三年多累亏8.89亿估值却近百亿泽璟制药以第五套标准冲刺科创板机会几何？

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目前连续三年亏损，没有产品上市，没有销售收入，但管理费用高的现状，使得泽益药业的上市提议显得尤为关键

《投资时报》研究员王

2019年6月10日，上海证券交易所披露了苏州泽景生物医药有限公司(以下简称泽景医药)的首次公开发行(ipo)申请招股说明书，其现状被接受。与其他公司不同的是，泽京药业采用了第五套上市标准，寻求在科技板块上市。

根据招股说明书，泽京制药计划在上海证券交易所科技板块公开发行不超过6000万股股票，募集资金23.84亿元。发起人和主承销商是中国国际金融公司。公司控股股东为盛，持有泽晶药业约27.58%的股份，与盛形成一致行动关系，为公司的实际控制人，共持有公司46.85%的股份。

据公开信息，泽京制药有限公司是一家创新驱动的新药R&D企业，专注于肿瘤、出血及血液疾病、肝胆疾病等多个治疗领域。它也是迄今为止唯一采用第五套上市标准的企业。

《投资时报》研究员指出,《上海证券交易所科技板块股票发行与上市审核规则》第22条第2款第(5)项规定的上市标准为:预计市值不低于40亿元人民币，主要业务或产品需经国家相关部门批准，市场为空室，已取得初步成效。制药行业的企业需要至少有一种核心产品获得批准才能进行二期临床试验。

招股说明书显示，截至2019年第一季度末，泽京药业的最新投资后估值约为47.5亿元，在该公司正在开发的11种创新药物中，甲苯磺酸唐纳芬尼(泽普生)、重组人凝血酶(泽普林)和盐酸杰克替尼(泽普平)的适应症已分别进入二期/三期临床试验。

然而，《投资时报》的研究员注意到，公司的管理费用在2016年、2018年和2019年第一季度(以下简称报告期)波动较大，呈上升趋势。报告期内，公司累计亏损8.89亿元，其中3年累计亏损7.16亿元。同期，则晶药业经营活动的净现金流量为负，无药品销售收入。正在研究的最快产品已经进入第三临床阶段，但盈利时间仍不得而知。

此外，值得注意的是，泽京药业总资产只有3.79亿元，但截至报告期末，其投资后估值达到47.5亿元，是公司净资产的12.53倍。本次募集资金为23.84亿元，不低于发行后公司总股本的25%，即泽景药业将上市，价值95.36亿元。

业内资深人士告诉《投资时报》的研究员，创新药物公司经常受到资本的追捧，但创新药物的研发仍然是一项高投资、高风险的业务。泽京生物目前市场上没有产品，相对缺乏商业化经验。销售团队刚刚成立，在未来的产品营销和推广中还有很多问题需要解决。

鉴于潜在投资者的普遍关注，《投资时报》的研究员通过电子邮件将大纲发送给了泽京药业的相关部门，但截至发稿时，尚未收到任何回复。

连续三年亏损

泽京制药的前身泽京有限公司成立于2009年3月，注册资本为14.7万美元。2019年2月，更名为苏州泽景生物制药有限公司，注册资本为1.8亿元。经过最近一轮投资，该公司的估值已达到47.5亿元。

根据财务数据，报告期内，泽京药业实现营业收入20.03万元、0元、131.11万元和0元，四年累计收入151.14万元，2017年和2019年第一季度收入为零。同期，泽景药业净利润分别为-1.28亿元，-1.46亿元，-4.42亿元，-1.73亿元，三年多累计亏损8.89亿元。

对于持续亏损的泽京药业来说，净经营现金流持续为负并不奇怪。根据招股说明书，报告期内公司的净经营现金流分别为-5700万元，-1.08亿元，-1.12亿元，-4200万元。

对此，泽景药业表示，公司仍处于产品研发阶段，研发支出较大，报告期内因股权激励产生的股份支付金额较大，导致公司累计未收回损失较大。暂时无利可图的现状将导致公司现金流紧张，这将在一定程度上影响股东的投资收益。

报告期内，泽景药业的管理费用分别为7373.1万元、768.96万元、3.19亿元和1.4亿元。可见，整体管理费用波动较大，2018年和2019年第一季度大幅增加。

此外，据《投资时报》研究员介绍，2016年至2018年，泽京生物科技通过增资和股权转让等方式多次募集资金，其中深圳创业投资、宏润盈科等新股东于2016年7月引入，民生人寿于2017年引入。目前，泽京制药拥有多达33名股东。

值得注意的是，泽益药业的股东不仅包括苏州博鳌、民生人寿、股份投资、深圳创投等知名的pe/vc机构，还隐藏着几家上市公司，其中东吴证券(601555.sh)是其全资子公司。东吴创新持有1.07%的股份，中国国色股份有限公司(000758.sz)，联想控股(3396.hk)，新希望(000)

临床利润的第三阶段未知

泽京生物是一家创新驱动的新药R&D企业，专注于肿瘤、出血及血液疾病、肝胆疾病等多个治疗领域。精密小分子药物和复合重组蛋白平台是公司的两大核心，涵盖肝癌、非小细胞肺癌、结直肠癌、出血、肝胆疾病等领域。

根据说明书，目前正在研究的泽京生物有11个品种，其中甲苯磺酸多那芬尼(泽普生)、重组人凝血酶(泽普宁)和盐酸杰克替尼(泽普平)的适应症已处于第二/三期临床试验阶段，而注射用重组人促甲状腺激素(色诺净)和奥卡替尼正处于第一期临床试验阶段。

用于自身免疫相关疾病的盐酸杰克替尼乳膏、盐酸杰克替尼片剂和zg5266处于临床研究应用阶段。此外，公司还有一些小分子新药处于临床前研发阶段。

业内人士告诉《投资时报》的研究人员，R&D创新药物技术含量高，开发难度大，R&D周期长。从第三阶段临床试验到具体的市场营销仍有许多不确定性，如安全性问题或监管批准问题。即使新药上市了，也应该受到监控。一旦出现不良反应或评价不佳，它们很可能会被迫下架。

据《投资时报》研究员介绍，新药从研发到上市有三个阶段:临床前研究、临床试验和上市后监测，其中临床前研究需要1 2年，临床试验需要4 6年。另一方面，泽精药业的大部分品种都处于第一、第二阶段，远离盈利期。

但是，泽京药业在其招股说明书中表示，预计最早将于2019年下半年提交多纳非尼一线治疗晚期肝癌的申请，并于2020年完成多纳非尼三线治疗晚期结直肠癌的三期临床试验，并根据三期临床试验结果提交nda申请。

目前，该公司肝癌靶向药物的主要竞争对手是德国拜耳公司的驯化(Sorafenib)和日本蔡威制药的鲁维玛(Luweima)，分别于2008年7月和2018年9月获得批准。其中，2018年，索拉菲尼全球销售收入达到7.12亿美元，中国的销售收入为7.1亿元人民币，勒韦马全球销售收入为4.7亿美元，中国的销售收入为1亿元人民币。

泽景药业首次公开发行募集的23.84亿元将继续投资于新药研发项目、新药研发生产中心二期建设项目和运营发展储备基金。