杨贵妃也保不住东阿阿胶了

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表演爆棚，东亚风生水起。

在12年里把价格提高了40倍之后，东鹅阿胶就把驴皮吹了。现在的问题是如何缝制吹胀的驴皮。

东娥姐的表演大放异彩。

周三晚(10月30日)，东阿阿胶披露了上市以来最糟糕的财务报告。第三季度，东阿阿胶实现收入9.4亿元，同比下降32.79%；净利润1594万元，同比下降95.61%；扣除的非净利润为-457万元。

在此之前，东阿阿胶是一个著名的白马股票。自2006年上市以来，净利润从1.49亿元增长到2018年的20.85亿元，复合年增长率接近25%。

在过去的12年中，东阿阿胶的平均净资产收益率约为20%，毛利率约为65%，净利润率接近30%，被称为“医药茅台”。

这张“悲惨”的成绩单似乎让东娥阿娇一夜之间掉进了祭坛。

事实上，通过分析其财务数据不难发现，该矿早在2018年就被埋下了。

2018年10月30日，东阿阿胶发布该年度第三季度报告:收入同比下降2.16%，非净利润同比下降6.09%。

这是东阿阿胶10年来首次出现非净利润同比下滑。有一段时间，坏歌手蜂拥而至，公司的股价也持续下跌。

正当大家准备看笑话的时候，东阿阿胶奇迹般地“修复”了它在第四节的表现。最终，2018年全年实现收入73.38亿元，同比下降0.46%；净利润20.82亿元，同比增长2.01%。

好歹设法保持了增长，多少算是挽回了一些面子。

中国商人发现，修复东阿阿胶的方法其实很简单

首先，降低成本。2018年全年销售成本为17.76亿元，同比下降1.61%；第二，赊销。截至2018年底，公司应收账款总额24.07亿元，同比增长127%，应收账款收款周期从2017年的21.75天上升至34.51天。

也就是说，2018年，在业绩大幅下滑的情况下，东阿阿胶并没有拿出强有力的对策，而是通过放松渠道提供商的信贷政策、透支其未来业绩来粉饰财务报告。

这雷声迟早会爆炸。

在过去的几年里，关于阿胶的功效一直存在很多争议，东阿胶的生活并不轻松。

2014年，北京协和医院肾内科主治医师陈刚发表文章《阿胶——神化的煮驴皮》，称阿胶是煮驴皮，与煮猪皮、牛皮没有区别。从营养上讲，阿胶不能满足人体对氨基酸的需求，甚至是一种劣质蛋白质。

陈刚说:“当阿胶、褪黑素和冬虫夏草的销量不足以支撑巨额广告费时，正是中国人的科学精神开始上升的时候。”

这篇文章引起了一段时间的热烈讨论。之后，每隔一段时间，“煮驴皮”的理论就会在社交平台上炒一会儿。

2016年，《人民日报》还发布了一份文件，称阿胶、红枣和红糖基本上没有用。与猪皮和牛皮一样，驴皮主要由胶原蛋白组成，补血效果不明显。

面对质疑，东阿阿胶一直未能给予有力的反击，而是多次宣传“老梗”，如3000年的历史遗产、《本草纲目》记载，杨贵妃秘密服用阿胶等。

每年20%的收入被用作营销费用，这也没能挽救消费者对阿胶认知度的持续下降。

然而，东阿阿胶凭借其过去的成就，无论产品功效如何，都应该受到京城的追捧。然而，资本市场对东阿阿胶的态度相当暧昧。

大约在2010年，东阿阿胶曾是经纪机构的宠儿。2010年，经纪机构进行了20多次调查，2011年，调查次数达到28次。经纪人甚至高喊“培育第一品牌”、“1000亿市值”的口号。

然而，东阿阿胶的市值一直在下跌，市盈率从2010年的50倍降至12倍左右。

截至发稿时，该公司股价为每股35.36元，接近2017年每股70.9元的盘中高点，市值蒸发逾200亿元。

从扼杀估值到扼杀业绩，精明的机构投资者似乎已经对东阿阿胶的隐患发出了预警。

此刻，面对如此糟糕的财务报告，东娥阿娇给出的理由令人印象深刻:

“它主要受整体宏观环境和市场对价值回报的预期等因素影响。”

一般来说，阿胶太贵了，消费者不会买。

从产品价格涨幅来看，东阿阿胶是a股中涨幅最高的。

东阿阿胶自2006年上市以来，前后涨价17次，阿胶块的零售价格从每公斤160元飙升至6000元，涨幅近40倍。保健食品突然变成了奢侈品。

光是看房价的上涨，在东阿阿胶面前简直就是小儿科。

在最疯狂的时候，东阿阿胶一年内提价超过50%。2010年，累计价格涨幅达到60%；2014年，这一比例高达79.65%。

东阿阿胶多次提价的原因基本上是:

驴皮的涨价很少。

就成本构成而言，这个理由很有说服力。财务报告显示，直接原材料和能源占公司运营成本的90%以上。驴皮的成本约占80%。

然而，东阿阿胶是驴皮价格飙升的始作俑者。

2006年是这个行业的分水岭。在此之前，阿胶只能算是一种地方特产，没有进入公众的视野，利润率也很平均。东阿阿胶几乎被垄断，与竞争对手廖廖。

东阿阿胶于2006年上市后，被大力宣传并频繁提价，巨额利润使得大量企业涌入这条轨道。数据显示，2008年，阿胶的市场规模只有64亿元，2016年达到342亿元，复合增长率超过20%，有200多家阿胶企业。

市场需求激增，但供应方面并不强劲。

中国曾经是世界上最大的驴生产国。1990年，驴的存量高达1100万头。那时，驴是中国农村动物力量的主要来源。在偏远山区，驴可以充分发挥其行走崎岖山路的特长，深受农民喜爱。民间有句谚语:“穷人养驴，富人养马。”

随着城市化进程的推进，驴的畜力逐渐减弱。像养猪、养牛、养羊一样，养驴已经成为一种经济活动。

然而，从经济角度来看，养驴并不划算。由于没有大规模养殖，一头驴的价格高达5000-7000元；屠宰周期长达1-2年，屠宰率仅为20%左右；生殖能力差，一般来说，三至四年内只有两个婴儿，而且每一个人只有一个婴儿。

结果，中国的驴库存直线下降，2006年只有719.5万头，2017年为456万头。

供需矛盾激增，驴皮价格自然飙升。2006年，一块驴皮大约100元，2016年，最高价格超过3500元。

对此，东阿阿胶早有准备。

早在2002年，东阿阿胶就采取了预防措施，投资2亿元在山东、辽宁、新疆和内蒙古建立了几个“标准化养驴示范基地”。仅山东基地就占地3000多亩。

然而，大规模养驴远比东阿阿胶想象的困难。

目前，山东省无棣县东鹅阿胶的养殖基地仍然存在，但只剩下200亩左右用于驴的养殖。2018年，东阿阿胶的生物资产只有5000万元。

自我复制和自我支持不起作用吗？东阿阿胶还有一个后来的绝招。

东阿阿胶是中国唯一具有海外阿胶进口资格的阿胶企业，已在埃塞俄比亚、澳大利亚、巴西等10多个国家进口阿胶，2017年进口比例超过30%。

东阿阿胶认为，进口资格足以成为增强其成本优势、捍卫其领先地位的重要障碍。不幸的是，进口驴皮的巨额利润很快催生了黑色产品。据说走私驴皮曾经比卖毒品赚更多的钱。

大约在2016年，驴皮的价格被提高到3000-4000元。但在中亚，一头驴的价格只有500元——600元人民币。所以很多人去国外屠宰驴子并剥皮，然后运回中国赚取巨额利润。

中国人在世界各地寻找驴子是疯狂的。

根据英国非营利组织“驴皮庇护所”的报告，世界上每年至少有180万张驴皮参与国际贸易，而中国是驴皮最重要的进口国。

2012年，吉尔吉斯斯坦大约有77万头驴，到2017年急剧下降到3.3万头，原因是大量驴出口到中国。

2015年，尼泊尔向中国出口了27，000头驴，2016年前9个月出口量飙升至80，000头。为了防止国内驴的灭绝，尼泊尔干脆禁止出口驴。

野马自由联盟表示，大量的野驴被非法运往墨西哥屠宰，然后卖给中国。美国野驴几乎灭绝了。

尽管如此，驴皮还是不够。

根据行业信息网发布的《2019年中国阿胶行业分析报告》，以每年120万头的正常产量和驴皮的进口系数计算，中国全年可生产的阿胶总量超过3000吨。2018年，山东阿胶协会发布的数据显示，阿胶年产量为5000吨。

换句话说，市场上近2000吨阿胶是假的。

原材料欺诈和非法进口猖獗

该行业陷入混乱。

然而，高举“价值回归”旗帜疯狂提价的东鹅阿胶，最终导致驴皮价格飙升，反过来又将驴皮价格飙升作为涨价的原因。

这部自导自演的悲剧真是太精彩了。

价格上涨了，但是销售量呢？

数据显示，东阿阿胶的销量从2006年的2100吨下降到2017年的1300吨，11年间下降了38.10%。

《招商局证券研究报告》估计，每上涨30%，东阿阿胶现有客户将损失10%。

东阿阿胶市场也正在被疯狂吞噬。

2012年，东阿阿胶占据80%的市场份额，是绝对霸主。到2016年，东阿阿胶的市场份额已降至32%；产品价格仅为福牌阿胶，占东阿阿胶的55%，市场份额超过福牌阿胶，达到34.81%；同仁堂的产品价格占东阿阿胶的58%，占有6.5%的市场份额。

▲在天猫旗舰店，

福牌阿胶的价格大约是每公斤2700元

东阿阿胶花了十几年时间，为用户培养和市场开发积累了数百亿的市场费用，最后却为别人做婚纱。

麦肯锡对过去五年全球1200家上市公司的平均经济指标进行了统计:平均而言，产品价格每上涨1%，营业利润就增加8.7%，杠杆率达到8.7倍。

通过提价来提升业绩是可以理解的，但是一旦提价超过了临界点，产品滞销的风险就会大大增加。

东阿阿胶产品的价格已经上涨了惊人的4000%，性能爆发只是时间问题。

除了产品本身的利润，疯狂的价格上涨也催生了另一个利益链。

东阿阿胶每次提价，都会提前向经销商发出提价通知，然后经销商再将提价通知发送给药店，实行“提价→渠道进货→去库存→再次提价→渠道进货→去库存”的渠道模式。

与茅台类似，经销商可以囤积东鹅阿胶，提高其价格，以获得更高的利润。

然而，茅台没有保质期，所以可以保留出售。东阿阿胶的保质期只有5年。一旦滞销，将引起连锁反应，这将使后续运输越来越困难。

根据2018年年报，东额阿胶至少74.47%的收入是通过赊销实现的。

2018年，应收账款24.07亿元，同比增长127%；2019年第三季度，公司应收账款达15.4亿元，同比增长194.69%，表明公司产品滞销严重。

渠道不能销售商品，所以他们不能还钱。后续坏账的概率很高，这可能是东阿阿胶的下一个风头。

同时，东额阿胶本身在每次提价前都会囤积大量商品以降低成本。例如，2014年，东阿阿胶提价79.65%，总库存从5.5亿元增加到14.64亿元，增长165.75%。

随着产品销量的下降，东额阿胶的库存值一直保持在30多亿元的高水平。

通过“坐在村里”，东阿阿胶可以大大增加毛利润，但它也将导致库存周转周期延长。

今年第三季度，公司的库存周转天数达到710.53天。这意味着一旦销售放缓，清理库存将非常困难。

因此，为了清理库存，坚持提价十多年的东阿阿胶，实际上开始打折销售。

据央视报道，在山东省东阿县的许多东阿阿胶直销店和药店，绝大多数阿胶产品都打折销售。“红标”阿胶1499元的实际售价只有8900元，相当于六折。折扣和促销也不同程度地出现在其他地区。

2006年，秦玉峰担任东阿阿胶总经理后，提出了该产品的提价策略，美其名曰“价值回报”，即阿胶从20世纪30年代的等价回报，折算到今天的每公斤约12000元。

现在看来，东阿阿胶应该“物有所值”。然而，这一次，定价权不在秦玉峰手中。愿意买多少钱，你要问消费者。