一汽轿车调整270亿重组案：报告书厚达745页总负债飙升至609亿元

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一汽解放拟投入100%股权的一汽汽车重组交易进行了调整，取消了不超过35亿元的配套资金的收取，这可能会加快交易进程，但这将使一汽汽车的总负债增加448.57%，比调整前增加34.2个百分点。资金压力无疑已大幅增加

《投资时报》研究员李宇辰

11月28日晚，一汽汽车股份有限公司(以下简称一汽汽车，000800。备受汽车行业和资本市场关注的深交所发生了重大调整。

8月30日，一汽汽车披露了资产重组方案草案，并计划将一汽金融有限公司(以下简称一汽金融)和新安汽车保险有限公司(以下简称新安保险)除股权和部分储备资产外的全部资产和负债转让给一汽奔腾汽车有限公司(以下简称一汽股份)，一汽奔腾汽车有限公司为其全资子公司。此后，一汽股份有限公司的100%股权作为设定资产，并由中国第一汽车股份有限公司(以下简称一汽)持有的一汽解放汽车股份有限公司(以下简称一汽解放)的100%股权的等值部分替代。

其中，一汽解放100%股权(定价270.09亿元)与一汽股份100%股权(定价50.88亿元)的差价达到219.21亿元，其中199.21亿元由一汽汽车以发行股份的形式支付，其余20亿元以现金支付。此外，一汽汽车计划同时筹资不超过35亿元。由于重组计划涉及的公司数量庞大，金额巨大，立即引起了资本市场各方和整个汽车行业的密切关注，也引起了深交所询证函的诸多质疑。

《投资时报》研究员注意到，11月28日晚，一汽汽车披露了更新后的《关于重大资产置换、发行股票和支付现金购买资产及相关交易的报告》(以下简称《报告稿》)，称计划调整收购一汽解放的计划，取消35亿元的配套融资，相关对价由公司以自有现金支付。

对于此次调整，一汽汽车表示，本次子方案的调整仅涉及取消募集的配套资金，不构成重组方案的重大调整。

在业内人士看来，该计划的简化调整将加快交易流程，尤其是缩短相关审批时间。这意味着一汽集团重启整体上市的时间越来越近。

资产负债率上升到75.78%

方案简化调整后，交易报告草案从561页增加到745页，反映了一汽汽车资产置换交易的复杂性。

在8月30日晚披露的第一份561页的交易报告草案中，一汽汽车表示，拟通过重大资产置换、股票发行和现金支付等方式，购买一汽解放持有的100%股权。由于配售资产、配售资产和交易方案涉及的交易非常复杂，9月9日，即报告初稿披露后一周，深交所发出询证函，要求一汽汽车就交易方案、业绩承诺、配售资产、配售资产等18个问题作出进一步说明。(详见9月12日出版的《投资时报》，标题为“一汽汽车270亿重组案震惊汽车行业总负债增加4倍以上”

根据8月30日披露的原交易计划，一汽汽车计划通过非公开发行股票的方式向不超过10家投资者募集不超过35亿元的配套资金，用于支付购买配售资产的现金对价、支付本次交易的中介代理费、偿还债务和补充营运资金。

11月28日晚，一汽汽车披露的第二稿显示，M&A计划进行了调整，取消了35亿元的配套融资。

为进一步优化本次交易后上市公司的股本规模，综合考虑上市公司的现金支付能力，一汽建议取消本次交易计划中筹集的配套资金，相关对价将由上市公司以自有现金支付。交易完成后，上市公司将根据发展战略和实际需要，结合资本市场动态，及时启动符合上市公司和全体股东利益的资本运营和资金筹集工作。这段话意味着相关的筹资将被推迟，直到交易完成，然后在适当的时候开始。

根据《征求意见稿》，一汽解放拥有拖拉机、卡车、自卸车、专用车和军车等五大系列产品，多年来在中重型卡车制造市场占有率排名第一；2017年、2018年和2019年上半年，一汽解放分别实现收入760.31亿元、769.85亿元和488.52亿元，净利润分别为25.18亿元、23.70亿元和16.62亿元。

根据半年度报告，今年上半年，一汽汽车实现收入107.01亿元，同比下降18.28%，净利润964.04万元，同比下降88.09%。

对比一汽轿车和一汽解放上半年的业绩数据，可以看出一汽解放的销量远远大于一汽轿车，更不用说与一汽有限公司的缩小版相比了。因此，资产置换和重组的区别是相当大的。

《投资时报》的研究人员注意到，经过这次调整后，投入资产和产出资产的估值、两者之间的差额以及股份支付和现金支付的金额保持不变。根据《征求意见稿》，在本次交易中，基准日(3月31日)，一汽解放的价格为270.09亿元，一汽股份有限公司的价格为50.88亿元。两者相差219.21亿元，其中199.21亿元通过发行股票支付，其余20亿元以现金支付。

值得注意的是，截至6月30日，一汽解放的资产负债率为74.82%，同期一汽轿车的资产负债率为62.14%。此外，完成交易所需的现金对价和交易费用无疑将对一汽汽车的财务状况造成巨大压力。

“预案”显示，截至2019年6月30日，一汽汽车负债总额为111.05亿元。本次重组完成后，负债总额增加到609.19亿元(预计)，增长448.57%；净资产从80.1亿元增加到221.7亿元(预计)，增幅为176.78%，远低于负债增幅；资产负债率将从57.76%上升到75.78%(预计)，上升18.02个百分点。

在8月30日披露的初稿中，截至2019年3月31日，交易完成后，一汽汽车的总负债增加了414.37%，资产负债率从54.32%上升到68.11%(预计)，上升了13.79个百分点。

对比两稿带来的变化数据，可以看出，根据新稿的交易计划，一汽汽车的总债务增长(448.57%)比初稿(414.37%)提高了34.2个百分点；资产负债率(75.78%)比上一个交易计划(68.11%)进一步提高了7.76个百分点。

《投资时报》的研究员注意到，在8月31日的初稿中，一汽汽车提到了配套融资失败的风险。一汽汽车表示，在配套资金未落实或融资金额低于预期的情况下，公司和一汽解放将通过自有资金和债务融资筹集所需资金。由于配套融资总量较大，如果采用债务融资，将对公司和一汽解放的资金使用和财务状况产生影响。

不可避免的是，根据最新的减资支持计划，重组完成后一汽汽车的债务规模将大幅增加。

一汽汽车过去一年的股价走势

数据来源:风

第三季度亏损

据公开信息，一汽集团是六大汽车集团之一，也是唯一没有整体上市的汽车集团。它现在拥有五家上市公司，包括一汽汽车、一汽李霞、一汽付伟、福奥和祁鸣信息。

此次交易完成后，一汽汽车将搁置其乘用车业务，其主营业务将转向R&D，生产和销售商用车。一汽长期的横向竞争将得到有效解决，这将进一步扫清一汽集团整体上市的障碍。

11月28日晚，一汽汽车披露的《关于控股股东重新发布相关承诺的公告》指出，通过此次交易，一汽汽车将列示包括乘用车业务在内的所有资产和负债，这将解决一汽汽车与控股股东之间长期存在的横向竞争问题，公司的关联交易也将发生变化。此前，由于宏观环境、汽车行业、证券市场和内部管理的变化，一汽未能如期履行承诺，导致一汽汽车与一汽李霞发生长达8年的纠纷。

业内普遍认为，一汽对一汽汽车采取的一系列行动，为一汽集团整体上市铺平了道路。根据中银国际证券发布的报告，一汽解放的注资有望成为一汽集团将重启整体上市的信号。

值得一提的是，此次重组是一次完整的业务转型，一汽汽车表示，重组完成后，公司将拥有稳定的利润来源，提高盈利能力和抗风险能力，增强综合竞争力，在资产规模、收入规模、产品布局和研究产品方面处于同行业领先地位。

这对一汽汽车来说非常重要，目前一汽汽车的表现已经明显下降。

数据显示，2013年和2018年，一汽汽车分别实现收入296.75亿元、338.57亿元、266.64亿元、227.1亿元、279.02亿元和255.24亿元，净利润分别为10.08亿元、1.19亿元、6057万元和-10.00亿元。这表明，在过去六年中，公司的收入和净利润分别为

新披露的三份季度报告显示，一汽汽车今年前三季度实现收入172.92亿元，同比下降6.95%；净利润亏损2.67亿元，去年同期利润1.35亿元，同比下降297.33%。扣除后的净利润损失为3.7亿元，同比下降438.44%。

其中，第三季度单季度收入为65.9亿元，同比增长20.09%；净利润亏损2.76亿元，同比下降609.65%；扣除后的净利润损失为2.75亿元，同比下降686.07%。值得注意的是，今年上半年，一汽汽车仍实现利润964.04万元，而第三季度则出现了较大亏损。

对于前三季度的业绩损失，一汽汽车解释称，2019年前三季度，国内乘用车市场销量下降，公司整车销量下降。由于国家五、六的变化，贵金属市场价格上涨，日元汇率波动，营业收入、毛利率等指标同比下降。此外，参与公司确认的投资收益下降，导致业绩大幅下降。

根据“预案”，一汽汽车表示，随着上市公司现有的主要经营资产和一汽解放100%股权的配售，上市公司的财务状况将进一步改善，资产规模、归属于母公司的所有者权益、经营收入、每股收益等指标都将大幅增加。数据显示，2018年净利润从重组前的2.03亿元增加到20.96亿元(预计)，2019年上半年净利润也从交易前的964.04万元增加到19.13亿元(预计)。重组完成后，一汽汽车的业绩将会大大提高。

根据一汽汽车9月27日发布的公告，重大资产重组已获国务院国有资产监督管理委员会批准，资产重组及配套融资总体方案已原则同意。但重组方案需提交公司股东大会审议通过，经中国证监会审核后方可实施。

一位券商投资银行家向《投资时报》研究员指出，取消募集配套资金的调整将缩短审核时间，加快交易进度。目前，交易能否在年内完成、一汽汽车能否在今年摆脱亏损仍是个疑问，但一汽集团整体上市速度将快于预期。