5月社融超预期！券商激辩：社融高增难延续

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据蔡联(上海高桥研究员)介绍，5月份中国社会融资增加了3.19万亿元，同比增长1.48万亿元，环比增长1000亿元。此前，市场预测社会融资增量为3.1万亿元，略高于预期。5月份，社会融资存量增速为12.5%，延续了疫情后的快速增长势头，增速在过去两年达到新高。

金融数据发布后，市场开始讨论社会融资的高增长率是否可持续。

考虑到宏观杠杆率和高频数据的约束，招商宏观倾向于认为实体行业的债务增长率在5月底达到峰值，6月份将略有下降。

华创证券认为，广泛信贷和降低成本仍是金融反周期调控的最重要目标，未来社会融资增速的上行节奏可能放缓甚至波动，但完全回落的可能性较小，空全年仍将有所上升。

关于打击资本套利对社会金融的影响，广东发展证券的李麒麟指出，打击资本空转移套利只是短期的干扰，主要矛盾仍然在于信贷扩张，社会金融和m2增速将继续保持在较高水平。

社会福利的高增长率能持续吗？

从结构上看，5月份政府债券融资为社会福利做出了巨大贡献。其中，政府债券环比增加8043亿元，贷款和公司债券环比分别减少739亿元和6044亿元。

政府债券融资的高增长是由于大规模发行地方特种债券的贡献。根据招商局的宏观研究报告，从高频数据来看，6月份政府债券和信用债券的发行动能都明显下降，因此6月底政府债券的增长率趋于下降。

在家庭部门债务方面，《招商局宏观研究报告》指出，由于“住房无投机”的指导目标不变，未来家庭部门债务余额增长率将向下波动，并向名义国内生产总值增长率靠拢，与房地产周期疲软相对应。5月份，家庭部门债务同比增速小幅下降0.1个百分点，至13.8%，中长期和短期贷款余额增速下降1升。

对于非金融企业，招商局的宏观研究报告显示，5月份ppi环比下降0.4%，同比进一步扩大至3.7%。尽管预计将从6月份开始逐渐恢复，但其灵活性可能有限。因此，市场化程度高的非金融企业很难有增加杠杆率的意愿，甚至更愿意取消杠杆率。5月份杠杆率大幅上升的行为仍主要来自市场化程度较低的非金融企业(主要是国有企业)。

此外，根据现有数据，5月份，货币政策可能开始趋同，金融机构将被引导杠杆化(负债增长率将下降)。在后续阶段，概率将保持边际收敛，金融机构和实体负债增长率将被引导逐渐下降。

因此，招商宏观认为，考虑到宏观杠杆率和高频数据的约束，我们倾向于认为实体行业的负债增长率在5月底达到峰值，6月份将略有下降。

然而，华创宏观认为，当前货币政策的调整并不等于宽松流动性环境的逆转，宽信贷和降低成本仍是金融反周期调控的最重要目标。

华创宏指出，这意味着在2019年，非标准的湮灭率将大大放缓，股票融资可能略有增加，企业贷款仍将增加空在下半年。在不考虑特殊国债融资的情况下，中性判断显示，今年社会融资的增长率可以进一步提高到13%左右，与当前相比，空提高了0.5个百分点。

总体而言，华创宏观认为，未来社会融资增速的上行节奏可能会放缓甚至波动，但完全上行回落的可能性较小。空全年仍有增长，年底增长率可能会下降13%左右。

广东发展证券的李麒麟也认为，社会金融和m2增速将继续保持在较高水平，宽信贷仍将是今年的主旋律。

最近，打击空资本转移套利的消息逐渐增多，这在市场上已被广泛讨论。李麒麟认为，目前对空资本转移套利的打击只是短期的干扰，不会改变信贷扩张的总体趋势。

周一，央行首次主动披露将于15日恢复mlf，这显示出安抚市场情绪的明确信号。李麒麟表示，这表明央行现在已经注意到债券市场收益率大幅调整对信贷扩张的影响，货币政策的边际收紧趋势显示出暂停迹象。

此外，今年的主要矛盾仍然在于信贷扩张，因为政府为今年全年设定的基调是“使货币供应量和社会福利增幅明显高于去年”。

李麒麟表示，目前对资本空转移套利的治理只是一个接力任务和短期修正，以避免“低利率资本空转移”规模过大，造成“金融市场严重积累和大幅波动”，从而使信贷扩张雪上加霜，难以维持经济的好转和反弹。今后仍需积极拓宽信贷渠道，积极增加信贷供给，为经济保驾护航。