贵州茅台三季报低于“市场预期” 渠道改革引发短暂“阵痛”

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(成都记者崔)记者昨天晚上报道，贵州茅台(600519.sh)披露了其前三季度业绩。公司前三季度营业总收入635.09亿元，同比增长15.53%；净利润304.55亿元，同比增长23.13%；基本每股收益为24.24元，同比增长23.13%。

收入和净利润增幅低于2017年和2018年同期。根据平安证券研究报告，这“低于市场预期”。此外，记者注意到，公司的经营现金流也有所下降。一些分析人士指出，这与公司的渠道清洗有关，而“铁腕”的切割和集团营销公司的成立对业绩增长都有影响。受此影响，该公司股价昨日触及1200元大关，今天开始上下波动，现在已回落至1200元以下。

第三季度报告低于“市场预期”

贵州茅台第三季度报告显示，2019年1-9月，贵州茅台实现营业收入609.3亿元，同比增长16.64%；净利润305亿元，同比增长23.13%；与中期报告相比，公司营业收入和净利润的增长率有所下降；其中，第三季度净利润105亿元，同比增长17%，增速进一步放缓。

其中，公司第三季度实现营业收入214.47亿元，同比增长13.81%；上市公司股东应占净利润105.04亿元，同比增长17.11%。与2019年第一季度、第二季度和第三季度相比，贵州茅台归属于上市公司股东的净利润同比增速略有下降。

平安证券研究报告指出，“第三季度收入和净利润增长率高于预期0-10%，但低于市场预期20-30%。为了实现集团1000亿元的收入目标，完成年度销售计划，公司必须增加茅台的实际用量，促进实际开瓶消费的增长。”

从产品结构来看，茅台仍然是公司业绩的主力军。2019年前三季度，茅台和贵州茅台系列酒分别贡献约538.32亿元和70.38亿元，分别约占88%和12%。2018年第三季度，贵州茅台的茅台和系列酒分别创造了约462.65亿元和59.34亿元的收入，分别约占89%和11%。对比数据，我们可以发现茅台和系列酒的同比增长率分别约为16%和19%，后者增长更快。

贵州茅台董事长李保芳公开表示，茅台系列酒应该“不平衡发展”。首先是地区不平衡，哪里市场好，去哪里；二是品种不均衡，不容易销售的产品停产或减产，好卖的集中精力集中在做几个大项目上；第三，经销商不做平衡和关心。

事实上，不仅是系列酒，茅台的经销商也严格推行“不平衡、不照顾”的政策。这说明从经销商数量的变化来看，从年初到报告期末，茅台的国内经销商数量为2401家，增加了30家。，减少616人；外国分销商的数量为106家，增加了3家，减少了12家。与半年度报告相比，2019年第三季度茅台国内经销商数量减少了14家。

贵州茅台表示，这一增长主要是由于酱香型白酒的经销商。此外，为进一步优化营销网络布局，提升经销商整体实力，本报告期内，公司清理淘汰了部分酱香型白酒经销商，减少了494家酱香型白酒经销商。

一些分析师指出，“公司的‘铁腕’清理了经销商，这对公司第三季度业绩有一定影响。此外，该公司和集团今年成立的营销公司的反复锯也影响了公司第三季度的布局计划。”

渠道改革造成了短期的“痛苦”

事实上，经销商的减少也影响了公司的现金流。2019年前三季度，贵州茅台的经营活动产生的净现金流约为273.15亿元，较去年同期的282.21亿元下降约3%。2019年上半年，贵州茅台经营活动产生的净现金流量约为240.87亿元，较去年同期的177.35亿元增长约36%。

根据这一计算，2019年第三季度，贵州茅台的业务活动产生的净现金流量约为32.28亿元，较去年同期的104.86亿元下降约69%。尽管贵州茅台在公告中没有解释返还给经销商的保证金金额为何大幅增加，但这可能与大量切断经销商有一定关系。

根据公司公告，贵州茅台控股的子公司贵州茅台销售有限公司返还了经销商保证金，金额近43亿元，同比增长约96%。然而，这并没有影响公司清理渠道的决心。贵州茅台表示，将进一步优化营销网络布局，增强经销商整体实力，加大分销渠道治理力度。

事实上，李保芳也明确表示，茅台将不再增加专卖店、特约经销商和总经销商；同时，茅台将重点拓展直销渠道，推进营销扁平化。东兴证券在研究报告中表示，贵州茅台的渠道改革有利于进一步优化营销渠道，清理低利润或亏损的经销商以确保价格；另一方面，增加直销的比例有利于提高吨酒的价格。

然而，根据第三季度报告，该公司的直销渠道的销量很差。2019年前三季度，直销收入31.03亿元，批发收入577.67亿元。2018年同期，公司直销金额为38.7亿元，公司主导的直销渠道销售额下降。据《四川金融证券研究报告》称，“第三季度整体直销量低于预期，预计第四季度直销店数量将有所增加。”

该公司还解释说，“直接销售渠道改变为通过茅台集团的营销公司将茅台推向市场。不过，茅台集团营销公司也在5月份宣布，茅台的直销渠道仍有很长的路要走。”

《四川金融证券研究报告》指出，“直销渠道的逐步增加有望提高平均价格。该公司的1.7万吨经销商配额是固定的，而其余的将通过平均价格更高的直销渠道交付。同时，公司增加非标准葡萄酒的比例有利于提高整体平均价格。此外，经销商在上半年完成了对普通经销商、葡萄酒和精品葡萄酒的年度付款。预计公司的业绩全年仍将保持高增长率。”