银华基金孙蓓琳：入行十五年对投资的五个反思

本篇文章3520字，读完约9分钟

银华主动增长基金经理孙蓓琳(音译)在不知情的情况下已经经营了15年。感谢资产管理行业，我们有机会不断学习和反思，与行业一起成长。自今年年初以来，疫情肆虐，许多行业都受到了很大影响。幸运的是，在腾讯会议系统的帮助下，我们90%的工作都在正常进行。不仅如此，还增加了很多阅读和思考的时间，这让我重新思考了这么多年的经验和教训。 重新思考周期[h/]一直以来，我们都知道经济有一个周期，企业盈利也有一个周期。然而，经过这么多年的观察和总结，我越来越深刻地认识到，市场是有周期的，市场本身的成功也是有周期的。我记得在我进入这个行业的五年前，我特别崇拜市场上的大牛市，当我在路演上遇到的时候，我会像一个女孩一样研究大兄弟的各种想法。做了10年生意后，我开始意识到市场上有不同的风格，每种风格都有优秀的玩家，其中有区别但没有对错。但今天，在经营了15年之后，我有了一种更深刻的感觉:“历史不断地重演，市场也有周期，市场本身的成功也有周期。”在霍华德·马克斯(Howard Max)的《周期》(Cycle)中，提到“不要混淆这两件事，即大脑非常看涨，市场非常看涨。”大部分的成功都是市场式的。成功是周期性的，而不是持续性的。” 回顾最近的市场，价值被低估的股票再次被市场抛弃。三年前，价值投资是市场上最耀眼的明星，每个人都在谈论价值投资概念的本质。还有，六年前，当市场疯狂追逐科技股时，价值投资也被踩在了脚底。“你是价值投资者，你全家都是价值投资者”是当时最经典的笑话。历史一次又一次地重演，这是我对循环的新理解。然而，市场参与者是短期和健忘的。他们总是相信他们所看到的可以被线性地和连续地推断出来，正因为如此，市场的周期性将会不断地重复。 对于这个市场的参与者来说，他们如何在不断变化的周期中生存？我认为，首先，我们应该有一颗谦虚的心，认识到市场的周期性和我们自己的局限性，当你成功的时候不要太骄傲，当你不成功的时候不要太沮丧。我们应该通过学习不断扩大我们的能力圈，利用周期性变化的趋势，平滑净值的波动。 重新考虑“不良期望”[h/]我记得当我们第一次进入这个行业时，我们学到的最深刻的概念是“不良期望”。如果企业的基本面好于市场预期，股价就会上涨；如果企业的基本面差于市场预期，股价就会下跌。因此，投资者在市场中最重要的任务是找到预期的差异。这个概念在短期内似乎非常有效，所以当我还是研究员的时候，我一直在不懈地寻找各种预期的差异，并向基金经理推荐投资机会。 今天，在银行工作了15年、管理基金8年后，我对“不良预期”的理解发生了新的变化。首先，市场的预期本身就是一个非常微妙的问题。找到预期的差异更像是一个与市场玩游戏的过程。更多的是反映a+和a-，但是我们忽略了判断A是否好，是否值得投资。寻找不良预期的过程使投资者很容易陷入与坏公司玩游戏的陷阱，同时错过优秀公司的增长好处。现在我更喜欢把它定义为一种投资策略，而不是一种战略判断。找到预期差异的过程与巴菲特的“捡烟头”理论非常相似。地上有未完成的烟头，如果你不需要钱，你可以抽。也许你可以捡起地上所有的烟头，立即扔掉，这样收入就可以最大化。但是，只要丢弃的烟头在手中长时间握着，它们肯定会燃烧。 重新思考如何选择股票在重新思考发现预期差异的理论之后，我们也需要重新思考如何选择股票。如果时间可以倒过来15年，我就不会花那么多精力去研究被市场质疑的股票是否有不良的预期，而是花更多的时间去研究公司真正的竞争优势、壁垒和护城河，这可能会让基金经理在持股时少走一步，多睡一觉。那么如何选择一家好公司呢？首先，我们应该看看这是不是一笔好生意。与消费类股相比，科技类股很容易被新技术颠覆，后来者可以用更先进的技术和设备在拐角处超越。消费行业的主导市场格局相对稳定，打造品牌需要时间，因此消费行业应该是一个比科技行业更好的行业。同样，在消费品行业，服装公司库存的保质期只有3个月，而白酒的保质期是无限的，所以白酒行业能够更好地抵御经济波动的风险，这是一个很好的业务。再看看白酒行业中的酱香型和浓香型企业。浓香型的酿造过程决定了只有15%的优质葡萄酒，其余85%的劣质葡萄酒需要成千上万个品牌来消化，这是非常难以管理的。酱香工艺酿造的酒几乎都是经过五年储存的优质酒，品牌单一，所以管理比较简单，所以酱香龙头的生意比浓香龙头好。通过类比和不断的比较，在市场上找到好的生意并不难。第二，我们应该看看空.这个行业的规模事实上，对行业趋势的判断来自于对经济周期的判断。在我第一次进入这个行业的前五年，中国经济处于重工业化的快速发展阶段，房地产业是经济的主要支柱，房地产、金融和房地产产业链是/年最大、增长最快的行业。在经济增长持续下滑的今天，经济增长的内涵又发生了变化，可以带来效率更高的技术产业，可以解决老龄化问题的医药产业，以及满足消费升级的大型消费产业，从而有更深的能力容纳更多企业的增长。因此，在有很多鱼的池塘里钓鱼总是比较容易的，行业的选择也是选种的一个重要部分。第三，优秀的管理是大多数牛市的标准。巴菲特提到，有两种类型的公司特别稀缺:一种是有深沟的公司。即使管理平庸，这种有护城河的公司也能提供高资本回报；二是企业管理层具有优秀的管理能力，能够完成常人无法完成的壮举，释放企业价值。我更喜欢把前者定义为酒水龙头，后者定义为华为。因为我们不能指望市场上有很多企业能赢，优秀的管理无疑是稀缺的，需要珍惜。在优秀的企业家面前，你会发现“天空”是这些企业的终点。 最后，适当的估值、可实现的业绩等也是选股时非常重要的考虑因素，所以我在这里不再重复。 重新考虑学习和心态[h/]业内有几位德高望重的前辈，其中我看到了一颗开放、热爱学习的心。他们总是对新事物充满热情，从不遵守规则。看到他们，我也开始相信投资这个行业真的可以活到80岁。事实上，回顾已经错过了这么多年的牛市，通常不是不赞成，而是根本不研究覆盖面，自然没有判断。在周期性市场中，我认为抵御周期性波动的最好方法是保持开放的心态，不断学习新行业、新技术和新公司。我记得一个相识多年的小医药伙伴曾经说过:医药确实是一个很好的行业，它可以让一个中年人每天用荷尔蒙学习新的东西，而且没有止境……我也有同感。即使在这个行业干了15年，每天仍有许多未知领域需要学习。现在生活变得很简单，有两件最喜欢的事情:一是阅读，它可以告诉我历史；一个是和新一代的研究人员聊天，他们可以告诉我关于未来的事情... 思考基金持有人如何通过购买基金来赚钱 最后，我发现今天(7月3日)我管理的所有基金的净值都达到了新高，而且从他们职业生涯开始以来管理的基金并不是最好的，但是年化收入仍然相当可观。我不禁思考，为什么这么多优秀的基金经理拥有完美的净值曲线，而普通人似乎没有赚到钱。作为一名多年的基金持有人，我总结了基层群众在基金上赚钱时应该注意的地方； 1。从根本上说，在基金上建立一个乐队是一种破坏性的价值。在过去的15年里，我经历了三次熊市和三次牛市。客观地说，即使是专业的机构投资者也不能准确地找到市场的顶部和底部。我们只能根据经验和估值粗略判断市场是在顶部还是底部，但我们无法预测拐点。毕竟，当每个人都恐慌时，我们也会恐慌。这是人的本性。因此，一个普通的投资者希望通过做波段来从基金中获利，这很有可能不成功。在高位买入，在低位卖出是合理的，因为这符合人性。 2。就个人而言，行业基金不适合普通投资者。对每个行业的理解都需要深入研究，而大多数普通投资者都不具备这种能力。行业基金相对更适合更专业的机构投资者作为配置需求。因此，除非个人对某些行业的未来3-5年有深刻的理解，否则不推荐追求更高的行业基金。毕竟，在最繁忙的时候购买，即使是最好的酒类领导者，也不会在2012年高峰期购买之后，直到2015年才会发布。在此期间，大量的股票已经涨了十倍，我相信90%的人都受不了这个过程。更不用说，事实上，大多数公司在繁荣的高点买入后没有未来，只会继续下跌，甚至退出市场。 3。固定投资和长期持有是开放式基金投资的正确方式。基金投资收益最大化的途径是找到一只由合格基金经理管理的全市场基金，坚持固定投资，长期买入并持有，将基金投资视为一种长期财务管理方式。由于美国基金的大部分持有者都是养老金账户，我们不能把基金投资作为养老的一种方式。我想了很多，没有时间一一表达。以上只是此时对研究和投资的一些新见解。也许在这个行业干了20或25年后，这个想法会再次改变。无论如何，感谢这个伟大的时代，我们能够见证彼此的成长，并希望我们的成长能够带来持有者的财富增值，这就是资产管理行业存在的意义。