调至BBB-，同时被列入负面信用观察名单，并再次向投资者指出风险。

另一家评级机构大公国际信贷(Dagong International Credit)在“陈侗债务”爆发后，刚刚降低了其信用评级。2018年12月，大公仍将其评为aa级。陈侗在3月15日宣布破产后，大公在3月22日突然将其评级下调至cc。

同样，另一家债券违约的上市公司锦州慈航也被大公国际信用评级。2019年4月，“17锦州地区01”转售基金赎回日期连续两次延期，5月15日宣布最终无法赎回，导致债券违约。

大公下调评级的速度总是很慢。“锦州17区01”延伸公告发布后，大公将锦州慈航的主评级调整为bb级，评级前景为负面；将“17锦州01区”信用等级评定为BB级；5月15日，锦州慈航宣布其债券违约，5月17日，大公将其债券评级下调至c级，这完全没有警示作用，有“后知后觉”之嫌。

在2019年第一季度对评级机构的抽查中，Chinabond.com发现一些评级机构在评级结果、评级操作、评级报告质量等方面存在诸多不足。提名机构为中国程心国际、联合信贷和上海新世纪。

首先，暴露出的问题是评级结果对评估对象的信用风险预警功能较弱。个别评级对象违约后，中国程心国际和美国信用评级被大幅下调，部分评级对象在违约前6个月仍保持aa及以上水平。评级结果未能及时反映被评级对象的信用风险水平。

其次，评级结果的给定合理性差，评级质量控制不够。中国程心国际对部分项目评级模型的评分结果进行了升级，但评级模型中已经反映出调整原因，评级操作不审慎，评级结果依据不足；上海新世纪的个别项目对评级模型的指标分值进行了调整，但评审团会议纪要中没有对调整原因进行评价和论证，调整依据与评级报告中的相关表述相矛盾。

第三，调查访问工作不到位，自律规则没有严格执行。中国程心国际没有约谈被评估对象的实际控制人和重要子公司负责人，也没有列举原因和采取替代调查方法；联合授信对评估对象信用风险因素的验证和分析不全面、不深入；上海新世纪在对评估对象的财务和业务信息进行质疑时，未能通过多种渠道进一步核实，影响了对被评估企业信用质量的判断。

针对这一现象，东方金城评级技术委员会主任于春江评论道:在现有的信用评级环境下，级别分布过于集中，导致级别预警不足和悬崖式下调并存，信用评级报告质量有待提高；在债券违约正常化过程中，投资者对信用评级报告的要求大幅提高，评级机构没有完全满足这一要求。