新三板投资者结构调查：准入门槛有望分层下降 推动更多机构投资者入市

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我们的见习记者刘伟杰

投资者适当性制度是资本市场的一项重要基础制度。作为中国多层次资本市场的重要组成部分，新三板多年来不遗余力地保护投资者，并不断完善对投资者的适度性管理。

值得一提的是，新三届董事会全面深化改革的草案也包含了“优化投资者结构”的重要内容。具体政策措施包括两个方面:一是根据上市公司的风险和流动性水平，适当降低投资者进入壁垒，结合市场分层实施差异化的投资者适宜性标准；二是鼓励公共基金按规定投资选定的上市公司，不断推动保险基金、企业年金等专业机构投资者进入市场，扩大专业机构投资者队伍，不断增加市场长期稳定的资金来源。

根据国有股转让公司的数据，截至2018年底，新三板有37.75万个人投资者，占87%；机构投资者有56，300人，占13%。此外，从2015年到2018年，机构投资者的比例从10%、12%、13%和13%逐渐上升。

个人投资者的门槛将分层次下降

目前，投资者在新三板市场的合适门槛是500万元的金融资产。监管当局在成立之初就认为，上市公司大多是创业型和成长型的民营小微企业，风险较高，有些公司治理不规范，表现为业绩波动大、风险高。为了平衡企业上市准入和投资者准入之间的关系，新三板提出了更高的投资准入要求。

“不可否认，这一要求在提高市场弹性和保持市场发展初期无系统性风险的底线方面发挥了积极作用。然而，这种极高的投资者门槛很难适应当前新三板市场发展的需要。它不仅达到了不可改变的水平，而且新三板市场也有降低投资者门槛的现实基础。”国有股转让公司总经理徐明在今年9月出席第二届中小投资者服务论坛时表示。

根据徐明的进一步分析，一方面，与沪深两市的1亿多投资者相比，新三板市场的高门槛会将大多数投资者拒之门外，每个上市公司平均只有几十万合格投资者和几十名投资者。投资者太少使上市公司融资极其困难，资本市场的基本功能也受到很大限制。另一方面，经过近七年的发展，NEEQ的公司质量、公司治理、信息披露和规范程度都有不同程度的提高，相应的法律法规和自律规则不断完善，投资者的专业知识、法律意识和风险意识都有所提高。因此，降低新三板投资者门槛具有现实条件，应尽快降低投资者进入门槛。

此外，国有股转让公司监管部相关负责人在11月28日的上海会议上强调，在这一深度改革计划中，个人投资者适当性的门槛将整体下降，不同的门槛将在不同的层面设定。满足企业的差异化需求；同时，将推出包括公共基金在内的长期基金。

“基础层的风险系数最高，配套投资者准入标准也应该是最高的，预计会降到300万元；创新型公司相对成熟，风险系数中等，具有一定的交易属性，对股权分散有一定的要求。匹配相对较多投资者的门槛是200万元；所选层经历了小规模公开发行，公司在质量、标准化、信息披露和监管要求方面有更高的要求。与此同时，为了获得更高的流动性，为了与50万元的科技股门槛拉开距离，这个门槛可能只会降至100万元。”新三板资深解说员、北京南山投资创始人周云南在接受《证券日报》采访时表示。

机构投资者将扩大他们的能力

11月29日，中国证监会在回应全国人大关于“降低个人投资者门槛、引入投资比例限制、妥善管理和引导机构投资者”的建议时指出，目前正在研究制定公募基金、qfii、rqfii等新三板投资相关制度，并计划将新三板上市股票纳入qfii、rqfii的投资范围。

证监会还表示，下一步将根据市场发展需要优化机构投资体系，鼓励证券公司、保险公司、证券投资基金、私募股权投资基金、风险投资基金、企业年金等机构投资者参与新三板，丰富投资者类型，扩大投资者队伍，促进更多机构投资者进入市场。

对此，银河证券做市商总部负责人杨晓燕博士在接受《证券日报》采访时表示，随着全面深入改革的推进和投资者适宜性管理体系的完善，投资者的结构和数量将有所改变，尤其是专业投资者的比例应进一步扩大，从而促进市场流动性的逐步恢复。

杨晓燕认为，积极将证券公司、保险公司和各种公共基金引入市场，进一步扩大机构投资者队伍，可以充分发挥专业投资者主导的市场定价功能，增强市场交易活动。自2019年初至11月底，新三板市场庄家转换率由2018年的5.5%上升至12.8%，协议转换率和年转换率分别为4.26%和5.73%，高于2018年的4.07%和3.72%。展望未来，质量好的入选企业和龙头企业的流动性将首先得到改善，并在市场整体流动性恢复中发挥重要作用。

“随着保险公司、企业年金等机构投资者对新三板市场的深度参与，可以预见，未来整个市场的投资者规模将大幅增加，投资者类型将更加丰富，投融资生态将更加多元化。”蔡华新三板研究所副所长兼首席行业分析师谢才告诉《证券日报》记者。

周云南告诉记者，在改革初期，个人投资者将是二级市场的主力军，而机构投资者将是一级市场的主力军。未来，随着市场的发展，个人投资者可能只占合格投资者的大多数，而机构投资者是一级和二级市场的主要投资者。