小马奔腾的陨落：创业者与资本对决的悲歌

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在企业家和投资者之间旷日持久的纠纷中，比如小马奔腾和建行国际文化产业股权投资基金(以下简称建行文化)，有一些人在他还没来得及征服之前就已经死了，有人用竹篮打水空，还有一些人负债累累，目前还不清楚出售他们的资产...但最尴尬的是小马奔腾的命运，它是一家耀眼的明星公司，像流星一样迅速坠落。

与陈晓的《永乐大典》和张澜的《南国美人》相比，小马奔腾的故事更加残酷。

这家影视产业明星公司在20世纪90年代从一个普通的广告商起步，并赶上了影视投资的春天。本轮融资由霸菱亚洲牵头，估值为2亿美元；首轮由建行文化基金牵头，估值30亿元；在创始人李明去世前，华谊兄弟(300027.sz)提出了价值54亿元人民币的并购提议。

即使在李明意外死亡后，中国文化基金也准备以36亿元的价格接管这项提议，但最终因为价格没有谈妥而放弃。随后，小马奔腾进入了下行趋势，但中国数字媒体(000156.sz)仍提出了30亿英镑的并购报价，但由于股东意见不一，未能实现。直到今年国庆节，控股权以1.55亿元的价格上市出售，公司的整体估值只有3.8亿元。小马奔腾的故事浓缩了过去十年影视投资的繁荣和泡沫。

失去不止一个结果

“我的食物快用完了，但我必须战斗到死。”

穿着黑色毛衣的严敬告诉我们。她和建行文化的高价位债务诉讼已经到了最关键的时刻，面临着即将到来的二审终审。“打官司的钱是同学和朋友借的，相差一半。”最近，严敬延期支付法律费用的请求被驳回。

这场官司已经打了三年多了。

根据最初的投资协议，在小马奔腾失去上市权后，它不得不以4.5亿元的投资和2亿元的利息回购投资者建行文化的股权，共计6.35亿元。

然而，由于小马奔腾创始人李明意外去世，建行文化将继承李明遗产的亲属告上了仲裁庭。

2014年11月18日，判决结果出来:要求李莉(李明姐姐)、李萍(李明姐姐)、严敬及李明房产的其他继承人履行股份回购义务，一次性收购建行文化持有的小马奔腾公司全部股份，并支付股权转让款6.35亿元。

然而，李莉和李萍无力支付这笔巨款。2017年10月2日，李莉和李萍持有的小马奔腾控股权以1.55亿元拍卖。

至于其余的债务，在去年9月的一次判决中，北京市第一中级人民法院判定为夫妻“共同债务”，严敬有义务偿还。根据《婚姻法》第24条，如果债权人在婚姻关系存续期间以自己的名义对配偶一方的债务主张权利，则应视为配偶双方的共同债务。

通过继承，严敬继承了李明100多万元的遗产和小马奔腾8%的股权。然而，由于小马奔腾的股权价值急剧下降，严敬无法支付这笔巨额债务。

“不公平！”严敬说:“当李明创办和经营奔腾时，我还没有在奔腾中占有一席之地。这么多年来，我一直在经营一家素食餐厅。小马奔腾的资金也被投资到公司的滚动发展中。我在家里没有得到它。现在李明已经去世了，我为什么要承担这一亿多元的巨额债务呢？”

2017年3月，严敬向法院提供了婚后收入的详细描述，以证明这笔巨额投资款并未用于夫妻共同生活。

但是，关于严敬提供的证据，法院答复说，“提供的证据与本案无关。”

关于投资协议，野马金融(微信公众号:ymcj8686)咨询律师了解到，“这要看配偶是否签署了投资协议。如果没有签字，投资协议产生的债务一般不应视为夫妻。共同债务。”

严敬说，当时她从未参与过小马奔腾，更别说签署投资协议了。

然而，问题的复杂性在于，建行文化是一个国有系统。除建行外，基金的lp还包括中国出版集团公司、中国电影集团公司、祁县投资、江苏雨润集团、湖北武汉工贸等。虽然负责最初对奔腾的投资的人已经离开，但新的继任者现在要做的是尽可能多地收回资金。毕竟，没有人能够承受“国有资产流失”的后果，因此有必要向lp表明通过某种方式收回资金的态度。

"我坚持不仅是为了我自己，也是为了不让这个不公平的判决成为先例！"严敬说。

至于仲裁结果，野马财务已经给李莉打了多次电话，但对方的手机已经转到秘书台，一直没有联系。

没有赢家

小马驰骋输了，但白银文化不是赢家。

即使诉讼最终胜诉，从投资的角度来看，建信文化的投资已经失败。

据知情人士透露，小马奔腾是建行文化成立后的第一个投资项目。当时，基金规模不到15亿，4.5亿元投资了一次奔腾，这是一个很好的赌博方式。

在2017年10月举行的拍卖会上，小马奔腾的估价仅为3.8亿元，与华谊兄弟给M&A的54亿元估价相比，简直是小巫见大巫。

在经历了七年的银行文化之后，其他投资项目的结果并不乐观。例如，投资该公司的北京航空传媒遭受了严重损失。据中国证券报报道，今年7月，建行文化在北交所上市并转让了其持有的北京航空传媒12.88%的股份。

小马被建行文化冲昏了头脑，股权价值一落千丈。

小马奔腾的前高管回忆说，在李明去世的那一年，建行文化没有通过法律手段追债，而是分居了一年。当时，建行文化也表示想和小马一起渡过难关，但公司内部的股权纠纷和家族纷争彻底动摇了建行文化的信心。毕竟，投资必须注重回报。

然而，马也金融(微信:ymcj8686)注意到，事实上，不仅是建行文化，其他投资机构和个人股东也提出了回购要求。曾经锦上添花的投资机构和初创公司的股东最终都上了法庭。我想知道各方的想法。

气势傲慢

一切都应该从六年前投资新的影视产业记录开始。

2011年3月，小马奔腾完成融资7.5亿元，以30亿元的估值打破了中国影视行业的纪录。领先的投资者是中国建设银行文化，许多其他风险投资公司，如辛凯风险投资公司、李新忠、零二投资公司和韩立前景基金，紧随其后。

建行文化投资4.5亿元，持股比例为15%，成为小马奔腾的第二大股东(第一大股东为李明的兄妹成立的北京小马欢腾投资有限公司)。

小马奔腾已经制作并投资了许多受欢迎的影视作品，如《历史的天堂空》、《我哥哥的名字是刘顺》、《龙门护卫》、《太平轮》、《武林外传》、《载爱到底》、《黄金劫案》等。当时，小马奔腾是一个受欢迎的明星项目。曾投资过小马奔腾的李新忠董事长汪潮涌曾经谈到过野马金融，他说自己已经从40多家投资机构的竞争中“抢到”了小马奔腾。

然而，表面的风景背后，隐藏着未来的危险。

除主投资协议外，建行文化与小马奔腾的实际控制人李明、、李莉还签署了《投资补充协议》，规定如果小马奔腾未能在2013年12月31日前实现合格上市，建行文化有权要求小马奔腾、实际控制人或、李莉、任何一方一次性收购小马奔腾的股权。

这一条款被解释为一个特殊的“赌博条款”，以上市时间为条件，而不是业绩目标。然而，野马金融发现了当时深深参与投资的小马奔腾。他说，小马奔腾是一个明星项目，有很大的发言权。一开始不可能在投资协议中规定表演赌博。该条款规定了投资机构应该如何退出。

李明同意上市不是回购，因为他认为上市肯定没问题，而且他对前景非常乐观。正如严敬所说，李明不了解资本的运作，也不清楚这项协议的真正风险。

李明是一个有气质的人，他勇敢、慷慨、大方。他被称为“大狗”。导演高曾评论说，李明“对朋友比自己好，舍得为圆哥哥的梦想而赔钱”。

然而，在首都的河流和湖泊，这不是忠诚。

2012年，继建行投资后的第二年，小马奔腾通过艰苦的努力完成了对好莱坞著名特效公司数字领域的收购。其目的是给奔腾注入一个奖励项目，但它给自己带来了很多麻烦。

首先，小马奔腾突然得知其合作伙伴数字王国的破产即将被出售，只持续了两周，但它不得不筹集3020万美元。由于涉及外汇，即使是当时奔腾的财务顾问王然领导下的伊凯资本也无能为力。然而，依靠多年来在资本市场上积累的人脉和资源，奔腾的核心高管们想方设法地想方设法地筹集资金，最终通过猫肉部的大老板和内地的富商车峰获得了所需的数千万美元。

这是海外收购的壮举，但谁知道数字王国遭受了严重损失。为了不影响小马奔腾上市的财务报告，股东们最终决定将其出售给车峰。后来，数字王国在香港的一家空壳公司——澳良集团成立，该公司实际上由车峰控股。在此过程中，在北京水立方对面建造了一座龙形建筑的商人也兑现了8000万元。

此外，在“奔腾”的股东中，碰巧有一个小股东和一个叫“望城羽毛”的人同名，李明的死因是各方都保密的。这些在资本市场掀起波澜的人物和小马奔腾的交集使得市场上出现了许多荒诞的谣言，但真正的情况基本上是时间太紧了，而且是那些能给钱的人，所以齐琦进入了小马奔腾局。欲了解更多详情，请点击查看之前由野马金融报道的“小马奔腾的兴衰”。

崎岖不平的道路

完成数字王国后，小马奔腾的上市之路依然坎坷。

起初，小马奔腾引进了霸菱亚洲，瞄准海外资本市场，建立了vie结构。然而，大约在2010年，中国股票在美国的处境令人担忧。相比之下，奔腾决定寻求在中国a股上市。

a股市场要求影视文化公司没有外资背景，所以奔腾引进了殷鉴文化的投资，最后一个有外资背景的投资者霸菱亚洲退出。

根据国内首次公开发行审核要求，小马奔腾公司也需要拆除vie结构进行身份转换。正是因为拆分V回A的原因，为了缩短流程时间，李明采用了小马乐作为小马奔腾的控股股东，但在这一层公司结构中，李明的姐姐李莉和姐姐拥有的股份比自己多，而李明只是少数股东。也正是这种股权结构为小马奔腾家族爆发内乱埋下了隐患。

前奔腾高管透露，这是一个典型的控股结构。然而，法律不承认这一点。

拆除虚拟架构让奔腾的首次公开募股拖拖拉拉。

就在这时，黑天鹅突然来了。

2012年11月，中国证监会发起首次公开发行(ipo)自查自纠活动，ipo实际暂停至2014年1月。

然而，2013年，华谊兄弟还向小马奔腾发出收购意向，估值为54亿美元。

“狗哥对钱没有概念。他通常穿着军装和大靴子。数几件衣服，数十亿和数百亿对他来说是一样的。他是一位艺术家，痴迷于在香山会所创作佳作，打牌，喝酒，和朋友聊天。他很想成为一家上市公司的老板，但他可能无法适应这种状态。根据我对狗哥的了解，我认为卖给华谊兄弟是最好的解决办法。”小马奔腾的前高管透露。

但李明最终没有接受，他周围的许多人都希望奔腾成为一家独立的ipo或借壳公司。然而，借壳上市并不成功。

因此，小马奔腾不可能在2013年12月31日(补充协议要求的上市截止日期)之前上市。

这位前高管表示:“上市失败，主要是因为李明不够坚定。”

然后，一个更大的悲剧发生了。2014年1月2日，李明死于心脏病。

作为公司的创始人、实际控制人和灵魂，李明的死对飞奔的小马来说几乎是致命的。

人为的灾难，一步一步错

李明死后，小马奔腾开始下降，但没有恢复的机会。然而，小马奔腾一步步犯了一个错误。

而李明的死，让埋藏在小马奔腾的股权深处的矛盾无法调和。

李明去世20天后，李明的遗孀严敬接任公司董事长兼总经理。当时，李李担任副总裁，主管财务和人事；分管北京新雷明顿广告有限公司，的丈夫李是小马奔腾电视系列的总经理。

然而，由于小马奔腾的特殊股权安排，严敬处于弱势地位。她说:“它从来没有真正的控制器小马奔腾。”

严敬接管公司后，最紧迫的任务是找到钱，并支付建行文化的回购款。2014年上半年，根据李明去世前的安排，严敬引进了新一轮投资者——中国文化产业投资基金。

当时，严敬与中国文化谈判，中国文化接手，其余股东离开，估值为36亿元，但建行文化和其他股东给出了42亿元的心理价格。然而，在中国文化完全调整后，最终估值不超过36亿元。毕竟，小马奔腾的估值高达54亿元，股东们有自己的想法，最终没有接受中国文化的新出价。

“当时，中国文化产业基金的李殊就准备投资小马奔腾。严敬、李莉和李萍最初达成了股份分割协议。然而，由于此次投资失败，股权分割协议最终被推翻，直到小马奔腾最终被出售，并没有作出明确的股权分割。”前任高管小马·奔腾谈到了这一点。

当严敬掌舵的时候，除了中国文化基金，其他高管也引入了中国数字媒体来收购小马奔腾，并给出了30亿元的估值。河北和湖北的一些产业基金也谈到了投资，但最终都失败了。根据前小马奔腾高管的分析，投资失败的原因是，一方面小马奔腾的股东不愿意在估值上妥协，另一方面公司的股权结构混乱，决策者的意见不统一，这也让投资者气馁。

据透露，李明只希望小马在去世前发展得更好，但他并不在乎这是一个独立的首次公开募股还是一个合并。李明和小马奔腾的高管参观了著名的好莱坞电影电视公司华纳兄弟。他曾经说过，如果公司在有能力的股东和经理的领导下变得越来越强大，那么创始人家族的股份就很少。

然而，当一个当地人走了，他的亲戚可能不同意他。

在2014年10月的股东大会上，严敬做了任期内的最后一次努力。她自己借了7亿元，给公司估值30亿元，并准备回购所有外部股票。"如果建行在这个时候退出，它也可以保护资本."严敬说。

但是后来，一个戏剧性的场景发生了。

严敬在微博上发帖称，2014年10月29日，公司股东擅自直接从公司拿走了小马奔腾的公章，小马奔腾及其子公司的所有营业执照原件丢失。

建行文化与股东李莉、李萍联手解除严敬董事长职务。在被解职的前一天，严敬给李萍写了一封信，说:

“现在，唯一能挽救这个局的是一个喜形于色的态度，而你是一个喜形于色的法人。我愿意承担你和你姐姐的债务，对抗建行，保持我们对公司的控制。如果您愿意，请委托我代表喜形于色否决建行的一系列提案。这是我能为小马和你哥哥做的最大的事情。今天是李家小马的唯一机会...小马在姐姐的心目中生与死，让我们建一堵墙吧。”

不幸的是，严敬的这面墙最终没有建成。

2014年11月3日，奔腾发布公告，正式宣布公司法定代表人及董事长由严敬变更为李莉。

“殷鉴文化中最不道德的行为是，当创业公司遇到巨大变化时，为了最大化自己的利益，把阿姨分开，破坏人际关系，目的是达到完全控制局面。”严敬说。

与此同时，家庭内部纷争和所有权不清也使团队动荡不安。

原小马奔腾向野马金融透露，李明已通过协议对小马奔腾及其子公司的宗帅、刘恒等关键人才给予奖励，这部分股份据说由李力持有，但后来被李力否认。小马奔腾电影公司总经理、著名编剧、新媒体公司主管业务副总裁宗帅、小马奔腾演艺经纪公司及新媒体公司总经理、小马奔腾原副董事长钟面对这种情况选择离职。影视公司最重要的价值是人才。许多人才离开奔腾后，奔腾的价值一再下降。

人才流失对小马奔腾有直接影响。

当小马奔腾参加了第一部电影“机器侠”，他采取了一个保证协议，并成为唯一的公司，赚钱的电影。然而，人才流失后，小马奔腾无法控制成本。以《太平轮》为例，原来上下级部门的2.4亿元预算已经飙升至3.2亿元，但总票房只实现了2.5亿元，造成了亏损。

据原小马奔腾人士透露，当时，李丽和李萍姐妹招募了一名新负责人。“如果不知道如何控制成本，有些因素是无法控制的，还有一些因素使资金下落不明。”。

2014年下半年，一部新电影《小马奔腾》没有开拍，其业务陷入僵局。

小马在行业中犹如一匹黑马，更难找到投资者接手。

小马奔腾的办公室也从东二环5a甲级办公楼搬到了北四环亚运村汇鑫大厦，公司就是在那里开始办公的。

在小马奔腾的例子中，有太多的经验需要学习。随着创始人的突然去世，家族企业的继承和治理成了一个大问题。政治和商业不明朗、持股、家庭内部纷争、董事长更换、高管辞职以及投资机构对权利的保护都不够好。最可怕的是激进的投资协议。初创企业引入投资是谨慎的。清华大学五道口金融学院副院长田璇教授曾这样总结野马金融。

“小马奔腾的悲剧是人为的灾难。如果股东能够宽容一些，考虑一下整体情况，就不会有今天的结果。”小马奔腾的前高管说。

泡沫破灭后，谁来拯救小马

从对巴陵亚洲4000万美元的投资，到对建行文化30亿美元的进入，再到华谊兄弟54亿美元的出价，对中国文化36亿美元的估值，以及对中国数字媒体30亿美元的估值，奔腾的资本之路一直备受关注。

小马奔腾集团前代理经纪公司、新媒体公司总经理曾鹏宇在接受野马财经采访时表示，小马奔腾的变化也可以看作是当前国内影视业大发展下隐忧的一个缩影。为了迅速扩张，许多影视公司不惜一切代价吸引了资本，而市场上相当多的资本都是没有影视行业经验的“外行”。资本进入带来的权力变化和现实投资回报的压力往往导致“外行指导内行”的局面。他们没有帮助企业发展，反而在关键时刻陷入混乱，导致他们无法重返天堂。

然而，小马奔腾的前高管提到，小马奔腾的泡沫并不严重。在那一年，它聚集了许多著名的导演和编剧，建造了许多电影院，并产生了许多著名的作品，这些作品发展迅速。后来，许多电影和电视公司远不如小马奔腾强大，但它们可以支撑巨大的估值。小马奔腾的主要问题是李明死后的反应总是错误的。

“我总是避免看到小马飞奔的任何消息，因为我不能忍受看到小马与我的狗哥哥的生活飞奔到现在。”这位前高管对野马金融说:“我真的希望小马奔腾这个品牌在接手后能够重新树立起来，不要失去这个由狗兄打造的金字招牌。”

今年国庆期间，冉腾(上海)投资咨询有限公司是以1.55亿元收购小马奔腾控股权的“接班人”。马也金融查询工商信息，发现该公司于2015年4月16日注册，注册资本为人民币5000万元。法定代表人丁，该公司第一大股东，持有公司80%的股份；第二大股东是陈松松，持股20%。许多现任和前任员工都说，奔腾是一家没有电影和电视相关背景的公司，专注于金融投资。

这些“业余”投资者能给奔腾带来多少帮助？各方的观点都相当悲观。

在本次股权拍卖中，严敬作为优先购买权的持有人，并未收到任何通知。她认为拍卖不合法，已向北京市第三中级人民法院提出执行异议申请。目前，诉讼仍在进行中，股权转让仍在进行中。然而，可以预言，小马奔腾的故事已经确定了。

成立于1994年的《小马奔腾》凝聚了中国近30年来经济发展的辉煌与灰烬，反映了过去十年影视投资的繁荣与泡沫。

"因为假与假，积累会下降."

这是严敬在《朋友圈》中的一句话，也可以看作是小马奔腾悲剧的一个注脚。

(阎灵运和张译文也参与了这篇文章)