当当卖身75亿：“买买买”的海航总体战略低调生变

本篇文章2854字，读完约7分钟

新的零售转型并购能给空带来怎样的想象空间？此外，玩家是焦点公司。

海航科技以75亿人民币收购Dangdang.com，这是两家知名企业达成的交易，但投资机构的关注度不高。一方是“前明星”。作为中国最早的电子商务平台，当当的市场份额不到1%；另一方面，它是“舆论的焦点”，即天海投资(600751.sh)，一家海航的上市公司，由于其在购买购买中的慷慨购买而受到公众对其资本链的质疑。

在《经济观察报》采访的网上零售和海外中国股票的卖家分析师中，每个人都没怎么关注这件事。这一次，不是亚马逊、腾讯等大型电子商务平台，而是海航科技，后者没有电子商务业务布局。

摆在市场和投资者面前的问题是，在阿里和京东面前，海航科技将如何与当当携手扭转局面？中国阅读资本网络零售分析师王梦溪向记者承认，他对天海投资的“供应链生态系统”有所保留。无论谁买当当网，都不会影响京东和淘宝网。没有海航集团的持续注资，它无法支持当当网在电子商务红海的竞争。

一位熟悉当当网的投资银行家对《经济观察报》表示，虽然海航科技在牵头收购，但更多的是收购当当网，希望与HNA商业部门合并。“这实际上是线下采购线下新的零售转型收购。HNA商业区有大量的百货商店、超市、商店等。关键在于当当网现有的交通是如何引入HNA的，以及两者未来将如何合作，这仍是一个富有想象力的问题。”

此外，HNA是从扩张性的M&A向商业M&A转变的一个例子——这是否意味着HNA的整体战略已经悄然改变？

估值:从1.5亿元到75亿元

当当无法逃脱被卖掉的命运。2004年，亚马逊承诺以1.5亿美元的价格收购当当70%的股份，但当当创始人李国庆直接拒绝了，称当当价值10亿美元。14年后，李国庆以类似价格出售了当当，并放弃了对当当的控制权。

接管Dangdang.com的天海投资公司在4月11日晚宣布了交易计划，并计划以75亿元的价格收购Dangdang.com，其增值率约为235倍。此次交易中，天海投资计划通过发行股票支付40.6亿元人民币，现金支付34.4亿元人民币。停牌前，天海投资的市值约为180亿元。

当当网的市值在2010年达到150亿元人民币的峰值，当时京东仍是当当网的“弟弟”，京东目前的估值约为600亿美元。截至2016年，当当网的私有化估值为34亿元，而现在净资产的账面价值只有3000多万元。为什么天海投资给出的估值是75亿元？

天海投资在公告中解释称，采用收益法评估当当网。原因是零售电子商务的固定资产投资相对较少，账面价值较低。除有形资产外，它还具有网络、品牌、运营经验、服务能力、人力资源、营销渠道、客户群等要素。因此，用收益法来评价，电子商务行业的企业价值主要体现在未来利润上。

根据公告披露的财务数据，截至2017年底，当当的总资产为40亿元，其中总负债为39.8亿元，所有者权益仅超过2800万元；截至2016年底，当当的总资产为34.5亿元，其中总负债为37.9亿元，所有者权益为负。净利润方面，当当网2017年和2016年的净利润分别为3.6亿元和1.3亿元，收入分别为103亿元和95亿元。去年，当当网的净利润仅为3.4%。

从2010年底上市到2016年私有化，当当一直徘徊在收支平衡线上。2011年至2015年，净利润分别为2.3亿元、4.4亿元、1.4亿元、8812万元和9155万元。从2015年第一财季到第三财季，公司连续亏损2620万元，直到年报才扭亏为盈。然而，《经济观察报》注意到当当的业绩在私有化后有所改善，盈利能力也有所提高。

另一方面，当当的市场份额一直在萎缩。根据易观国际的最新数据，2017年第四季度，当当网仅占中国在线零售b2c市场份额的0.7%。市场主要由天猫和京东瓜分，市场份额分别为60.9%和25.6%。其他玩家还包括苏宁乐购(4.5%)、Vipshop (3.8%)、国美在线(1.2%)、亚马逊中国(0.2%)

你为什么喜欢当当？天海投资的相关工作人员表示，当当网有自己的优势。2016年，当当网占据了中国在线图书b2c市场份额的45%，比天猫和京东高出20多个百分点。此外，京东的市场份额是当当的26倍，但其估值要高得多。

按2017年利润计算，75亿英镑的交易对价相当于市盈率的20.72倍，而阿里巴巴的市盈率为45倍，创业板的平均市盈率为40倍。

上述与当当网关系密切的投资银行家向记者透露，75亿元人民币的估值低于谈判之初，但双方最终达成了这一协议，李国庆夫妇交出了控制权，这种控股并购也有一定溢价，当当网2017年业绩有所改善，在合理范围内。

王梦溪分析认为，对当当来说，这个价格并不是损失。市场也明白，电子商务领域已经进入了巨人时代。在过去的两年里，JD.com已经超越并建立了绝对的竞争壁垒，与阿里正面交锋。一旦两位领导人展开竞争，后者的电子商务公司很可能面临直接死亡的危险。从天海投资者的角度来看，如果你想收购相当于当当网的流量，除了当当网，没有更好的选择。此外，在75亿元人民币中，李国庆夫妇交换了35亿股，约束期为60个月。对天海来说，这是一个可以接受的价格。

“非强联盟”

牵头收购的天海投资也在寻求转型。收购Dangdang.com是继收购全球最大的信息技术分销公司英格拉姆公司之后，天海投资公司改变互联网的又一重大举措。此前，天海投资的主要业务是国际远洋集装箱班轮运输、国内沿海集装箱班轮运输、船舶代理和货运代理业务等。

收购当当后如何与天海投资主营业务合作。海航科技向《经济观察报》表示，两家公司可以深度整合产业链，在it产品分销业务、仓储物流业务、互联网金融业务、城市集聚和云计算业务等方面具有协同效应。首先，英格拉姆国际不仅可以通过当当网开辟产业链的上下游，还可以完成b2b2c的布局。其次，天海投资在全球拥有约150个物流中心，当当网在全国拥有数十个物流中心。合并后，它将获得更大的规模优势。第三，通过客户和业务的整合，构建“供应链金融+消费金融+网络保险+大数据”的互联网金融服务集团。第四，在城市中聚集业务可以实现产品的交叉销售、用户信息的共享和产品创新的协作。

上述与当当网关系密切的投资银行家透露，天海投资感兴趣的实际上是当当网背后的数据和流量。虽然当当网的销售数据是平均的，但它的每日活跃用户和每月活跃用户都不算太差。“这实际上是一个离线M&A线的例子。两家实力不太强的公司合作进入新的零售市场，市场也在等着看什么样的火花会被抹去。”消息来源称。

根据公告披露的信息，当当网拥有近20年的交易数据以及近1900家供应商和1.16亿会员的消费数据和基本信息。当当网收集了用户的浏览、点击、搜索、手机型号、送货地址、类别、客户单价等交易行为的数据，并对1.16亿个人用户进行数据刻画，以清晰了解客户偏好、收入、资产和信用状况，为客户提供个性化、准确的产品推荐。

2015年，当当网的活跃用户数量上升至2780万，同比增长14.40%。当当网2015年的订单为7970万份，同比增长10.54%。

然而，当当的主要业务是图书销售。从2013年到2015年，书籍和视听产品的销售分别占当当网收入的64%、63.3%和59.4%。然而，国内图书市场只有300多亿元，2017年网上零售规模已经超过3万亿元，网上模式只是一个小的细分市场。尽管各类消费者的比例都在增加，但图书消费者仍然是主流。“就购买力而言，对投资者而言，当当网的客户价值低于天猫和京东。”上述投资银行家表示。

收购当当后，会不会改变天海投资的主营业务？上述天海投资的工作人员表示，该公司的公告并没有说它会改变，而就成交量而言，英格拉姆微仍将比当当网大得多，两者之间的估值差距相对较大。

天海投资转型整合的道路是漫长的。2016年底，天海投资的“吞蛇吞象”收购案引起了公众的极大关注。收入只有7亿元的a股公司以超过400亿元的收入收购了全球500强企业。天海投资的主要业务也发生了变化，从传统的航运转向it产品分销。简而言之，大型it产品制造商将其产品销售外包给英国英格拉姆公司。在ingram micro客户的上游，大约有1200家it产品制造商，如微软，而在下游，大约有20万家企业客户需要it产品。

从财务数据来看，英格拉姆公司的综合业绩并不稳定。天海投资公司预计，2017年回归母公司的净利润为7.5亿元，同比增长134%，主要是因为该公司2017年的财务报表包括了英格拉姆国际公司2017年的经营业绩。根据风能数据，天海的投资收入大幅增加，2017年总收入预计为1633万元。然而，天海投资2017年中期报告和第三季度报告的净利润分别为2486万元和1.2亿元，同比分别下降72%和43%。据《经济观察报》报道，天海投资1-9月的财务支出约为5亿元，主要包括M&A贷款利息和英格拉姆微的财务支出。

英格拉姆公司的收入很高，但净利润不高。随着云计算产业的发展，对传统it产品的需求也将减少。当当网也面临同样的问题，收入高但净利润低。未来，两家子公司对天海投资的利润贡献仍有待市场检验。

但是，“收购Dangdang.com之后，HNA的企业已经从扩张并购转变为企业并购，这也反映了HNA整体战略的转变。”上述投资银行家这样评论道。

海航科技集团董事长富通在微博上表示，天津有着独特的愿景，在HNA收购当当网的过程中发挥了积极作用，不仅促进了交易，还引入了行业，并受益于未来股价的上涨。